Avec sa large circulation et son échelle d'actifs massive, USDT est devenu l'outil de liquidité le plus crucial sur les marchés offshore. Pourtant, les questions concernant Tether ne cessent jamais. Pourquoi Tether est-il souvent considéré comme la banque centrale de facto de notre industrie ? Pourquoi la position réglementaire des États-Unis à son égard est-elle si ambivalente, ne la réprimant pas complètement tout en ne l'endossant pas explicitement ? Que signifie vraiment son existence pour le marché financier américain ? Et dans cette lutte acharnée, quel est son point de rupture ?

Cet article offre une perspective plus macroéconomique pour repenser l'importance des stablecoins - une condition préalable à l'avancement de ce domaine.

Pourquoi Tether est-il une entreprise si rentable?

Les dernières données financières du Tether pour le troisième trimestre mettent en évidence sa rentabilité extraordinaire. Au troisième trimestre, ses actifs totaux ont atteint 125 milliards de dollars, dont environ 102 milliards de dollars en bons du Trésor américain. Il a enregistré un bénéfice net de 2 milliards de dollars au troisième trimestre, portant son bénéfice annuel total à 7,7 milliards de dollars. En comparaison, le bénéfice du troisième trimestre de BlackRock était de 1,6 milliard de dollars et celui de Visa était de 4,9 milliards de dollars. Fait remarquable, Tether fonctionne avec une fraction de la main-d'œuvre de ces géants, se vantant d'une productivité par employé des centaines de fois supérieure.

Source : Primitive Ventures

Tether n'a pas commencé comme une idée révolutionnaire. Ses origines sont issues de la réponse à un besoin spécifique sur le marché. Au début, les échanges de cryptomonnaies fonctionnaient principalement avec des paires de trading BTC, ce qui rendait les transactions compliquées en raison des fluctuations de prix des deux côtés. Bitfinex a identifié cette inefficacité et a introduit l'USDT comme unité de compte (UCA), marquant son premier cas d'utilisation.

En 2019, Justin Sun a reconnu la demande de stablecoins dans les transactions inter-chaînes entre les échanges. Les transferts USDT basés sur Ethereum étaient lents et coûteux, tandis que le réseau Tron était plus rapide et moins cher. Sun a saisi l'opportunité en subventionnant largement les frais de dépôt et de retrait de TRC20-USDT sur les échanges, dépensant des milliards de dollars (principalement financés par les récompenses des nœuds Tron). À l'époque, les utilisateurs pouvaient profiter d'un rendement de 16% à 30% sur ces transactions. Cela a établi USDT comme un moyen d'échange (MoE) pour les transferts inter-échanges, représentant son deuxième cas d'utilisation.

Le reste est de l'histoire. USDT a été largement adopté dans le monde hors chaîne. Dans les pays ravagés par l'hyperinflation, il sert de réserve de valeur (SoV). Dans divers marchés gris, il agit comme moyen d'échange (MoE). USDT est devenu efficacement un « dollar fantôme », représentant son troisième cas d'utilisation majeur. À chaque étape évolutive, Tether a grandi avec la capitalisation boursière et la liquidité de l'USDT.

Pour un guide détaillé sur la construction d'une stablecoin réussie, l'article de Dovey fournit des informations complètes - fortement recommandé pour approfondir la lecture.

Source: Glassnode

Actuellement, plus de 80% des actifs de Tether sont investis dans des obligations du Trésor américain, ce qui confère à Tether des caractéristiques similaires à un fonds du marché monétaire du gouvernement américain : une sécurité des actifs élevée et une liquidité abondante.

En tant que réserve de valeur (SoV), Tether est intrinsèquement plus sûr que les dépôts bancaires, qui sont exposés aux risques du côté des actifs bancaires. L'effondrement de SVB et son impact sur USDC en sont un exemple flagrant, alors que les bons du Trésor américains sont considérés comme l'instrument financier le moins risqué.

Dans le même temps, Tether surpasse les fonds du marché monétaire parce que les fonds du marché monétaire n’ont pas de fonction de règlement monétaire. Ce ne sont que des produits financiers et ne peuvent pas en eux-mêmes faciliter la circulation de l’argent. C’est l’une des raisons de la productivité exceptionnelle par employé de Tether. L’USDT, en tant que moyen d’échange, réduit considérablement les frictions dans la circulation monétaire, surpassant de loin les canaux de règlement ou de paiement transfrontaliers existants. De plus, en tant que « dollar fantôme » de facto et unité de compte (UoA) la plus largement acceptée dans l’espace cryptographique, Tether tire parti d’un vaste réseau de canaux et de plateformes d’échange, les transformant efficacement en main-d’œuvre pour étendre sa portée mondiale.

