¿Vale la pena comprar aún tras la devolución de Circle?

Escrito por: Leo Z

¿Puede Circle pasar de ser una “empresa de stablecoins que come intereses” a una infraestructura global de “dólar digital”?

1. ¿Qué es Circle?

Circle es el emisor de USDC. USDC es la segunda stablecoin más grande del mundo; su circulación ronda los $77 mil millones, y detrás de cada USDC hay un activo en dólares equivalente (principalmente deuda del Tesoro de EE. UU. a corto plazo) como respaldo.

Las fuentes de ingresos de Circle son muy simples: invierte estas reservas en bonos del Tesoro, gana el diferencial. Los ingresos totales de FY2025 fueron $2.75 mil millones, de los cuales el 95% proviene de los intereses de las reservas. Salió a bolsa en junio de 2025; su capitalización actual es de aproximadamente $15–20 mil millones.

La valoración que el mercado le da a Circle equivale, en lo básico, a “circulación de USDC × tasa de interés × múltiplo conservador”. Esto significa: si crees que Circle es solo una empresa que vive de los intereses, la valoración actual es aproximadamente razonable. Si crees que se está convirtiendo en una red de infraestructura de “dólar digital” basada en tarifas, el precio actual no refleja en absoluto ese valor.

Este artículo busca responder: ¿está ocurriendo la transición? ¿Qué evidencia hay? ¿Cuánto vale?

2. Problema central: ¿USDC se está “manteniendo” o se está “usando”?

Antes de hablar de valuación, hay que responder una pregunta más importante que cualquier modelo financiero.

Con el mismo monto de USDC de $77 mil millones, si solo las instituciones lo guardan para ganar el diferencial, Circle sería una empresa financiera sensible a las tasas, con una valuación de 10–15x. Si en cambio se usa con frecuencia para pagos, liquidaciones, transferencias transfronterizas y llamadas de desarrolladores, Circle está creciendo como una red de infraestructura basada en tarifas, con una valuación de 25–30x.

Dos puntos de datos clave pueden ayudarte a juzgarlo:

Primero, el crecimiento de la actividad de transacciones on-chain de USDC está muy por encima del crecimiento de la circulación. En FY2025, la circulación de USDC creció 72%, pero el volumen de transacciones on-chain creció 247%. Esto significa que cada dólar en USDC se está usando con más frecuencia. No es que “aumenta el stock”, sino que “aumenta la velocidad”.

Segundo, USDC ya superó a USDT como el mayor activo de liquidación. Visa Onchain Analytics elimina aproximadamente el 85% del ruido on-chain (robots, transferencias internas de exchanges, arbitraje de alta frecuencia). Tras el ajuste, USDC representa el 64% del volumen real de liquidación en la economía (Mizuho, febrero de 2026), mientras que USDT solo representa alrededor del 28%; aunque la circulación de USDT es 2.4 veces la de USDC.

Esta brecha en sí misma es la señal más fuerte: USDC está pasando de ser “un activo que la gente mantiene” a “una red que la gente usa”. Pero esa transición aún no se ha completado; más adelante se explicará qué condiciones necesita para confirmarse.

3. Estructura de ingresos en tres capas

Los ingresos de Circle se dividen en tres capas. El mercado casi solo está valorando la primera capa.

Primera capa: ingresos por intereses de USDC — cómo gana dinero Circle hoy

USDC es el punto de partida de Circle y es la fuente del 95% de los ingresos actuales. A finales de 2025, la circulación de USDC fue de $75.3 mil millones, con un crecimiento de 72%, muy por encima del objetivo anualizado de crecimiento de Circle del 40%.

La lógica de ingresos es sencilla: las reservas de USDC invierten aproximadamente un 80% en Treasuries de EE. UU. a corto plazo (mediante el fondo USDXX gestionado por BlackRock), y ganan el diferencial.

