Programmierbare Vermögensbuchungen

Grundlegend sind Blockchains Vermögensbücher. Dies deutet darauf hin, dass sie gut in drei Dingen sind:

1. Vermögenswerte ausgeben
2. Bewegung von Vermögenswerten
3. Programmiervermögen

Objektiv gesehen profitiert jeder Krypto-Anwendungsfall, der eine dieser Funktionen nutzt, zwangsläufig von einem strukturellen Vorteil, der sich daraus ergibt, dass er on-chain ist. Ebenso hat jeder Anwendungsfall, der diese Funktionen nicht nutzt, keinen strukturellen Vorteil. Meistens handelt es sich stattdessen um eine ideologische Entsperrung.

Während Dezentralisierung, Privatsphäre und Zensurresistenz zweifellos bewundernswerte Bestrebungen sind, reduziert die letztere bedeutend den TAM der programmierbaren Vermögensbilanzen auf eine Gruppe von Idealisten. Es ist zunehmend klar geworden, dass der Weg zur Massenakzeptanz durch Pragmatismus und nicht durch Idealismus geebnet wird. Daher zielt dieser Aufsatz darauf ab, sich auf die erstgenannten Anwendungsfälle zu konzentrieren - solche, die objektiv schlechtere Produkte ohne Blockchains wären:

1. Tokenisierung
2. Dezentralisierte Virtuelle Infrastrukturnetzwerke (DeVin)
3. Dezentralisierte-Physische-Infrastrukturnetzwerke (DePin)
4. Stablecoins und Zahlungen
5. Spekulation

Bevor wir eintauchen, möchte ich zwei Dinge betonen.

Zunächst sollen die folgenden Thesen aus den ersten Prinzipien abgeleitet werden. Dies bedeutet nicht einfach nur, Krypto als Lösung für ein Problem nachzurüsten. Stattdessen bedeutet es, Probleme zu identifizieren, die unabhängig von Krypto bestehen bleiben werden, und dann proaktiv zu prüfen, ob Krypto eine strukturell überlegene Lösung ermöglichen kann.

Zweitens zielt der folgende Aufsatz darauf ab, so nuanciert wie möglich zu sein. Als Menschen haben wir eine natürliche Tendenz, reduktionistisch zu sein. Unsere Gehirne mögen Dinge, die schön und einfach klingen. Die Realität ist jedoch nicht einfach. Sie ist nuanciert.

These #1: Tokenisierung

Finanzanlagen können im Allgemeinen in zwei Kategorien unterteilt werden:

1. Diejenigen, die verbrieft sind
2. Diejenigen, die nicht sind

Obwohl dies wie eine belanglose Unterscheidung erscheinen mag, ist es wichtig zu verstehen, wie unsere bestehenden Finanzbücher funktionieren. Vermögenswerte, die bereits Wertpapiere sind, haben zwei wichtige Eigenschaften, die Nicht-Wertpapiere nicht haben.

Erstens haben sie eine CUSIP. Eine CUSIP ist ein eindeutiger 9-stelliger alphanumerischer Code, der Finanzinstrumenten wie Aktien, Anleihen und anderen Wertpapieren zugeordnet ist. Die CUSIP für die Stammaktien von Apple lautet zum Beispiel 037833100. Während Nordamerika CUSIPs verwendet, verwendet der Rest der Welt ISINs, die den CUSIP als Teil eines breiteren 12-stelligen Codes integrieren. Beide Codes werden als Mittel zur Förderung von Vertrauen durch Standardisierung verwendet. Solange ein Vermögenswert eine CUSIP hat, kann jeder auf derselben Seite operieren.

Das zweite einzigartige Merkmal von verbriefte Vermögenswerte ist, dass sie fast alle über eine kanonische Clearingstelle abgewickelt werden. In den USA (und global in gewissem Maße) handelt es sich dabei um die Depository Trust & Clearing Corporation oder DTCC. Die Hauptaufgabe der DTCC und ihrer Tochtergesellschaften besteht darin, sicherzustellen, dass alle Geschäfte reibungslos abgewickelt und abgerechnet werden.

Angenommen, Sie kaufen beispielsweise 10 Tesla-Aktien bei Robinhood. Der Handel wird an eine Börse oder einen Market Maker gesendet, um mit einem Verkäufer abgeglichen zu werden. Dann tritt die National Securities Clearing Corporation (NSCC) der DTCC ein, um den Handel abzuwickeln und sicherzustellen, dass beide Seiten den Handel abschließen. Schließlich wird er am nächsten Tag (T+1) von der Depository Trust Company (DTC), einem anderen Zweig der DTCC, abgewickelt, indem Ihre 2.500 $ an den Verkäufer überwiesen und die 10 Aktien auf das bei der DTC geführte Konto von Robinhood übertragen werden. Am nächsten Tag zeigt Ihre Robinhood-App, dass Sie die Aktien besitzen.

