De ETH a SOL: ¿Por qué las L1 siguen sin superar la profundidad de consenso de Bitcoin?

La valoración del mercado cripto está impulsada principalmente por la “prima monetaria”, y BTC ya ocupa una posición dominante. Aunque las L1 alternativas mantienen valoraciones altas apoyándose en esta narrativa, la falta de ingresos reales y su rendimiento inferior al de BTC a largo plazo están erosionando la confianza del mercado; en el futuro, la valoración de las L1 probablemente seguirá comprimida y su cuota de mercado migrará hacia Bitcoin. Este artículo está basado en un texto de Messari, recopilado, traducido y redactado por BlockTempo.

(Resumen anterior: El PCE subyacente de EE. UU. en septiembre fue inferior a lo esperado, ¡”inflación bajo control”! Bitcoin repunta y supera los 91,000 dólares, Ethereum se sitúa en $3100 ) (Contexto adicional: ¿Bajada de tipos en diciembre confirmada? Portavoz de la Fed: los datos de inflación aumentan de forma moderada)

Volver a centrar el foco de la conversación en la “criptomoneda” en sí es importante porque es la posición que la mayoría del capital del sector intenta obtener. Actualmente, la capitalización total de las criptomonedas es de 3,26 billones de dólares. De ellos, BTC representa 1,80 billones de dólares, es decir, el 55%.

De los 1,45 billones de dólares restantes, alrededor de 0,83 billones están concentrados en blockchains alternativas de capa uno (L1s). En total, unos 2,63 billones de dólares, aproximadamente el 81% de todo el capital en criptomonedas, están asignados a activos que el mercado ya considera dinero o en los que confía para acumular prima monetaria (Monetary Premium).

Por ello, tanto si eres trader, inversor, asignador de capital o constructor, comprender cómo el mercado concede y retira la prima monetaria es fundamental. En el ámbito cripto, pocas cosas influyen tanto en la valoración como la disposición (o no) del mercado a considerar un activo como dinero.

Por tanto, predecir hacia dónde fluirá la prima monetaria en el futuro puede considerarse la variable de entrada más importante en la construcción de carteras de inversión en este sector.

Hasta ahora, nos hemos centrado principalmente en BTC, pero también merece la pena analizar esos 0,83 billones de dólares en activos “que pueden o no ser dinero”. Como se ha mencionado, prevemos que BTC seguirá captando cuota de mercado de oro y otros medios de preservación de riqueza no soberanos en los próximos años.

Pero, ¿dónde deja esto a las L1? ¿Se beneficiarán todas de la subida, o BTC captará parte de la prima monetaria de las L1 alternativas para cerrar la brecha con el oro?

Primero, es útil examinar el estado actual de valoración de las L1. Las cuatro mayores L1 suman 686.580 millones de dólares, lo que supone el 83% del segmento de L1 alternativas.

ETH (361.150 millones de dólares) XRP (130.110 millones de dólares) BNB (120.640 millones de dólares) SOL (74.680 millones de dólares)

Después de las cuatro primeras, la valoración cae rápidamente (TRX tiene 26.670 millones de dólares), pero curiosamente, el efecto “long tail” sigue siendo significativo. Las L1 que se encuentran fuera del top 15 suman en total 18.060 millones de dólares, lo que supone el 2% de toda la capitalización de las L1 alternativas.

Es importante señalar que la capitalización de las L1 no refleja únicamente la prima monetaria implícita. Las L1 tienen principalmente tres marcos de valoración:

Prima monetaria Valor económico real Demanda de seguridad económica

Por tanto, la capitalización de un proyecto no es simplemente el resultado de que el mercado lo considere dinero.

La valoración de las L1 está impulsada por la prima monetaria, no por los ingresos

A pesar de estos marcos de valoración en competencia, el mercado está evaluando cada vez más las L1 a través de la óptica de la prima monetaria, no de los ingresos. En los últimos años, el ratio precio/ventas (P/S) colectivo de todas las L1 con capitalización superior a 1.000 millones de dólares se ha mantenido relativamente estable, normalmente entre 150 y 200 veces.

Sin embargo, esta cifra global es engañosa porque incluye TRON e Hyperliquid. En los últimos 30 días, TRX y HYPE generaron el 70% de los ingresos del grupo, pero solo representan el 4% de la capitalización.

Al eliminar estos dos valores atípicos, la realidad se vuelve clara: incluso con ingresos decrecientes, la valoración de las L1 sigue aumentando.

El ratio P/S ajustado no deja de subir:

30 de noviembre de 2021 – 40 veces 30 de noviembre de 2022 – 212 veces 30 de noviembre de 2023 – 137 veces 30 de noviembre de 2024 – 205 veces 30 de noviembre de 2025 – 536 veces

Una explicación basada en REV (valor económico real) podría argumentar que el mercado simplemente está valorando el crecimiento futuro de los ingresos. Sin embargo, este argumento no resiste un análisis básico. En la misma cesta de L1 (aún excluyendo TRON e Hyperliquid), excepto en un año, los ingresos anuales han disminuido cada año:

2021 – 12.330 millones de dólares 2022 – 4.890 millones de dólares (caída del 60% anual) 2023 – 2.720 millones de dólares (caída del 44% anual) 2024 – 3.550 millones de dólares (aumento del 31% anual) 2025 – 1.700 millones de dólares (dato anualizado, caída del 52% anual)

En nuestra opinión, la explicación más simple y directa es: estas valoraciones están impulsadas por la prima monetaria, y no por los ingresos actuales o futuros.

El rendimiento de las L1 sigue siendo inferior al de Bitcoin

Si la valoración de las L1 está impulsada por la expectativa de prima monetaria, el siguiente paso es comprender qué da forma a esas expectativas. Una prueba sencilla es comparar su rendimiento de precios con el de BTC.

Si la expectativa de prima monetaria refleja principalmente los movimientos de precios de BTC, estos activos deberían comportarse como un beta de BTC (es decir, moverse con el mercado general). Por otro lado, si las expectativas de prima monetaria son impulsadas por factores únicos de cada L1, su correlación con BTC debería ser mucho menor y su comportamiento de precios más idiosincrático.

Como indicador de las L1, hemos analizado el rendimiento frente a BTC de los diez principales tokens L1 (excluyendo HYPE) desde el 1 de diciembre de 2022. Estos diez activos representan aproximadamente el 94% de la capitalización de las L1, por lo que ofrecen una visión representativa del segmento. Durante este periodo, ocho de los diez activos se han comportado peor que BTC en términos absolutos. Seis de ellos han quedado rezagados un 40% o más. Solo dos activos superaron a BTC: XRP y SOL. La ventaja de XRP fue solo del 3%, y dado que históricamente XRP ha estado impulsado principalmente por flujos minoristas, no le damos demasiada importancia. El único activo con un rendimiento significativamente superior fue SOL, que superó a BTC un 87%.

Al analizar en profundidad el rendimiento superior de SOL, en realidad podría considerarse insuficiente. En el mismo periodo en que SOL superó a BTC en un 87%, los fundamentales de Solana crecieron de forma parabólica. El TVL de DeFi aumentó un 2.988%, las comisiones crecieron un 1.983% y el volumen de negociación en DEX aumentó un 3.301%. Según cualquier estándar razonable, el ecosistema de Solana ha crecido entre 20 y 30 veces desde finales de 2022. Sin embargo, el activo diseñado para capturar ese crecimiento, SOL, solo ha logrado una subida del 87% superior a BTC.

Para lograr un rendimiento significativamente superior al de BTC, una L1 …