Ingreso por intereses ≈ circulación promedio de USDC × tasa de rendimiento de las reservas

La tasa de rendimiento de las reservas en Q4 2025 fue 3.81%, 68 puntos básicos menos que el trimestre anterior. Esto revela la contradicción central: la circulación crece rápido, pero las tasas bajan; ambos se compensan. Si la tasa objetivo de la Fed baja a 3%, Circle necesita que USDC crezca a más de $150 mil millones para mantener el nivel actual de ingresos.

Problema estructural: Coinbase se lleva la mayor parte de los ingresos. Según el acuerdo de reparto de ingresos firmado en 2023, el 100% de los intereses de USDC en la plataforma de Coinbase se destinan a Coinbase, y fuera de la plataforma Coinbase se queda con el 50% de los intereses. En FY2025, por cada $1 de intereses que gana Circle, aproximadamente 60 centavos se pagaron a socios de distribución.

La buena noticia es que el margen de ganancias mejora. El margen de utilidades de RLDC (Revenue Less Distribution Costs) pasó del 30.0% de Q4 2024 al 40.1% de Q4 2025. El margen de ingreso neto es 1.2–1.8%, después de descontar la división con Coinbase y los costos operativos.

Segunda capa: ingresos por pagos y transacciones — un nuevo negocio en crecimiento

Esta es la clave para que Circle se desprenda de la etiqueta de “empresa de tasas”.

CPN (Circle Payments Network) se lanzó en mayo de 2025 para ofrecer liquidación transfronteriza 7×24 basada en USDC a bancos, empresas de pagos y corporaciones. En febrero de 2026, el TPV anualizado alcanzó $5.7 mil millones, creciendo aproximadamente 100 veces desde su lanzamiento. 55 instituciones ya se han conectado; 74 están en revisión; y 500+ en pipeline. Cubre 14 mercados como Brasil, Canadá, Hong Kong, India, México, Nigeria, EE. UU., etc.

Pero $5.7 mil millones frente al mercado global de pagos transfronterizos de $160 billones sigue siendo menos de una cuatro milésimas. El valor de CPN no está en su escala actual, sino en si el crecimiento puede sostenerse. Si logra capturar el 1% de la cuota del mercado transfronterizo, sería un volumen de transacciones anualizado de $160 mil millones; las comisiones generadas podrían acercarse o incluso superar los ingresos por intereses, y no se verían afectadas por las tasas.

CCTP (protocolo de transferencia entre cadenas) logra la transferencia nativa entre cadenas de USDC mediante “quema–acuñación”. En Q4 2025 se procesaron $41.3 mil millones, 3.7 veces más que el año anterior. La cuota de mercado de USDC entre cadenas subió del 25% a finales de 2024 al 62% en enero de 2026, cubriendo 30 cadenas. CCTP V2 introdujo tarifas de Fast Transfer: una nueva fuente de ingresos.

Other Revenue (ingresos no por intereses) es la evidencia de transición más directa. En FY2025 pasó de $3 millones/trimestre a $37 millones/trimestre, incluyendo servicios de suscripción de $24.7 millones, ingresos por transacciones de $12.2 millones y los ingresos de nodos verificadores de Canton Network de $7 millones. La guía de la administración para 2026 es de $150–170 millones.

Estos ingresos no se ven afectados por las tasas y no requieren reparto con Coinbase. Cuando superen el 10% de los ingresos totales, el mercado podría empezar a usar un método de valuación distinto para mirar a Circle. Actualmente es de alrededor del 4%.

Tercera capa: plataforma de liquidación — posibilidades a largo plazo

Arc es una cadena de liquidación de nivel institucional que Circle planea lanzar en su red principal en 2026; USDC servirá como token gas nativo. Por ahora, la red de pruebas ya procesó más de 166 millones de transacciones, con un tiempo de confirmación de 0.5 segundos, y participación de 100+ instituciones (incluyendo Goldman Sachs y Mastercard).

El roadmap de Arc se divide en cuatro etapas:

M1 red de pruebas pública (completada) → M2 fondos reales en cadena (2026) → M3 escenarios de márgenes/garantías/liquidación (2027-28) → M4 implantación de procedimientos operativos estándar de instituciones (2029-30)

Antes de M2, el valor de Arc es cero. Pero si finalmente se convierte en el estándar de liquidación a nivel institucional, el valor de Circle ya no sería “una empresa de cobro”, sino “una empresa de plataforma”. Este es el requisito necesario para rendimientos de 10x o más.

