حوار مع رئيس استثمارات Bitwise: المنطق الرياضي لوصول البيتكوين إلى مليون دولار

ملاحظة: أن وصول بيتكوين إلى مليون دولار هو مجرد “مسألة وقت” أم “حلم بعيد المنال”؟ قدم مات هوغان، المدير التنفيذي للاستثمار في Bitwise، في أحدث مقابلة له حسابات رياضية متحفظة جدًا لكنها مذهلة. يعتقد أنه حتى بدون النظر إلى النمو الطموح، وباعتماد التوسع الطبيعي لسوق التخزين، فإن بيتكوين لديها مساحة ارتفاع بمقدار 20 ضعفًا. وأوضح ذلك مؤخرًا في بودكاست Crypto Options Unplugged التابع لـ Deribit.

ناقش مات هوغان في البودكاست مواضيع مهمة في صناعة التشفير مثل DAT، القيمة طويلة الأمد لبيتكوين، التهديدات الكمومية، علاقة الذكاء الاصطناعي والتشفير، وقانون Clarity بشكل معمق. بالإضافة إلى ذلك، أشار إلى ملاحظة حادة: أن “شتاء التشفير الحقيقي” ليس بعيدًا جدًا، بل بدأ فعليًا منذ بداية 2025 في السوق التجزئة. عندما تغطي تدفقات الأموال المؤسسية خروج المستثمرين الأفراد، وعندما تؤخر التهديدات الكمومية قرارات صناديق استثمارية بقيمة 50 مليار دولار، وعندما يبدأ وكلاء الذكاء الاصطناعي في إعادة تشكيل مسارات التمويل على السلسلة، في أي مرحلة من الدورة نحن الآن؟ قام مات هوغان بتحليل عميق لمخطط بلوغ صناعة التشفير في عام 2027، والحصن المنيع لعلامات L1، والأساس الذي يحدد مصير الصناعة — “قانون Clarity”. قام فريق GoldFinance بترجمة وتنظيم المحتوى الرئيسي للبودكاست كما يلي:

نقاط رئيسية:

1. صندوق الاستثمار المتداول مقابل الأصول الرقمية (DAT): ETF يتفوق بشكل صارم على DAT من حيث الاحتفاظ بالعملات فقط، ويجب على DAT أن يتحول إلى “الإصدار 2.0” — من خلال استراتيجيات الخيارات، والرافعة المالية، والإقراض لخلق عوائد إضافية، وإلا فسيتم استبعاده.

2. القيمة طويلة الأمد لبيتكوين: استنادًا إلى منطق “الذهب الرقمي”، النمو المستمر لسوق التخزين + ارتفاع حصة بيتكوين من 5% إلى 15%، خلال 10 سنوات يمكن أن تصل بيتكوين إلى 100 ألف دولار، مع افتراضات محافظة جدًا.

3. التهديدات الكمومية: من الناحية التقنية يمكن حلها في النهاية، لكنها تؤخر بشكل فعلي اعتماد المؤسسات — حيث يُطرح سؤال “ماذا عن التهديدات الكمومية؟” في كل عرض تقديمي، مما يؤدي إلى تمديد دورة اتخاذ القرار من 6 إلى 9 أشهر.

4. علاقة الذكاء الاصطناعي والتشفير، والتكامل على المدى الطويل: الذكاء الاصطناعي يسبب انكماشًا → الحكومات تطبع المزيد من النقود → يدعم بيتكوين؛ الارتباط المتزايد مع أسهم التكنولوجيا على المدى القصير قد يكون مجرد استثناء إحصائي.

5. تقييم دورة السوق: شتاء التجزئة في التشفير بدأ منذ بداية 2025، والآن ربما يكون في مرحلة القاع، ومن المتوقع أن يتحسن بشكل ملحوظ بنهاية العام، وأن يكون عام 2027 عامًا كبيرًا للتشفير.

6. إيثريوم وسولانا: السؤال الرئيسي هو هل سيتم تحويل مساحة الكتلة في L1 إلى سلعة بالكامل. يعتقد مات أن كلاهما لديه آفاق إيجابية، وأن الحصون العلامة التجارية ستستمر.