Wenn Menschen sagen, dass Blockchains unsere Finanzschienen ersetzen und eine schnellere und kostengünstigere Abwicklung ermöglichen werden, beziehen sie sich entweder implizit oder explizit auf den Ersatz der DTCC und ihrer geschlossenen, zentralisierten Vermögensbücher. Blockchains können zwar zahlreiche strukturelle Vorteile bieten, aufgrund ihrer offenen und programmierbaren Natur - z.B. die Beseitigung der Stapelverarbeitung und der T+1-Abwicklung, Verbesserung der Kapitaleffizienz, eingebettete Compliance usw. - gibt es jedoch zwei Gründe, warum Blockchains Schwierigkeiten haben werden, die DTCC zu ersetzen:

1. Pfadabhängigkeit: Die Kombination aus (1) einem bestehenden Sicherheitsstandard (CUSIP / ISINs) und (2) den beidseitigen Netzwerkeffekten, die DTCC als den kanonischen Abwicklungsmechanismus unterstützen, machen es nahezu unmöglich, das bestehende Modell zu ersetzen. Die Wechselkosten von DTCC sind unglaublich hoch.
2. Strukturelle Anreize: Die DTCC fungiert als stark regulierte Clearingstelle, die von ihren Nutzern – einem Konsortium großer Finanzinstitute, darunter Banken, Broker-Dealer und andere Teilnehmer der Wertpapierbranche (z. B. JPMorgan Chase, Goldman Sachs usw.) – betrieben wird. Anders ausgedrückt haben genau diejenigen Entitäten, die sich kollektiv darauf einigen müssten, ein anderes Abwicklungssystem zu übernehmen, gleichzeitig ein Eigeninteresse am bestehenden System.
3. T+1-Nuancen: Ähnlich wie bei Zahlungen (wie wir diskutieren werden), gibt es Gründe jenseits der veralteten Infrastruktur für die T+1-Abwicklung, die die Blockchain möglicherweise nicht explizit lösen kann. Erstens haben Broker nicht immer die verfügbare Liquidität, um Aufträge sofort auszuführen. Ein Puffer von einem Tag gibt die notwendige Zeit, um Mittel über Kredite und Banküberweisungen zu sichern. Zweitens reduziert der Netting-Abwicklungsprozess der DTCC die Anzahl der auszuführenden Trades (z.B. 1.000 Käufe von Tesla und 800 Verkäufe netto zu 200). Intuitiv ist dieser Prozess über einen längeren Zeitraum effektiver. Die sofortige Abwicklung von Trades würde die Gesamtzahl der ausgeführten Transaktionen deutlich erhöhen - etwas, mit dem die meisten (wenn nicht alle) Blockchains heute nicht umgehen könnten. Zur Einordnung: Die DTCC hat 2023 ein jährliches Handelsvolumen von 2,5 Billiarden Dollar abgewickelt.

Kurz gesagt, es scheint viel wahrscheinlicher, dass die bestehenden Finanzschienen von der DTCC selbst aktualisiert werden, anstatt durch Blockchains ersetzt zu werden. Dies bedeutet folglich, dass alle auf der Kette gehandelten Wertpapiere per Definition sekundär ausgegeben bleiben werden. Mit anderen Worten, sie werden immer noch mit der DTCC auf der Backend-Seite abgewickelt werden müssen. Dies untergräbt nicht nur jeden strukturellen Vorteil, der theoretisch durch Blockchains geboten wird, sondern darüber hinaus geht die Tokenisierung mit zusätzlichen Kosten und Komplexität von Orakeln einher, um Preisfeeds abzugleichen.

Dadurch wird der Wertvorschlag von On-Chain-Wertpapieren auf etwas weit weniger überzeugendes reduziert: die Eröffnung einer regulatorischen Arbitrage für nicht-KYCed-Entitäten, um auf Wertpapiere in DeFi zuzugreifen und sie zu nutzen. Während hier sicherlich ein ungedeckter Bedarf besteht, insbesondere in Schwellenländern, handelt es sich nur um einen Bruchteil des Marktes für primär emittierte Vermögenswerte.

Das soll jedoch nicht heißen, dass Blockchains im Zusammenhang mit tokenisierten Wertpapieren keine Rolle spielen. Während die inländischen Clearingstellen heute "gut genug" arbeiten und nicht aus strukturellen Gründen gestört werden, ist die globale Interoperabilität zwischen diesen Clearingstellen dennoch suboptimal (die Abwicklung ist oft t+3). Eine vielleicht überzeugendere Chance für Blockchains ist es, als globale Abstimmungsschicht zwischen inländischen Clearinghäusern zu dienen. Aufgrund ihrer grenzenlosen Natur als offene Asset-Ledger könnten Blockchains die Abwicklung internationaler Geschäfte von T+3 auf nahezu Null reduzieren. Noch interessanter ist, dass dies ein starker Keil sein könnte, um schließlich die häusliche Besiedlung ohne das berüchtigte Kaltstartproblem zu beeinträchtigen. Wie wir später erörtern werden, scheint dieselbe Logik auch im Zusammenhang mit Zahlungen zu gelten.

Entsperrung von Long-Tail Liquidität

Dies bringt uns zu unserer zweiten Art von Finanzanlagen - solche, die keine Wertpapiere sind. Nach Definition haben diese Vermögenswerte keine CUSIPs und sind nicht auf die DTCC und unsere bestehenden finanziellen Schienen angewiesen. Die meisten dieser Vermögenswerte werden stattdessen durch bilaterale Transaktionen gehandelt (oder überhaupt nicht gehandelt). Beispiele für nicht verbriefte Vermögenswerte sind private Kredite, Immobilien, Handelsfinanzierungs-Forderungen, geistiges Eigentum, Sammlerstücke und Beteiligungen an privaten Fonds (z.B. PE, VC und Hedgefonds). Heute gibt es zwei Hauptgründe, warum diese Vermögenswerte nicht verbriefen sind:

1. Heterogenität: Verbriefung erfordert homogene Vermögenswerte, die leicht gebündelt und standardisiert werden können. Die oben genannten Vermögenswerte sind größtenteils heterogen - jede Immobilie, privates Darlehen, Forderung, Fondsbeteiligung oder Gemälde hat einzigartige Merkmale, die es schwer machen, sie zu aggregieren und zu standardisieren.
2. Mangel an aktiven Sekundärmärkten: Diese Vermögenswerte verfügen auch über keine kanonischen Sekundärmärkte, die dem NYSE für Aktien ähneln. Daher würden sie selbst dann, wenn sie verbrieft und über DTCC abgewickelt würden, nicht über die Börsen verfügen, um letztendlich Käufer und Verkäufer zu verbinden.
3. Hohe Eintrittsbarrieren: Der Prozess zur Verbriefung eines Vermögenswerts dauert oft mehr als sechs Monate und kostet die Emittenten 2 Mio. $+ an Gebühren. Während einige dieser Schritte notwendig sind, um die Einhaltung gesetzlicher Vorschriften und das Vertrauen zu gewährleisten, ist der Prozess unnötig langwierig und kostspielig.

Wenn wir zur breiteren Prämisse dieses Stücks zurückkehren, sind Blockchains als programmierbare Vermögensregister gut in drei Dingen — von denen jedes der oben genannten Schmerzpunkte löst:

1. Vermögenswerte emittieren: Obwohl die Hürden für die Verbriefung von Vermögenswerten hoch sein können, geht die Tokenisierung dieser Vermögenswerte on-chain mit weniger Reibung einher. Darüber hinaus muss dies nicht auf Kosten der regulatorischen Einhaltung erfolgen, da diese Logik in die Vermögenswerte selbst eingebettet werden kann.
2. Vermögenswerte bewegen: Indem sie ein gemeinsames Vermögenswert-Ledger bereitstellen, bieten Blockchains die Backend-Infrastruktur für Frontends, um vereinheitlichte liquide Marktplätze aufzubauen. Andere Märkte (z. B. Kredite, Derivate usw.) können auch darauf aufbauen, um eine größere Effizienz zu fördern.
3. Programmierung von Vermögenswerten: Während DTCC auf jahrzehntealten Systemen läuft, einschließlich Sprachen wie COBOL, ermöglichen Blockchains die Möglichkeit, Logik direkt in Vermögenswerte zu programmieren. Dies legt nahe, dass heterogene Vermögenswerte durch die Einbettung nuancierterer Logik in diese Produkte vereinfacht oder in tokenisierte Fahrzeuge verpackt werden können.

Einfach ausgedrückt bieten Blockchains möglicherweise eine marginale Verbesserung für die DTCC für bestehende Wertpapiere, aber sie bieten einen Schritt zur Entsperrung für Nicht-Wertpapiere. Dies legt nahe, dass der logische Adoptionsbogen von programmierbaren Vermögenskonten möglicherweise mit dem Long Tail beginnt. Dies ergibt nicht nur intuitiv Sinn, sondern ist auch konsistent mit der Akzeptanz der meisten aufkommenden Technologien.

Der MBS Moment

Einer meiner unkonventionelleren Ansichten ist, dass die hypothekenbesicherte Wertpapier (MBS) eines der wichtigsten Technologien der letzten 50 Jahre war. Indem Hypotheken einfach in standardisierte Wertpapiere umgewandelt wurden, die auf einem liquiden Sekundärmarkt gehandelt werden können, verbesserte der MBS die Preisfindung durch einen wettbewerbsfähigeren Pool von Investoren und erodierte den historisch in Hypotheken eingebauten illiquiden Aufschlag. Anders ausgedrückt verdanken wir die Möglichkeit, unsere Häuser wesentlich günstiger zu finanzieren, dem MBS.

In den nächsten 5 Jahren erwarte ich, dass praktisch alle illiquiden Anlageklassen ihren „Hypothekenbesicherten Wertpapieren (MBS) Moment“ durchlaufen werden. Die Tokenisierung wird zu liquideren Sekundärmärkten, mehr Wettbewerb, einer besseren Preisfindung und vor allem zu einer effizienteren Kapitalallokation führen.

These #2: Dezentralisierte-Virtual-Infrastruktur-Netzwerke (DeVin)

Zum ersten Mal in der Menschheitsgeschichte wird künstliche Intelligenz die menschliche Intelligenz in fast jedem Bereich übertreffen. Noch wichtiger ist, dass diese Intelligenz nicht statisch bleiben wird - sie wird sich kontinuierlich verbessern, sie wird sich spezialisieren und zusammenarbeiten und sie wird nahezu unendlich replizierbar sein. Anders ausgedrückt: Stellen Sie sich vor, wir hätten die effektivsten Personen in jedem Bereich genommen und sie nahezu unendlich repliziert (nur durch Berechnung begrenzt) und dann hätten wir sie hyperoptimiert, um nahtlos miteinander zu kooperieren.

Einfach ausgedrückt wird der Einfluss von KI groß sein - und wahrscheinlich viel größer als unsere linear programmierten Köpfe intuitiv erwarten möchten.

Natürlich drängt sich die Frage auf: Werden Blockchains als programmierbare Vermögensverzeichnisse eine Rolle in dieser aufstrebenden agentischen Wirtschaft spielen?

Es gibt zwei Möglichkeiten, wie ich erwarte, dass Blockchains KI verbessern werden:

1. Ressourcenkoordination
2. Als wirtschaftliches Substrat für agentische Transaktionen dienen

Für diese Arbeit werden wir hauptsächlich den früheren Anwendungsfall auspacken. Wenn Sie sich für den letzteren interessieren, habe ich vor ein paar Monaten hier ein dediziertes Stück geschrieben (TLDR: Blockchains können die agentische Wirtschaft unterstützen, aber es wird einige Zeit dauern)

Rohstoffe der Zukunft

Grundlegend gibt es fünf Kerninputs, die KI und Agenten speziell benötigen, um zu funktionieren.