4. Determinar si está ocurriendo la transición: siete dimensiones

Mirar cualquier indicador por sí solo es fácil de malinterpretar. Lo clave es observar si varias dimensiones mejoran al mismo tiempo: cuando el tamaño, la actividad, los márgenes de ganancia, los ingresos nuevos y el crecimiento de usuarios apuntan todos hacia la misma dirección, entonces la transición está ocurriendo.

5. Los tres indicadores de seguimiento más importantes

① Circulación de USDC (mirar a diario)

La base de los ingresos de Circle. Circulación × tasa de rendimiento de las reservas = ingresos por intereses. Debería seguirse la “circulación promedio trimestral” en lugar de un snapshot al cierre. Actualmente es de aproximadamente $77 mil millones.

Fuente de datos: defillama.com/stablecoin/usd-coin (actualización diaria), circle.com/transparency (pruebas de reservas semanales)

② Porcentaje de USDC en el volumen ajustado de transacciones de Visa (mirar semanalmente)

Responde la pregunta central: ¿USDC se está usando o se está manteniendo? El suministro solo representa el 25%, pero el volumen de transacciones ajustado representa el 64%; es decir, por cada dólar de USDC, la actividad en uso es 2–3 veces mayor que la de USDT.

Fuente de datos: visaonchainanalytics.com → filtrar por Stablecoin → hacer clic en “Show % of Total” → leer la línea de USDC

③ Other Revenue (ingresos no por intereses) (mirar cada trimestre)

El único indicador que prueba directamente que Circle está ganando dinero más allá de los intereses. No se ve afectado por las tasas y no necesita reparto con Coinbase. Actualmente $37 millones por trimestre; guía de $150–170 millones (2026). Cuando supere el 10% de los ingresos totales, el método de valuación cambiará.

Fuente de datos: circle.com/pressroom (resultados trimestrales), búsqueda en SEC EDGAR de Circle Internet Group

6. Catalizadores recientes

🔑 Acuerdo de reparto con Coinbase vence (agosto de 2026)

Este es el mayor catalizador único dentro de los próximos 24 meses. Actualmente, Circle distribuye aproximadamente el 60% de sus ingresos a socios. Si tras renegociar el margen de utilidades RLDC sube de 40% a 50–55%, el efecto equivale a aumentar instantáneamente 25–35% de utilidades. Pero Coinbase no tiene incentivos para ceder ampliamente: la distribución de USDC en la plataforma de Coinbase sigue siendo el mayor motor de crecimiento de Circle. El resultado es incierto, pero la probabilidad de que el rumbo sea mejor que la situación actual es mayor.

Licencia de banco fiduciario de OCC

Aprobación condicional recibida en diciembre de 2025. La aprobación integral significa: poder abrir cuentas directamente en la Reserva Federal (ganar la tasa IORB y eliminar el riesgo de contraparte), saltarse a los bancos comerciales para manejar el flujo anual de acuñación/reembolso de $4830 mil millones, y crear un muro de confianza infranqueable para que empresas y gobiernos adopten USDC. Ningún otro emisor de stablecoins tiene algo así.

x402 Foundation (creada en abril de 2026)

Coinbase aporta el protocolo de pagos x402 a Linux Foundation. x402 activa el código de estado HTTP 402 como una capa nativa de pagos de Internet, permitiendo que agentes de IA, API y aplicaciones puedan liquidar directamente en interacciones HTTP, por defecto usando USDC.

Partícipes: Google, AWS, Stripe, Visa, MasterCard, Amex, Shopify, Microsoft, Cloudflare, Circle. Si x402 se convierte en un estándar de pagos para agentes de IA, cada micropago máquina-a-máquina incrementará el uso de USDC (velocity) sin necesidad de aumentar el suministro (supply).

Nota: x402 está liderado por Coinbase, no por Circle. Impacto en CRCL: optimismo moderado; amplía los casos de uso de USDC, pero no cambia la magnitud fundamental.