7. مخاطر التنظيم: احتمالية تمرير قانون Clarity حوالي 50/50، وإذا تم تمريره فسيؤسس لقاعدة قوية للصناعة؛ وإذا لم يتم تمريره، فستظل مخاطر التسييس في التشفير قائمة.

1. إدخال ETF لبيتكوين

Deribit: نسأل دائمًا كل ضيف عن كيف دخل إلى مجال التشفير، ومتى، وما الذي دفعه لاتخاذ هذا القرار. هل يمكنك أن تخبرنا عن ذلك؟

Matt Hogan: انضممت إلى بيتوايز بشكل كامل في بداية 2018. قبل ذلك، كنت الرئيس التنفيذي لموقع ETF.com، وعملت في صناعة الصناديق المتداولة لأكثر من عشر سنوات. بعد بيع تلك الشركة، بدأت أبحث عن شيء جديد، وظهر أن العملات الرقمية كانت واضحة بالنسبة لي. السبب هو أن الجميع اليوم يعرف ويحب ETF، وهو الوسيلة الوحيدة للاستثمار. لكن في بدايات ETF، كان الجميع يكرهه. كانوا يُطلق عليهم “أسلحة دمار شامل”، وقدم الكونغرس الأمريكي جلسات استماع حولها، قائلين إنها تدمر الحلم الأمريكي، وكان يُطلق عليها “غير وطنية”، ويشكك فيها، ويقولون إنها ستدمر السوق.

لكنني شهدت بنفسي كيف تحولت ETF من تقنية مكروهة إلى وسيلة استثمار رئيسية، ومررت بدورة سوق صاعدة ضخمة. أردت أن أجد شيئًا مماثلاً. لدي علاقات جيدة في مجال التشفير، مثل Spencer Bogart من Blockchain Capital الذي عمل معي في ETF.com، وقدم لي Hunter، المدير التنفيذي لـ Bitwise، ومنذ ذلك الحين وأنا في صناعة التشفير.

Deribit: لماذا يُطلق على ETF اسم “سلاح دمار شامل”؟

Matt Hougan: لأنها شيء جديد يهدد النظام المالي. هل تتذكر ذلك؟ في ذلك الوقت، كان الناس قلقين جدًا من ETF السندات ذات العائد الثابت — لأنها تضع سندات ذات سيولة ضعيفة في عبوة ذات سيولة عالية، مما قد يسبب انفجار السوق. لكن هذا يشبه تمامًا حالة الذعر التي رأيناها في صناعة التشفير على مدى سنوات. قالت صحيفة Financial Times إن ETF ستدمر الرأسمالية… بالنسبة لي، ETF أفضل، أسرع، أرخص، وأسهل في التداول، والتوافق مع نمط العملات الرقمية واضح جدًا. نحن في منتصف الرحلة، لكن في النهاية ستصبح العملات الرقمية مثل ETF اليوم، وسائدة.

2. مقارنة بين ETF لبيتكوين و DAT

Deribit: من الواضح أن ETF هو المدخل للمؤسسات إلى هذا المجال. العام الماضي، كانت أكبر صفقة هي انفجار صندوق الأصول الرقمية (DAT)، ونسخ استراتيجيات MicroStrategy. كيف ترى المنافسة بين ETF و DAT؟ وإذا وُجد ETF، هل لا تزال هناك حاجة لـ DAT؟

Matt Hougan: يمكن تصور الأمر على أنه لعبة “قفزة الضفدع”. أول صندوق DAT كان MicroStrategy، وهو نوع من التحايل التنظيمي — لأنه لم يكن هناك ETF آنذاك، فكان الناس يشترون البيتكوين عبر الأسهم. ولهذا، كان لديه تأثير حلقة مغلقة رائع: يتداول بأعلى من صافي القيمة الدفترية، ثم يصدر المزيد من الأسهم لشراء المزيد من البيتكوين، مما يضيف إلى الميزانية العمومية بشكل مذهل.