1. Energie: Elektrizität ist die Energie, die den Betrieb der KI-Hardware aufrechterhält. Keine Energie bedeutet keine Berechnung, was bedeutet, dass es keine KI gibt.
2. Compute: Compute ist die Verarbeitungskapazität, die die Fähigkeit der KI zum logischen Denken und Lernen antreibt. Ohne sie kann KI keine Eingaben verarbeiten oder Funktionen ausführen.
3. Bandbreite: Bandbreite ist der Datentransfer, der die AI-Konnektivität ermöglicht. Ohne sie können Agenten nicht in Echtzeit zusammenarbeiten oder aktualisieren.
4. Speicher: Der Speicher ist die Kapazität, um die Daten und Software eines KI zu halten. Ohne ihn kann KI kein Wissen oder Zustand behalten.
5. Daten: Daten liefern KI den notwendigen Kontext zum Lernen und Antworten.

Im Rahmen dieser Arbeit konzentrieren wir uns auf die ersten vier. Um einen der überzeugendsten Anwendungsfälle für programmierbare Vermögensregister im Kontext KI zu verstehen, ist es wichtig, zunächst zu verstehen, wie Rechenleistung, Energie, Bandbreite und Speicher heute beschafft und bewertet werden.

Im Gegensatz zu traditionellen Warenmärkten, auf denen die Preisgestaltung dynamisch an das Angebot und die Nachfrage angepasst wird, funktionieren diese Märkte im Allgemeinen auf der Grundlage von starren bilateralen Vereinbarungen. Beispielsweise wird Rechenleistung überwiegend über langfristige Cloud-Verträge mit Hyperscalern wie AWS oder direkte GPU-Käufe von Nvidia bezogen. Der Energieeinkauf ist ebenfalls ineffizient. Rechenzentren verhandeln feste Strombezugsverträge (PPAs) mit Versorgungsunternehmen oder Energiegroßhändlern (oft Jahre im Voraus). Auch die Märkte für Speicherplatz und Bandbreite leiden unter ähnlichen strukturellen Ineffizienzen. Speicherplatz wird in vordefinierten Blöcken von Cloud-Anbietern erworben, wobei Unternehmen häufig übermäßig dimensionieren, um Kapazitätsbeschränkungen zu vermeiden. Ebenso wird die Bandbreite durch unelastische Verpflichtungen mit ISPs und CDN-Anbietern erworben, was Unternehmen erneut dazu zwingt, Spitzenkapazitätsbedürfnisse über die durchschnittliche Nutzung zu priorisieren.

Der gemeinsame Nenner aller dieser Märkte ist das Fehlen einer granularen, echtzeit Preisfindung. Durch den Verkauf von Ressourcen in starren Stufen anstelle von kontinuierlichen Preisverläufen tauscht das bestehende System Vorhersehbarkeit gegen tote Lasten aus, da Käufer und Verkäufer nicht effizient koordinieren können. Dies führt per Definition entweder dazu, dass (1) Kapazitäten verschwendet werden oder (2) Unternehmen eingeschränkt sind. Dennoch ist der Nett-Effekt eine suboptimale Ressourcenallokation.

Programmierbare Vermögensregister bieten eine überzeugende Lösung für das oben genannte Problem. Während diese Ressourcen aus den in dem vorherigen Abschnitt genannten Gründen wahrscheinlich nie verbrieft werden, können sie dennoch leicht tokenisiert werden. Indem sie das Substrat für Rechenleistung, Energie, Speicher und Bandbreite zur Tokenisierung bereitstellen, sind Blockchains theoretisch in der Lage, flüssige Märkte und Echtzeit-Dynamikpreisgestaltung für diese Ressourcen zu erschließen.

Wichtig ist, dass dies etwas ist, was bestehende Konten nicht erreichen können. Durch die Natur der programmierbaren Vermögenskonten lösen Blockchains fünf strukturelle Vorteile in diesem Zusammenhang:

1. Echtzeit-Abwicklung: Ein Vermögensbuch, das Tage oder sogar Stunden benötigt, um den Austausch dieser Ressourcen abzuwickeln, untergräbt die Effizienz dieser Märkte. Blockchains gewährleisten aufgrund ihrer offenen, grenzenlosen, rund um die Uhr verfügbaren und Echtzeit-Natur, dass diese Märkte nicht durch Latenz behindert werden.
2. Open: Im Gegensatz zu traditionellen Ressourcenmärkten, die von etablierten Oligopolen kontrolliert werden, haben blockchain-basierte Ressourcenmärkte von Natur aus niedrige Angebotsbarrieren. Durch die Schaffung eines offenen Marktplatzes kann jeder Infrastrukturanbieter - von hyperskaligen Rechenzentren bis hin zu kleineren Betreibern - ihre überschüssige Kapazität tokenisieren und anbieten. Entgegen der Annahme vieler Menschen macht der Long Tail einen viel größeren Anteil an Rechenzentren aus.
3. Komponierbarkeit: Blockchains ermöglichen es, dass andere derivative Märkte auf diesen Märkten existieren können, was die Markteffizienz fördert, da Käufer und Verkäufer ähnlich wie bei traditionellen Rohstoffen absichern können.
4. Programmierbarkeit: Smart Contracts ermöglichen die Einbettung komplexer bedingter Logik direkt in die Ressourcenzuweisung. Beispielsweise könnten Berechnungstoken ihre Ausführungspriorität automatisch anhand von Netzwerküberlastungen anpassen oder Speichertoken könnten Daten programmgesteuert über geografische Regionen replizieren, um die Latenzzeit und Redundanz zu optimieren.
5. Transparenz: On-Chain-Märkte bieten Einblick in Preisentwicklungen und Nutzungsverhalten, ermöglichen es Marktteilnehmern, informiertere Entscheidungen zu treffen und reduzieren Informationsasymmetrie.