C’est l’attrait du marché des devises. En combinant les paiements, les règlements et la gestion de la trésorerie, Tether est devenu l’équivalent de la Réserve fédérale dans l’industrie de la cryptographie. Un tel modèle était inimaginable avant l’avènement de la crypto-monnaie. Son effet de réseau se développe en tandem avec sa liquidité, un phénomène qui n’est pas facilement perturbé par l’offre d’un rendement de 5 % ou l’utilisation d'« attaques vampires » basées sur des jetons.

Cette compréhension éclaire pourquoi PayPal a lancé son propre stablecoin. Alors que l'activité de PayPal s'est développée, elle avait déjà atteint l'accumulation de capital et rationalisé les processus de paiement et de règlement. Les stablecoins présentent le véhicule idéal pour pousser ces capacités plus loin.

D'un autre point de vue, il vaut la peine de se demander : les banques américaines et les fonds du marché monétaire envieront-ils le modèle économique de Tether ?

De « Too Big to Fail » à « Too Deep to Fail »

Les États-Unis pourraient facilement faire tomber Tether s'ils le voulaient. Les titres du Trésor américain sont fortement centralisés en garde, et Tether fait l'objet d'une enquête du ministère de la Justice (DOJ) depuis 2021. À la fin de 2022, l'affaire a été confiée à Damian Williams, le procureur de haut niveau du district sud de New York, dont le dossier comprend des affaires majeures liées à la crypto comme l'affaire SBF. Ainsi, la question n'est pas de savoir si les États-Unis peuvent prendre des mesures contre Tether, mais plutôt pourquoi ils ne l'ont pas fait.

Risque de liquidité sur le marché des bons du Trésor américain

La principale raison est le risque de liquidité posé au marché du Trésor américain. Environ 80% des actifs de Tether sont détenus dans des titres du Trésor américain. Si les régulateurs imposaient des restrictions sévères à Tether, l'obligeant à liquider en masse ces avoirs, le résultat pourrait être un bouleversement significatif, voire un effondrement du marché du Trésor. Cela illustre le principe du "trop gros pour faire faillite".

L'expansion mondiale du Shadow Dollar

Un facteur plus critique est le rôle de l'USDT en tant que « dollar fantôme » mondial. Dans les régions connaissant une inflation sévère, l'USDT est considéré comme une réserve de valeur. Dans les zones soumises à des sanctions financières ou à des contrôles de capitaux, l'USDT agit comme une devise pour les transactions clandestines. L'USDT est également largement utilisé dans des activités illicites, notamment le financement du terrorisme, le trafic de drogue, les escroqueries et le blanchiment d'argent. À mesure que l'utilisation de l'USDT se développe dans un nombre croissant de pays, de canaux et de scénarios, son antifragilité se renforce. Cela représente le phénomène « trop profond pour échouer ».

La perspective de la Réserve fédérale

La Réserve fédérale accueille probablement favorablement cette situation. Officiellement, le mandat double de la Fed est de maintenir la stabilité des prix et d'atteindre le plein emploi. Cependant, à un niveau plus profond, elle vise à renforcer la domination du dollar américain et à contrôler les flux de capitaux mondiaux. L'adoption généralisée de l'USDT et de l'USDC joue un rôle crucial dans le renforcement de la liquidité offshore du dollar.

• USDCsert d'outil d'entrée et de sortie réglementé pour le dollar.
• USDT, en s'appuyant sur ses nombreux canaux, étend le dollar sur les marchés mondiaux, notamment par le biais de ses réseaux bancaires souterrains et de ses services de transfert d'argent sur le marché gris.

En effet, l'USDT facilite la circulation du dollar et les paiements transfrontaliers, soutenant indirectement les États-Unis dans le maintien de leur domination dans le système financier mondial. Cela approfondit l'hégémonie du dollar et renforce son rôle central dans la finance internationale.

Où Tether rencontre-t-il de la résistance ?