لكن التحدي هو أنه بمجرد وجود ETF، يتفوق ETF بشكل صارم على DAT. ETF يمكن أن يدخل ويخرج يوميًا، بينما MicroStrategy يعاني من خصومات وعلاوات. لذلك، يحتاج DAT الآن إلى الترقية إلى الإصدار 2.0، لتتجاوز ETF، وإلا فسيختفي. إذا كانت تكرر ما تفعله ETF، فسيتم استبدالها. عليها أن تفعل شيئًا مختلفًا. ماذا يعني ذلك؟ مثلاً، يمكن لـ MicroStrategy أن تصدر ديونًا لأنها تمتلك ميزانية عمومية ضخمة، أو أن تستخدم استراتيجيات خيارات، أو أن تؤجر أصولها، أو أن تتبع استراتيجيات صناديق التحوط. لكن إذا كانت تكرر فقط ما تفعله ETF، فستُقضي عليها.

لذا، أعتقد أنه إذا كانت تقتصر على تتبع بيتكوين فقط، فهي ستفنى. عليها أن تتجه نحو استراتيجيات Alpha، سواء لتعزيز العوائد، أو التداول حول التقلبات، أو غير ذلك — وإلا فلن يكون لها سبب للبقاء.

وإذا لم تفعل ذلك، فهي كجثة تمشي. أرى أن لـ DAT مكانًا، تمامًا كما يوجد صناديق المؤشرات وصناديق الإدارة النشطة. السوق ستشهد وقتًا يُقدّر فيه DAT بشكل منخفض جدًا، لأن الناس لم يدركوا بعد أن DAT 2.0 قيد الحدوث. سيكون هناك فائزون وخاسرون، ويجب على السوق أن يميز بين من يبذل جهدًا في فعل الصعب، ومن يكتفي بفعل السهل السيئ، وستكون النتائج مختلفة تمامًا.

Deribit: بين DAT و ETF، قد توجد نوع من “صفقات القيمة النسبية”. الفكرة هي: إذا انخفضت الفائدة بشكل كبير — لنفترض أن السوق ينهار، وانخفضت الفائدة — هل يمكن أن تمول DAT (إذا بقيت موجودة) مثل MicroStrategy، وتشتري كميات كبيرة من العملات الرقمية وتزيد الرافعة؟ وبهذا، عند انتعاش السوق، ستتفوق بشكل كبير على ETF. إذن، التداول على فارق السعر (Spread) — رغم أنه ليس استثمارًا خالصًا، لكنه مثير جدًا، أليس كذلك؟

Matt Hougan: نعم، أعتقد أن هذا صحيح تمامًا. يجب أن تعتبرها جزءًا من هيكل رأس المال. فهي ليست مجرد Beta (عائد قياسي). أتفق معك، ستظهر مثل هذه اللحظة المثيرة “فتح فرصة التداول”، ثم ستغلق. وفهمنا لأي مرحلة نمر بها يعتمد على المستثمرين أنفسهم.

3. الترويج للمؤسسات: فرص غير متكافئة للنمو

Deribit: على مستوى المؤسسات، لقد خضت حوارات لسنوات، وشهدت تغييرات واعتمادات كثيرة. عندما تذهب الآن إلى مؤسسات أو مكاتب عائلة لم تستثمر بعد في بيتكوين أو التشفير، ما هو خطابك الترويجي؟ هل تغير مع الوقت؟

Matt Hougan: في البداية، كان يتعين علينا شرح التقنية، كيف تعمل، ونوضح ذلك بشكل أساسي. كنا نذهب للمكاتب، نستخدم الحواسيب، نفصل شبكة Wi-Fi، ونوضح كيف نُنشئ حاسوبًا معزولًا ونتعامل مع التخزين البارد. كان ذلك تعليمًا أساسيًا جدًا، لأن الناس لا يلمسون شيئًا لا يثقون به. فعلنا ذلك لسنوات.

الآن، نركز على إثبات أن بيتكوين لا تزال لديها مساحة غير متكافئة للنمو، ونناقش كيف نخطط لنمو العملات المستقرة والتوكنات، ودورها في المحافظ الاستثمارية. والأفضل الآن أن بيتكوين والعملات الرقمية لم تعد تعتبر شيئًا “غير تقليدي”، بل يمكن النظر إليها كأي أصل آخر، ويمكن أن تندمج بشكل جيد في المحافظ.