Wichtig ist, dass, während diese Idee vor ein paar Jahren noch Gegenwind bekommen haben könnte, das Aufkommen von immer autonomeren KI-Agenten die Nachfrage nach tokenisierten Ressourcenmärkten dramatisch beschleunigen wird. Da sich die Agenten vermehren, werden sie zwangsläufig dynamischen Zugang zu diesen Ressourcen benötigen.

Beispielsweise betrachten Sie einen autonomen Videoverarbeitungsagenten, der damit beauftragt ist, Sicherheitsaufnahmen an Tausenden von Standorten zu analysieren. Sein täglicher Rechenbedarf könnte um Größenordnungen schwanken - erfordert minimale Ressourcen während Phasen normaler Aktivität, während er plötzlich auf Tausende von GPU-Stunden skalieren muss, wenn ein anomales Ereignis eine tiefe Analyse über mehrere Feeds hinweg auslöst. In traditionellen Cloud-Modellen würde dieser Agent entweder erhebliche Ressourcen durch Überdimensionierung verschwenden oder während Spitzenzeiten mit kritischen Leistungsengpässen konfrontiert sein.

Allerdings könnte dieselbe Entität mit tokenisierten Rechenmärkten programmgesteuert genau die Ressourcen erwerben, die sie benötigt, wann immer sie diese benötigt, zu Markträumungspreisen. Beim Erkennen eines anomalen Ereignisses könnte sie sofort zusätzliche Rechen-Token bieten und sichern, die Aufnahmen mit maximaler Geschwindigkeit verarbeiten und die Ressourcen unmittelbar nach Abschluss der Analyse wieder freigeben - alles ohne menschliches Eingreifen. Die erzielte wirtschaftliche Effizienz, multipliziert mit Millionen autonomer Agenten, stellt eine sprunghafte Verbesserung der Ressourcenallokation dar, die herkömmliche Beschaffungsmodelle einfach nicht erreichen können.

Vielleicht am interessantesten ist, dass dies neue Anwendungsfälle hervorbringen könnte, die zuvor nicht möglich waren. Die heutigen Agenten bleiben an organisierte Unternehmen mit vorher festgelegtem Zugang zu Rechenleistung, Energie, Speicher und Bandbreite gebunden. Mit blockchain-fähigen Märkten können Agenten jedoch diese kritischen Ressourcen eigenständig und bedarfsgerecht beschaffen. Dies stellt das bestehende Modell auf den Kopf, da Agenten dadurch grundsätzlich unabhängige wirtschaftliche Akteure werden können. Dies könnte wiederum eine größere Spezialisierung und Experimentierfreude ermöglichen, während Agenten sich zunehmend auf enge Anwendungsfälle ohne institutionelle Einschränkungen optimieren.

Die Nettowirkung ist ein grundlegend anderer Paradigmenwechsel, bei dem die nächste Generation bahnbrechender KI-Apps nicht von oben nach unten, sondern vielmehr von unten nach oben aus den autonomen Interaktionen zwischen den Agenten selbst entstehen. Dies wird wiederum einzigartig durch programmierbare Vermögensbücher ermöglicht.

In Anbetracht der Zukunft wird dieser Wandel anfänglich möglicherweise langsam und allmählich sein, aber da KI-Agenten autonomer werden und eine zunehmend wichtigere Rolle in der Wirtschaft spielen, wird sich der strukturelle Vorteil des On-Chain-Ressourcenmarktes immer deutlicher zeigen.

These #3: Dezentralisierte-Physische-Infrastruktur-Netzwerke (DePin)

Während die vorherige These die Rolle von programmierbaren Vermögensregistern als digitale Grundlage für diese aufstrebenden Ressourcenmärkte untermauerte, wird diese These die Rolle verdeutlichen, wie Blockchains gleichzeitig die physische Grundlage stören können. Wir werden jedoch nicht zu tief in jeden jeweiligen Bereich eintauchen@PonderingDurianund ich haben eine gründliche Untersuchung durchgeführthier) die folgende Logik gilt im Allgemeinen für jede DePin-Vertikale (z.B. Telekommunikation, GPUs, Positionierung, Energie, Speicher und Daten).

Porters Fünf Kräfte

Eines der besten Rahmenwerke, um die Wirtschaftlichkeit von physischen Infrastrukturunternehmen zu verstehen und wie Blockchains und insbesondere DePin sie möglicherweise stören können, ist, die Dinge durch die Brille der fünf Wettbewerbskräfte von Michael Porter zu betrachten.