Bien que Tether joue un rôle important dans l'extension de l'hégémonie financière des États-Unis, il continue de faire face à des défis dans sa relation avec les régulateurs américains. Comme l'a remarqué Arthur Hayes, “Tether peut être exclu du système bancaire américain du jour au lendemain, même s'il fonctionne entièrement dans les règles.”Cette résistance découle de plusieurs facteurs clés :

1. Incompatibilité avec la politique monétaire de la Réserve fédérale

Tether, en tant que stablecoin entièrement réservé, fonctionne de manière indépendante de la politique monétaire de la Réserve fédérale. Contrairement aux banques commerciales, il ne participe pas aux cycles d'assouplissement quantitatif (QE) ou de resserrement, et n'ajuste pas sa liquidité en réponse aux changements de politique de la Fed. Bien que cette indépendance renforce la crédibilité de Tether, elle limite la capacité de la Fed à utiliser Tether comme un outil pour atteindre ses objectifs en matière de politique monétaire.

2. Risks to the U.S. Treasury Market

Le département du Trésor américain se méfie de l'impact potentiel de Tether sur la stabilité du marché du Trésor. En cas de crise soudaine entraînant l'effondrement de Tether, le stablecoin pourrait être contraint de liquider ses importantes positions en titres du Trésor américain, mettant une énorme pression sur le marché. Ce risque a été un sujet important lors de la réunion du Comité consultatif d'emprunt du Trésor le 29 octobre, où les discussions ont porté sur la question de savoir si la tokenisation des bons du Trésor américain pourrait atténuer l'influence de l'USDT sur le marché.

3. Concurrence avec les banques et les fonds du marché monétaire

La liquidité élevée et les rendements attractifs de Tether attirent un nombre croissant d'utilisateurs, ce qui constitue une menace directe pour la capacité d'accumulation de dépôts des banques traditionnelles et l'attrait des fonds du marché monétaire. Les stablecoins comme Tether offrent une utilité financière qui attire de plus en plus les clients de ces institutions traditionnelles. De plus, la rentabilité de Tether pose la question : pourquoi les banques et les fonds du marché monétaire ne peuvent-ils pas entrer dans cet espace?

L'introduction de la Loi sur la stabilisation des paiements en jetons Lummis-Gillibranden avril témoigne de cette tension. La loi encourage une plus grande participation des banques et des institutions de confiance sur le marché des stablecoins, reflétant le désir de récupérer une partie de l'espace occupé par Tether.

L’ascension de Tether peut être considérée comme une histoire remarquable de navigation dans l’adversité. Fondée sur l’arbitrage réglementaire – un « péché originel » fondamental – Tether a exploité les lacunes de la surveillance pour atteindre une croissance rapide. Aujourd’hui, elle se trouve à la croisée des chemins, capable de défier à certains égards des institutions financières bien établies.

Cependant, l'avenir reste incertain. Toute innovation perturbatrice remodèle inévitablement la distribution du pouvoir et des intérêts au sein des systèmes existants. Le parcours de Tether ne fait pas exception, car il continue de redéfinir les limites de la finance mondiale et de confronter les structures héritées qu'il perturbe.

Le potentiel d'un système monétaire supranational

Pour dépasser le système du dollar américain, l'avenir de Tether réside non seulement dans le maintien de son rôle dans les paiements et la liquidité mondiaux, mais également dans l'exploration du potentiel plus profond de construire un système monétaire véritablement supranational. Un élément clé de cette vision, je crois, est de s'ancrer sur Bitcoin (BTC).

En 2023, Tether a franchi une étape pionnière en allouant 15% de ses bénéfices à Bitcoin, marquant non seulement une tentative de diversification de ses réserves d'actifs, mais faisant également de BTC un composant essentiel de son écosystème de stablecoin. Ce mouvement stratégique positionne Bitcoin comme un actif fondamental soutenant le réseau financier de Tether.

Alors que les réseaux de paiement de Tether s'étendent et que le rôle du Bitcoin en tant que monnaie supranationale se renforce sur les marchés mondiaux, nous pourrions assister à l'émergence d'un nouvel ordre financier.

Les révolutions commencent souvent aux marges, jaillissant des fissures d'un ancien ordre déclinant. La vénération de Rome a autrefois permis à la civilisation romaine de dominer le monde - une prophétie autoréalisatrice enracinée dans la croyance collective. De même, l'émergence de nouveaux paradigmes dans la finance commence par l'érosion de la foi dépassée dans les systèmes existants.

La naissance d'un "nouveau dieu" peut sembler aléatoire, mais le crépuscule des "anciens dieux" est inévitable.

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