4. المنطق الرياضي لوصول بيتكوين إلى 100 ألف دولار — الذهب الرقمي

Deribit: أخبرنا أكثر عن العوائد غير المتناسبة — لماذا لا تزال تؤمن بذلك؟

Matt Hougan: بالتأكيد! سأحسب سيناريو محافظ لبيتكوين محافظ جدًا، يتجاوز 100 ألف دولار لكل وحدة. إذا اعتبرنا بيتكوين ذهبًا رقميًا، فهناك عاملان مهمان: حجم سوق التخزين، وكمية حصة بيتكوين. حاليًا، سوق التخزين يقدر بـ 40 تريليون دولار، وبيتكوين تمثل حوالي 4% منه، ولهذا السبب سعر بيتكوين الآن حوالي 75,000 دولار.

الخطأ الذي يرتكبه الناس هو القول: “ربما ستصل حصة بيتكوين إلى 25% من السوق، وهو ربع حجم الذهب، أي قيمة سوقية تبلغ 10 تريليون دولار، أي 5 أضعاف القيمة الحالية.” لكن هذا غير صحيح، لأن سوق التخزين ينمو بشكل كبير على مدى العشرين عامًا الماضية. في 2004، عندما أُطلق صندوق الذهب ETF، كان السوق الإجمالي للتخزين حوالي 2.5 تريليون دولار، ونمت بمعدل مركب سنوي 12.5% خلال 20 سنة. إذا استمر هذا النمو، خلال 10 سنوات حتى 2035، فإن حصة بيتكوين ستحتاج فقط إلى أن تصل إلى 15% من السوق، لتصل إلى 100 ألف دولار لكل بيتكوين؛ وإذا وصلت إلى 30%، فستكون 200 ألف دولار. مع افتراضات محافظة جدًا، يمكن أن تصل هذه الأرقام المذهلة. ببساطة، إذا استمر سوق التخزين في النمو بنفس المعدل، وارتفعت حصة بيتكوين من حوالي 5% إلى 15% خلال 10 سنوات، فهذه نتيجة شبه مؤكدة، مع افتراضات متحفظة جدًا.

هذه ليست زيادة بمقدار عشرة أضعاف في سنة واحدة. إذا أردت عشرة أضعاف في سنة واحدة، أعتقد أن بعض تطبيقات التمويل اللامركزي (DeFi) مع تحسين اقتصاد الرموز يمكن أن تحقق ذلك. لكن بالنسبة لأصل رئيسي مثل بيتكوين، باستخدام افتراضات محافظة، يمكن أن تتضاعف خلال 10 سنوات بمقدار 20 ضعفًا. هل يمكنك أن تجد مثل هذا النمو في الأسهم أو السندات؟

Deribit: أُغني رأيي المعارض — الذهب ارتفع بنسبة 50-60% خلال الـ12 شهرًا الماضية، بينما بيتكوين ظل ثابتًا تقريبًا، كيف ترد على ذلك؟

Matt Hougan: بيتكوين هو أصل تخزين ناشئ، ولا يمكن توقع أن يتصرف تمامًا مثل الذهب على المدى القصير. للذهب محرك خاص — هو مشتريات البنوك المركزية. بعد أن استولت الولايات المتحدة على أصول البنك المركزي الروسي، زادت البنوك المركزية من شراء الذهب، مما رفع سعره، وليس من قبل المستثمرين الأفراد أو المستشارين الماليين. أما بيتكوين، فله محرك خاص — دورة كل أربع سنوات، وهي دورة نمطية للعملات الرقمية.

لكن، إذا أخذنا من بداية جائحة كورونا حتى اليوم، فهي أكبر تضخم في عمرنا، فقدت الدولار 25% من قيمته، وبيتكوين ارتفعت 15 ضعفًا. هذا أصل تخزين جيد، أليس كذلك؟ الذهب أيضًا لم يرتفع دائمًا. منذ بداية الحرب الإيرانية، ارتفع بيتكوين بنسبة 14%، وانخفض الذهب بنسبة 5%. لذلك، من المهم أن نمد النظر على المدى الطويل، لا نكتفي بالمراقبة القصيرة.

5. تأثير التهديدات الكمومية على اعتماد المؤسسات

Deribit: هل لديك مخاوف من التهديدات الكمومية؟ كثيرون يربطون أداء العملات الرقمية خلال الأشهر الماضية بهذا التهديد.