Porters Rahmenwerk ist eine genauere Rahmung der zahlreichen Kräfte, die zwangsläufig die Margen eines Unternehmens auf die Kosten des Kapitals erodieren, wenn es keinen strukturellen Burggraben gibt. Die fünf Kräfte lauten wie folgt:

1. Konkurrenz unter bestehenden Wettbewerbern: Ist die Branche einem intensiven Wettbewerb unter den etablierten Unternehmen ausgesetzt, der einen Wettlauf nach unten auslösen könnte? Infrastrukturriesen neigen dazu, in kooperativen Oligopolen zu operieren, in denen sie Preise entweder implizit oder explizit hoch genug halten, um lukrative Margen zu erhalten.
2. Bedrohung durch neue Marktteilnehmer: Wie einfach ist es für neue Wettbewerber, auf den Markt zu kommen, die Rentabilität zu verwässern, indem sie das Angebot erhöhen? Intuitiv sind Infrastrukturriesen auch durch niedrige Markteintrittsbarrieren aufgrund von Kapitalintensität und Skaleneffekten abgeschirmt.
3. Bedrohung durch Substitute: Gibt es Ersatzprodukte, die den Wert des bestehenden Produkts untergraben? Aufgrund ihrer Natur als Rohstoffunternehmen sehen sich Infrastrukturgiganten im Allgemeinen nicht der Bedrohung durch Substitute gegenüber.
4. Käuferverhandlungsmacht: Wie viel ein Unternehmen für sein Produkt berechnen kann, ist ein entscheidender Faktor im Zähler der Rentabilitätsgleichung. Haben Käufer - Kunden oder Unternehmen - den Spielraum, niedrigere Preise oder bessere Konditionen zu verlangen und damit die Gewinne der Anbieter zu drücken? Infrastrukturriesen sind geringen Wechselkosten unterworfen. Dies deutet in der Regel darauf hin, dass die Produzenten mit den niedrigsten Kosten in Rohstoffmärkten gewinnen.
5. Verhandlungsmacht der Lieferanten: Wie viel ein Unternehmen für seine Inputs zahlt, ist der Nenner in der Rentabilitätsgleichung. Hat das Unternehmen Einfluss auf die Lieferanten der Schlüsselinputs, um sicherzustellen, dass die Inputkosten moderat bleiben? Infrastrukturriesen haben drei Hauptinputs: (1) Land, (2) Arbeit und (3) Hardware. Während Lieferanten sicherlich etwas Einfluss haben, mildern große Infrastrukturunternehmen diese Risiken im Allgemeinen mit festen Verträgen und Großabkommen.

Offensichtlich legt dieses Rahmenwerk nahe, dass die Giganten der physischen Infrastruktur unglaublich verteidigungsfähige Unternehmen sind. Dies steht im Einklang damit, dass die meisten etablierten Unternehmen ihre Marktposition über 30 Jahre hinweg behauptet haben. Es gibt jedoch drei Gründe, warum das DePin-Modell ein formidabler Herausforderer ist.

DePin's Strukturelle Vorteile

DePin nutzt zunächst ein neuartiges Kapitalbildungsmodell, bei dem die anfänglichen Kapitalkosten für den Ausbau des Netzwerks an individuelle Beitragende ausgelagert werden. Im Gegenzug erhalten diese Personen Token, die zukünftiges Eigenkapital am Wachstum des Netzwerks repräsentieren. Dies ermöglicht es DePin-Projekten, eine Schwelle zu erreichen, an der die Einheitenökonomie tatsächlich wettbewerbsfähig sein kann, ohne zunächst Kapital auf zentralisierte Weise aufzubringen. Wichtig ist, dass dies darauf hindeutet, dass das DePin-Modell, wenn es effektiv umgesetzt wird, durch das Eindringen in die Skaleneffekte, die bestehende Marktteilnehmer abschirmen, lebensfähige Neueinsteiger schaffen kann.

Zweitens verbessert DePin grundlegend die Ökonomie der fünften Kraft von Porter: die Verhandlungsmacht der Lieferanten. Durch die Nutzung eines verteilten Netzwerks von Menschen reduziert das DePin-Modell nicht nur, sondern umgeht vollständig zwei (und möglicherweise alle drei, wie wir später diskutieren werden) der größten Inputkosten für physische Infrastrukturunternehmen.

1. Land: Indem sie auf individuelle Beitragende zugreifen - die selbst das Land besitzen - eliminiert das DePin-Modell diese Kosten vollständig.
2. Arbeit: Ebenso umgeht DePin die Arbeitskosten, indem sie das Einrichten und die Wartung von Knotenpunkten an Netzwerkteilnehmer auslagert.

Der dritte strukturelle Vorteil des DePin-Modells besteht darin, dass es in der Lage ist, Angebot und Nachfrage granularer abzugleichen und dabei den Mengenverlust zu reduzieren. Dieser Vorteil ist insbesondere bei geografisch abhängigen Netzwerken (z.B. DeWi) offensichtlich. Diese Projekte können zunächst sehen, wo die Nachfrage nach Bandbreite am höchsten ist, und anschließend die Token-Emissionen darauf konzentrieren, die Angebotserweiterung in diesem Bereich zu incentivieren. Darüber hinaus können sie Anreize dynamisch anpassen, wenn die Nachfrage anderswo sprunghaft ansteigt.

Dies steht in starkem Kontrast zu traditionellen Infrastrukturunternehmen, die das Angebot ausbauen und hoffen, dass die Nachfrage folgt. Wenn die Nachfrage sinkt, bleiben die Telekommunikationsunternehmen dennoch auf den Kosten sitzen, um die Infrastruktur zu erhalten, was zu einer toten Gewichtsverlust führt. Durch die Dezentralisierung haben DePin-Netzwerke naturgemäß mehr Feinabstimmung über die Anpassung von Angebot und Nachfrage.