7. Condiciones para retornos de 5x–10x

📈 3–5x (alta confianza) — solo por el crecimiento de USDC

USDC, con un CAGR del 40% hasta 2028, estaría en aproximadamente $200–300B. Incluso si las tasas bajan a 3%, $250B × 1.5% de diferencial neto = $3.75 mil millones de ingreso neto. Si se valora a 20x, sería una capitalización de $75 mil millones. Desde los actuales $15–20 mil millones hasta $75 mil millones, es aproximadamente 4x. No se necesita que CPN o Arc aporten nada.

10x (requiere que se cumplan varias condiciones a la vez)

De $15–20B a $150–200B, deben ocurrir simultáneamente:

CPN TPV supera $100 mil millones en 2–3 años, y al menos un corredor principal entra en producción formal

Mejora del acuerdo de reparto de Coinbase, con margen de utilidades RLDC llegando a 50%+

Other Revenue supera el 10% de los ingresos totales, demostrando que existe un ingreso no por intereses escalable a gran escala

Arc al menos alcanza la etapa M2 (fondos reales en cadena) y comienza a ser valorado por el mercado

De estas cuatro condiciones, hoy solo la segunda (margen de utilidades) se encuentra mejorando de forma clara. 10x es una posición que “ganas” (earn), no una posición que “apuestas” (bet).

8. Riesgos principales

La velocidad de caída de las tasas es mayor que la velocidad de crecimiento de USDC

Ya apareció esta señal en Q4 2025: las tasas bajaron 68 bps, compensando parte del crecimiento del 100% de la circulación. Si la Fed baja a 2.5–3% en 2026–2027, podría abrirse una ventana de 1–2 trimestres con utilidades por debajo de lo esperado.

Tether bajo más cumplimiento

La mayor ventaja diferenciadora de USDC es el cumplimiento normativo. Pero Tether ganó $10 mil millones en los primeros tres trimestres de 2025 y está conversando con las cuatro grandes firmas para una auditoría integral. Si Tether obtiene estatus de cumplimiento en 2–3 años, la ventaja diferenciadora de USDC se vería drásticamente reducida. USDT actualmente tiene más de 60% de cuota de mercado, con una capitalización de $1830 mil millones; tiene suficientes recursos.

Competencia de nuevos stablecoins con rentabilidad & gigantes de pagos como Stripe

Ethena (USDe), Sky y otros nuevos stablecoins capturan cuota de mercado pagando directamente rendimientos a los tenedores. Circle, limitado por su posicionamiento regulatorio de cumplimiento, actualmente no puede pagar intereses directamente a los tenedores de USDC.

Stripe es miembro fundador de x402 Foundation y al mismo tiempo está construyendo su propio sistema de pagos con stablecoins. La estrategia de Stripe es conectarse con todos los estándares que puedan ser ganadores; su incorporación no significa soporte exclusivo para USDC, ni excluye que Stripe lance un stablecoin propio o una integración profunda con USDT en el futuro.

9. Conclusión

Circle no es una empresa “que seguro se convertirá en una de billón de dólares”. Pero podría ser una de las pocas fintech con condiciones estructurales que permiten tocar ese “techo”.

La valuación actual refleja casi solo los ingresos por intereses de USDC. El mercado pregunta: ¿Circle es realmente una empresa financiera impulsada por tasas, o es infraestructura digital de dólares que cobra tarifas? La respuesta aún no está determinada, pero los datos están inclinándose hacia lo segundo.

Lo central a seguir se reduce a tres cosas: si la circulación de USDC está creciendo, si cada dólar de USDC está siendo usado con mayor frecuencia, y si los ingresos que no provienen de intereses están aumentando. Cuando las tres mejoran al mismo tiempo, la transición está ocurriendo.

Fuente de datos: Circle IR, SEC EDGAR, DefiLlama, Visa Onchain Analytics, Artemis Terminal, CoinDesk, Mizuho Research

Aviso legal: Este artículo no constituye asesoría de inversión. Todos los datos están disponibles hasta abril de 2026.