Matt Hougan: هناك مخاوف من مستويين. الأول، هو مشكلة تقنية معقدة، لكن أعتقد أن مجتمع بيتكوين سيجد حلًا لها في النهاية، رغم أن بعض الحالات الخاصة قد تكون معقدة. نحن نناقشها ونخصص موارد، وأعتقد أن الحل قريب. لكنها تؤخر العائدات بشكل كبير — عندما أذهب إلى لجان استثمار تدير 50 مليار دولار، وغالبًا ما يكون أعضاؤها في الأربعينيات والخمسينيات، أحتاج لإقناع الجميع بتخصيص جزء من الأموال لبيتكوين. خلال العام الماضي، في كل اجتماع تقريبًا، كان هناك شخص يرفع يده ويسأل “ماذا عن التهديد الكمومي؟” أستطيع أن أشرح بشكل تقريبي كيف ستتطور الأمور، لكن العملية تستغرق من 6 إلى 9 أشهر، مما يبطئ اعتماد المؤسسات بشكل كبير. على المدى الطويل، ستُحل المشكلة، لكن على المدى القصير، تؤخر التبني، وهذا واضح أيضًا في اختلاف أداء بيتكوين وبيتكوين كاش خلال العام الماضي. أعتقد أن التهديد الكمومي له تأثير، لكننا سنتجاوز الأمر.

6. الذكاء الاصطناعي والعملات الرقمية: الانكماش، السيولة، والتآزر

Deribit: بالنظر إلى حركة الأسعار خلال الأشهر الماضية، كيف ترى علاقة الذكاء الاصطناعي والعملات الرقمية — هل هي تكامل أم منافسة؟

Matt Hougan: أعتقد أنها تكاملية جدًا على المدى الطويل. خارج بيتكوين، الذكاء الاصطناعي له فوائد كبيرة على العملات المستقرة، والتوكنات، والمجالات ذات الصلة. وأعتقد أنه إذا كنت تؤمن بنظرية أن الذكاء الاصطناعي يسبب انكماشًا — أي أن الذكاء الاصطناعي يطلق موجة تضخم هائلة، وترد الحكومات بطباعة النقود — فهذا إيجابي لبيتكوين أيضًا.

بالنسبة للعلاقة مع أسهم التكنولوجيا مؤخرًا، أميل إلى أن أعتبرها مجرد استثناء إحصائي، لكني لست متأكدًا. ربما كانت هناك حدثان خاصان — دورة الأربع سنوات، و10 أكتوبر، مع تقليل الرافعة المالية — بالإضافة إلى الذعر من أسهم التكنولوجيا، وكل ذلك أدى إلى علاقة قصيرة الأمد. على المدى الطويل، أعتقد أن هذا محفز إيجابي.

Deribit: فيما يخص العلاقة بين بيتكوين وناسداك، خلال الأشهر الستة الماضية، كانت العلاقة تتراجع…**

Matt Hougan: نعم، انخفاض العلاقة هو أحد الأسباب الرئيسية التي تجعل المؤسسات تضع أموالها في التشفير. مواد التسويق من شركة بلاك روك تركز على انخفاض العلاقة. حتى لو كانت هناك علاقة مع الأسهم، فإن معامل الارتباط خلال 90 أو 180 يومًا لا يزال منخفضًا نسبيًا. مع تباين الأداء، يكون ذلك مفيدًا للتشفير. على المدى الطويل، الأساسيات التي تدفع بيتكوين والعملات الرقمية تختلف عن غيرها من الأصول، وأحيانًا تتجه الاتجاهات الكلية إلى أن العلاقة تصبح 1، لكن أعتقد أن نمط العوائد المختلف هو الوضع الطبيعي على المدى الطويل، وهو مفيد جدًا لترويج المؤسسات.