Vorausschauend

In Zukunft erwarte ich, dass das DePin-Modell auf der Nachfrageseite in zwei wichtigen Bereichen weiterhin glänzen wird: (1) B2B-Anwendungen, bei denen Unternehmen von Natur aus kostenempfindlicher sind (z. B. Computing, Daten, Positionierung, Speicherung) und (2) Verbrauchsgüter, bei denen Verbraucher ebenfalls keine subjektiven Präferenzen haben und stattdessen hauptsächlich auf Kosten optimieren (z. B. Bandbreite, Energie).

These #4: Stablecoins und globale Zahlungen

Im Jahr 2023 betrug das globale BIP rund 100 Billionen US-Dollar. Im selben Jahr,über 2 Billionen Dollarwurde für globale Transaktionsgebühren ausgegeben. Anders ausgedrückt, gingen durchschnittlich 2 $ von jedem weltweit ausgegebenen 100 $ an globale Zahlungsgebühren. Da unsere Welt zunehmend durch geografische Einschränkungen ungebunden wird, wird geschätzt, dass diese Zahl weiterhin mit einer jährlichen Wachstumsrate von 7 % kontinuierlich steigen wird. Möglicherweise liegt eine der größten Chancen darin, die Nachfrage nach günstigeren globalen Zahlungen zu bedienen.

Ähnlich wie bei Inlandszahlungen sind die hohen Transaktionsgebühren, die mit der weltweiten Geldbewegung verbunden sind, weniger eine Funktion der Netzwerkinfrastruktur, sondern vielmehr des Risikos. Entgegen dessen, was man oft hört, ist die Messaging-Schicht, die globale Zahlungen erleichtert — SWIFT — tatsächlich ziemlich günstig (h/t@sytaylor). SWIFT-Netzwerkgebühren liegen in der Regel zwischen nur $0.05 - $0.20 pro Transaktion. Die verbleibenden Kosten — oft mehr als $40 - $120 — stammen von zwei Quellen.

1. Risiko und Compliance: Die Last der Sicherstellung, dass grenzüberschreitende Transaktionen den Anforderungen an die KYC/AML, Sanktionen und andere Währungsbeschränkungen entsprechen, liegt bei den Banken in der Verantwortung der Aufsichtsbehörden. Im Falle eines Verstoßes gegen diese Regeln können den Banken Bußgelder in Höhe von bis zu 9 Milliarden US-Dollar auferlegt werden. Folglich ist es für Banken, die grenzüberschreitende Zahlungen ermöglichen, unerlässlich, Teams mit dedizierter Infrastruktur aufzubauen, um sicherzustellen, dass sie diese Sanktionen nicht versehentlich verletzen.
2. Korrespondenzbankwesen: Um Geld weltweit zu bewegen, müssen Banken Korrespondenzbankbeziehungen zu anderen Banken haben. Da verschiedene Banken Risiko und Compliance entsprechend ihrer eigenen Rechtsprechung verwalten, entstehen zusätzliche Kosten für die Abstimmung dieser Unterschiede. Es müssen auch ganze Teams und dedizierte Infrastrukturen aufgebaut werden, um Korrespondenzbankbeziehungen zu verwalten.

Letztendlich werden diese Kosten auf die Endnutzer umgelegt. Es ist also zu einfach zu sagen, dass wir günstigere globale Zahlungen benötigen, da dies den Kern verfehlt. Stattdessen ist ein strukturell besserer Weg zur Überprüfung und Verwaltung der mit globalen Zahlungen verbundenen Risiken erforderlich.

Intuitiv ist dies eine der wenigen Dinge, in denen Blockchains gut sind. Indem sie nicht nur die Notwendigkeit von Korrespondenzbanken umgehen, sondern auch ein offenes Hauptbuch bereitstellen, in dem alle Transaktionen in Echtzeit überprüft werden können, bieten Blockchains eine grundlegend überlegene Vermögenswert- Hauptbuchführung in Bezug auf Risikomanagement.

Darüber hinaus und vielleicht interessanterweise können Blockchains aufgrund ihrer programmierbaren Natur alle erforderlichen Regeln oder Compliance in die Transaktionen selbst einbetten. Die programmierbare Natur von Blockchains ermöglicht es auch, dass Erträge aus Sicherheitenvermögen an grenzüberschreitende Zahlungsdienstleister (und möglicherweise sogar Endbenutzer) zurückverteilt werden. Dies steht im krassen Gegensatz zu traditionellen Geldüberweisungsdiensten wie Western Union, bei denen Kapital in globalen Vorauszahlungskonten gebunden ist.

Die Nettowirkung besteht darin, dass sich die Kosten für das Underwriting-Risiko in Richtung der Kosten für die Programmierung des offenen Hauptbuchs zur Handhabung von Compliance und Risikomanagement (zuzüglich der zusätzlichen Kosten für Ein- und Ausfahrten, wenn erforderlich) komprimieren sollten, abzüglich des Ertrags, der durch die stabile Münzenbesicherung erzielt wird. Dies ist ein objektiver struktureller Vorteil gegenüber sowohl bestehenden Lösungen im Bereich des Korrespondenzbankwesens als auch anderen moderneren grenzüberschreitenden Lösungen, die auf geschlossenen und zentralisierten Datenbanken basieren (z. B. Wise).

Vielleicht am wichtigsten ist, dass es im Gegensatz zu inländischen Zahlungen anscheinend keine Anreize für Regierungen gibt, selbst eine global interoperable Zahlungsinfrastruktur aufzubauen, die den Wert des Stablecoins kannibalisiert. Tatsächlich würde ich argumentieren, dass Regierungen einen starken strukturellen Anreiz haben, keine interoperablen Zahlungsschienen aufzubauen, um Werte hauptsächlich in ihrer eigenen Währung zu halten.

Dies ist vielleicht der stärkste Rückenwind für Stablecoins - grenzüberschreitende Zahlungen sind ein öffentliches Markproblem, das nach einer privaten Marktlösung sucht. Solange Regierungen einen strukturellen Anreiz haben, eine schlechte globale Zahlungsinfrastruktur aufrechtzuerhalten, werden Stablecoins gut positioniert bleiben, um den globalen Handel zunehmend zu erleichtern und sich an den jährlichen grenzüberschreitenden Transaktionsgebühren von mehr als 2 Billionen US-Dollar zu beteiligen.

Der Weg zur Adoption

Schließlich lohnt es sich, über den Weg zur Übernahme zu spekulieren. Letztlich gibt es zwei Vektoren, die den Verlauf der Übernahme von Stablecoins bestimmen werden:

1. Art der Zahlung (z. B. B2B, B2C, C2C usw.)
2. Zahlungskorridor (z. B. G7, G20-Minderjährige, Long Tail)

Intuitiv werden wahrscheinlich die Zahlungskorridore, die den höchsten Gebühren und der schlechtesten Banken-/Zahlungsinfrastruktur unterliegen, die Adoption vorantreiben (z.B. Globaler Süden, LaTam, Südostasien). Darüber hinaus neigen diese Gebiete auch dazu, die gleichen Regionen mit einer unverantwortlichen Geldpolitik und historisch volatilen Inlandswährungen zu sein. Die Akzeptanz von Stablecoins in diesen Regionen bringt den doppelten Vorteil von günstigeren Transaktionsgebühren und Zugang zu Dollar mit sich. Letzteres ist wohl der größte Treiber der Nachfrage nach Stablecoins in diesen Regionen heute und wird wahrscheinlich auch in Zukunft so bleiben.

Zweitens werden aufgrund der historisch höheren Kostenempfindlichkeit von Unternehmen B2B-Anwendungsfälle auch entlang des ersten Vektors führen. Heute sind mehr als 90 % aller grenzüberschreitenden Zahlungen B2B. Innerhalb dieses vertikalen Segments scheinen sich KMU am besten für die Adoption von Stablecoins zu eignen, da sie auf dünneren Margen arbeiten und gleichzeitig bereit sind, mehr Risiken einzugehen als größere Unternehmen. KMU, die möglicherweise keinen Zugang zur traditionellen Bankeninfrastruktur haben und gleichzeitig Dollar nachfragen, scheinen der ideale Bereich für die Adoption zu sein. Weitere bemerkenswerte Anwendungsfälle für Stablecoins im globalen Kontext sind das Treasury-Management, die Handelsfinanzierung, internationale Auszahlungen und Forderungen.

Nach vorne schauend, da der Long Tail zunehmend Stablecoins als strukturell überlegene grenzüberschreitende Zahlungsmethode übernimmt, sollten wir sehen, dass der Rest der Verteilung langsam nachzieht, da die strukturellen Vorteile zu offensichtlich werden, um sie zu ignorieren.

These #5: Spekulation

Die Abschlussarbeit ist vielleicht die offensichtlichste und geradlinigste. Menschen haben ein angeborenes Verlangen zu spekulieren und zu spielen. Dies ist etwas, was seit Tausenden von Jahren wahr geblieben ist und auch weiterhin wahr bleiben wird.

Darüber hinaus wird immer deutlicher, dass Blockchains einzigartig positioniert sind, um diese Lücke zu füllen. Aufgrund ihrer Natur als programmierbare Vermögensregister senken Blockchains erneut die Barrieren für die Ausgabe von Vermögenswerten - in diesem Fall spekulative Vermögenswerte mit nichtlinearen Auszahlungen. Dazu gehören alles von Perps über Vorhersagemärkte bis hin zu Memecoins.

Wenn Benutzer zukünftig das Risiko eingehen und zunehmend nichtlineare Ergebnisse suchen, scheinen Blockchains gut positioniert zu sein, um diese Nachfrage mit immer neuartigeren Spekulationsmöglichkeiten zu erfüllen. Dies könnte alles umfassen, von Märkten für Athleten, Musiker, Songs, soziale Trends oder etwas so granulares wie TikTok-Beiträge.

Menschen werden weiterhin neue Möglichkeiten der Spekulation fordern, und Blockchains sind das optimale Mittel auf der Basis erster Prinzipien, um dieser Nachfrage gerecht zu werden.

Blick nach vorn

Im Laufe der Geschichte spiegelt die Übernahme neuer Technologien einen ähnlichen Verlauf wider:

Einige aufstrebende Technologien ermöglichen einen strukturellen Vorteil -> eine kleine Untergruppe von Unternehmen übernimmt die Technologie, um ihre Margen zu verbessern -> die etablierten Unternehmen folgen entweder, um wettbewerbsfähig zu bleiben, oder verlieren Marktanteile an agilere Übernehmer -> die Übernahme der neuen Technologie wird zum Tisch-Einsatz, da der Kapitalismus natürlich die Gewinner auswählt.

Meiner Ansicht nach ist dies der Grund, warum die Annahme von Blockchains als programmierbare Vermögensverzeichnisse nicht nur wahrscheinlich, sondern unvermeidlich ist. Indem sie einen klaren strukturellen Vorteil über diese fünf Vektoren - Tokenisierung, DeVin, DePin, Zahlungen und Spekulation - bieten, ist die Annahme von Blockchains eher eine Frage des Wann. Während der Zeitplan unklar bleibt, ist klar, dass wir noch nie näher dran waren.

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