7. التقييم الدوري: هل نحن في قاع شتاء التجزئة؟

Deribit: هل تعتقد أن أداء بيتكوين الأخير مقارنة بأسهم أمريكا جيد؟ هل هو هروب رأس مال من الشرق الأوسط؟

Matt Hougan: لا أعتقد أن هناك سببًا واحدًا لهذا الأداء. هروب رأس مال الشرق الأوسط هو أحد العوامل. أيضًا، مشاعر التشفير وصلت إلى أدنى مستوياتها تاريخيًا، ومؤشر الجشع والخوف عند 4، وهو رقم غير متوازن جدًا، ويشير إلى أن السوق يتجه نحو التطبيع. لدي نظرية شخصية، أن شتاء التشفير بدأ فعليًا منذ بداية 2025، وليس من أكتوبر. نحن في عمق الشتاء، والدورة الطبيعية للقاع تحدث الآن. والعالم مجنون جدًا، وهذا يجعل العملات الرقمية تبدو أكثر عقلانية، وهو أمر مفيد لها.

بالنسبة لنسبة الذهب إلى بيتكوين، فإن هذا السوق الهابط بدأ منذ بداية 2025، وربما نكون في مرحلة القاع. بيتكوين استغل طرفي التوزيع للمخاطر: الطرف الأيمن هو السيولة الوفيرة، حيث ترتفع كل الأصول، وبيتكوين هو الأسرع ارتفاعًا؛ والطرف الأيسر هو عندما تتحدى الأنظمة السياسية والاقتصادية الحالية، وتبرز خصائص بيتكوين كأصل لامركزي وغير سيادي. في الحالة الوسطى، لا يظهر الكثير من الخصائص. ربما نرى عودة وظيفة التحوط لبيتكوين كأداة ضد الطرف الأيسر من التوزيع.

نعم، أعتقد أن كلا الرأيين صحيح. حول نظرية أن الشتاء بدأ منذ يناير — السوق التشفيري في 2025 يتكون من سوقين: بيتكوين وإيثريوم، بسبب تدفقات ETF الكبيرة، وأداء باقي الأصول بدأ في الانخفاض منذ يناير، وبعض رموز Layer 1 انخفضت بنسبة 70% في 2025. خارج بيتكوين وإيثريوم، يواصل الحاملون على المدى الطويل والحيتان البيع طوال العام. لذلك، فإن سوق التشفير للمؤسسات لا يزال في ارتفاع، لكن السوق التجزئة بدأ يتدهور منذ بداية 2025. أعتقد أننا في عمق الشتاء، وربما نبدأ الآن في الربيع. هذه العوامل الدورية مهمة جدًا، وقد تكون مخفية وراء تدفقات ETF.

Deribit: هل سرق التداول بالذكاء الاصطناعي انتباه السوق من التشفير؟**

Matt Hougan: بالتأكيد. أصبح التداول بالذكاء الاصطناعي، وتداول المعادن، من الاتجاهات السائدة. على وجه التحديد، يستخدم المعدنون البيتكوين لتمويل استثمارات في الذكاء الاصطناعي ومراكز الحوسبة عالية الأداء، مما يضع ضغطًا سلبيًا مستمرًا على السوق.

8. مستقبل صناديق العملات البديلة (Shitcoins) وتدفقات المؤسسات

Deribit: هل ستتوفر صناديق ETF لرموز العملات البديلة في النهاية؟

Matt Hougan: من الناحية التقنية، يجب أن يكون هناك عقود آجلة في سوق منظمة لتنظيم إصدار ETF في أمريكا. أعتقد أن ذلك سيحدث، لكنني لا أعتقد أن ذلك سيكون الدافع الأكبر. النمو القادم لصناديق التشفير سيكون في المنتجات الموضوعية ومؤشرات الأداء — الناس يرغبون في المراهنة على رموز DeFi، والأصول المرتبطة بالعملات المستقرة، وليس على صندوق ETF لرمز واحد فقط، لأن العديد من مشاريع DeFi ذات قيمة سوقية صغيرة جدًا، وتعد صغيرة جدًا بالنسبة لسوق ETF.

Deribit: هل سيعود المستثمرون الأفراد؟ أم ستسيطر المؤسسات على السوق؟

Matt Hougan: ستستمر تدفقات المؤسسات خلال العشر سنوات القادمة، حاليًا، حيازتها تقترب من 0%، وهذا خطأ، وأتوقع أن ترتفع إلى 5%. فقط هذا الأسبوع، سألتقي مع مورغان ستانلي، وWells Fargo، وMerrill. هذه الأموال ستجعل السوق أكثر استقرارًا، وأقل تقلبًا، وأطول عمرًا. كما أن الأموال التجزئية ستعود مع ارتفاع الأسعار، وأعتقد أن التدفقات لن تذهب دائمًا إلى الذكاء الاصطناعي. يمكن أن يتعايش الذكاء الاصطناعي والتشفير، وهما أكبر فرصة سوقية في التاريخ المالي — الذكاء والمال، يمكننا أن نستفيد من الاثنين معًا.

9. بقاء الأفضل: معظم الأصول الرقمية ستصبح صفراً / العملات المستقرة / إيثريوم مقابل سولانا

Deribit: العديد من المشاريع لن تعود، لأنها تفتقر إلى فائدة، ولا تنمو شبكتها، وستختفي تدريجيًا. ثم ستظهر شبكات ذات جودة أعلى تجذب المزيد من رأس المال… هل توافق على ذلك؟

Matt Hougan: أوافق بشدة. أعتقد أن معظم الأصول الرقمية ستصبح صفراً، وربما 80% منها، وسيشكل السوق احتكارًا، مع أكبر الأسماء التي تسيطر على الحصة الأكبر. للمستثمرين، هذا يعني أنه لا ينبغي أن يقضوا وقتًا كبيرًا في محاولة اختيار الفائز الوحيد، بل يجب أن يركزوا على استبعاد الخاسرين — أي المشاريع التي لا تتوسع، ولا تُعتمد، ولا تنمو، ثم يشترون كل شيء متبقي. وضع جهود البحث عن Alpha في تصفية المشاريع السلبية هو أقرب إلى تشكيل محفظة استثمارية مثالية.

العملات المستقرة هي أحد أكبر نجاحات هذا المجال حتى الآن. بعد 5 إلى 10 سنوات، قد تهيمن العملات المستقرة على المدفوعات العالمية. إيثريوم استفاد بشكل كبير، لكن لماذا أداؤه ضعيف؟

المسألة الأساسية هي: هل مساحة الكتلة في L1 سلعة؟ إذا كانت سلعة بحتة، فالمستثمرون لا يهمهم إذا كانت إيثريوم، سولانا، أو غيرها من L1 أو L2، طالما أن المعاملات سلسة، فإيثريوم سيكون من الصعب إثبات قيمته الحالية. لكن، إذا لم تكن مساحة الكتلة سلعة بحتة، وإذا كان بالإمكان تمييز الأسعار، وإذا كانت هناك حصون علامة تجارية، وإذا كانت التفاعلات عبر السلاسل ليست سهلة كما يتصور، فإيثريوم يُقدّر بأقل من قيمته الحقيقية — لأنه، استنادًا إلى حصتها السوقية الحالية، حجم التداولات على العملات المستقرة والتوكنات كبير جدًا، ويُقدّر بأقل من قيمته بنحو 10,000 مرة، خاصة مع دخول وكلاء الذكاء الاصطناعي لهذا المجال، حيث يمكن أن تكون أعداد المعاملات أرقامًا فلكية.

Deribit: اللاعبون التقليديون (TradFi) يدخلون هذا المجال ويرون إيثريوم لأنه الأكثر ثقة، والأكثر نشاطًا، وله ميزة السبق…

Matt Hougan: أوافق تمامًا. هذا هو السبب في أن السوق يختار إيثريوم، وسولانا، وأخرى على الهامش. في وول ستريت، بناء شيء على إيثريوم لن يُضار، أما على الشبكات الأقل، فربما لا. إيثريوم وسولانا يكتسبان حصصًا أكبر، وأنا متفائل بهما، ولا أعتقد أن مساحة الكتلة في L1 ستصبح سلعة بحتة، فهي تمتلك حصانة علامة تجارية قوية.

10. توقعات السوق: لماذا 2025-2027 مفيدان للتشفير

Deribit: إذا دخلنا في بداية 2024 في شتاء التشفير، هل تعتقد أننا نخرج الآن؟ هل ستكون الأهداف أعلى بكثير بنهاية العام؟

Matt Hougan: نعم، أعتقد ذلك تمامًا. لست متأكدًا من أن هذا العام سيحقق أرقامًا قياسية، لكن سيكون أفضل بكثير. هناك قوى طويلة الأمد إيجابية جدًا في التشفير الآن: العملات المستقرة، والتوكنات، وتخفيض قيمة العملة، وتحسين اقتصاد الرموز، وتوزيع اللامركزية في L1، وتنفيذ خارطة الطريق التقنية بشكل أفضل مما رأيته خلال ثماني سنوات من خبرتي في المجال. هذه كلها اتجاهات كبيرة، والبيئة بشكل عام إيجابية جدًا.

بالطبع، هناك مخاطر — فشل التشريعات، أو حدوث ركود عالمي، أو مشاكل غير متوقعة أخرى. لكن، باستثناء ذلك، أعتقد أن السوق سيرتفع بشكل كبير بنهاية العام، وأن عام 2027 سيكون عامًا جيدًا جدًا للتشفير.

11. قانون الوضوح وتأثيره

Deribit: ما مدى أهمية قانون الوضوح (Clarity Act)؟

Matt Hougan: أعتقد أنه سيكون محفزًا كبيرًا. السبب هو أننا نبني الآن أساسًا تنظيميًا على الرمال. البيئة التنظيمية الحالية في أمريكا جيدة، لكننا على بعد خطوة واحدة من تغيير قوي في الحزب الحاكم، والذي قد يجلب بيئة تنظيمية مختلفة تمامًا، لأن ذلك ليس مضمونًا تشريعيًا. لن يعود إلى عهد جينسلر، لكنه قد يكون أسوأ. هذا الخطر يعيق وول ستريت من الاستثمار بشكل أكبر في هذا المجال. هم الآن يقومون بالاندماجات، والبناء، والتوظيف — لكن إذا وُجد إطار تنظيمي ثابت، فسيكون الحجم 2 إلى 4 أضعاف الآن. إذا تم تمرير القانون، فسيكون بقية العام عامًا جيدًا للتشفير؛ وإذا لم يُمرر، فربما نختبر أدنى مستوياتنا مجددًا.

12. تأثير Circle (USDC) والتشريعات الخاصة بالعملات المستقرة

Deribit: شركة Circle، التي تدير USDC، تضاعفت خلال الشهر الماضي، هل ذلك يعكس توقعات تمرير قانون الوضوح (Clarity Act) بشكل كبير؟

Matt Hougan: نعم، أداء Circle ممتاز جدًا، وأعتقد أن السوق يُسعر بشكل متفائل تمرير قانون الوضوح، وأيضًا حصتها المحتملة في سوق العملات المستقرة التي قد تتجاوز حصتها الحالية في السوق، خاصة مع ظهور عملات مستقرة بقيمة تريليون دولار. حتى الآن، أعتقد أن سعرها يعكس ذلك بشكل جيد.

Deribit: ما هو احتمال تمرير قانون الوضوح (Clarity Act)؟

Matt Hougan: نحن نستعين بمستشارين في واشنطن، وأخبرونا أن الاحتمال حوالي 50/50 — أنا أُقذف عملة، وأصل إلى نفس النتيجة، ولا أفهم لماذا أدفع لهم. الواقع أن الأمر صعب جدًا للتوقع. الاحتمالات تتراوح بين 65% و40% وفقًا لمنصة Polymarket. إذا اضطررت للمراهنة، أميل إلى أن أقول إنه لن يُمرر، لأن واشنطن مشغولة جدًا، والأمر معقد.

13. التسييس في التشفير

Deribit: هل يُعتبر أن بيتكوين “أصل ترامب” أصبح عاملًا سلبي؟

Matt Hougan: نعم، التسييس هو خطر، وقد يؤدي إلى رد فعل عكسي. لكن أعتقد أننا لن نعود إلى عهد جينسلر — حيث كانت شركات مثل BlackRock، وJPMorgan، وCroup تستثمر بكثافة، وكان لديهم قوة ضغط كبيرة. لن يجرؤوا على جعل العملات المستقرة غير قانونية أو حظر DeFi بشكل كامل، خاصة مع استثمارات مثل Morpho على منصة Apollo. وواشنطن أكثر واقعية من ذلك. لكن، التسييس هو خطر، ولهذا السبب يعتبر قانون الوضوح مهمًا جدًا — لأنه يحول الأساس التنظيمي من رمل إلى خرسانة، ويصعب إلغاؤه حتى مع تغير السياسات.