華夏銀行が6億人民元の債券を発行！デジタル人民元のトークン化債券として初

中国政府と関係のある上場金融機関である華夏銀行が、総額45億元人民元（6億米ドル）のトークン化債券を発行しました。これは、オークション過程における仲介機関を排除することで決済の摩擦を減らすことを目的としています。今回のオンチェーン政府債券は、華夏銀行の子会社である華夏金融リース会社によって発行されました。本人民元債券は、保有者に3年間の固定利回り1.84%を提供し、債券の割当は中国のデジタル人民元保有者のみを対象にオークションされます。

デジタル人民元限定オークションが債券発行の新たなモデルを切り開く

この6億米ドル規模の華夏銀行人民元債券は、これまでにない発行方式が採用されています。すなわち、中国のデジタル人民元保有者だけにオークションを開放しています。この限定的な発行モデルは世界の債券市場では非常に珍しく、従来の債券は通常、すべての適格投資家に開放され、申込み規模と競争的な価格決定を最大化します。華夏銀行がデジタル人民元保有者に限定したのは、今回の債券発行の主な目的が資金調達そのものではなく、中央銀行デジタル通貨（CBDC）の金融インフラにおける応用をテスト・普及することにあることを示しています。

では、デジタル人民元保有者とはどのような層なのでしょうか。現在、中国のデジタル人民元は試験段階にあり、主に深圳、上海、北京などの主要都市で普及が進んでいます。保有者には、試験参加の個人消費者、企業顧客、および試験銀行と取引のある機関が含まれます。これらの保有者は新しいフィンテック技術に対してオープンな姿勢を持ち、すでにデジタル人民元ウォレットの実名認証を完了しており、華夏銀行としてはKYC（顧客確認）コストを下げることができます。

オークションメカニズムも注目に値します。従来の債券発行には投資銀行が引受業者として関与し、価格決定、分配、市場安定化を担います。この過程には複数の仲介機関が関与し、それぞれが手数料を徴収します。華夏銀行はブロックチェーン技術を活用し、債券を最終投資家に直接オークションすることで、仲介プロセスを完全に排除しました。投資家はデジタル人民元ウォレットから直接入札に参加し、最高値で入札した人が債券を獲得できます。全過程が透明で即時に行われます。

このゼロ仲介モデルによるコスト削減効果は顕著です。従来の債券発行の引受手数料は発行規模の0.5%～2%が一般的で、6億米ドルの発行であれば300万～1,200万米ドルのコスト削減となります。これらのコスト削減分は、調達コストの低減（発行者にとって）や利回りの上昇（投資家にとって）に還元でき、市場効率全体の向上につながります。

トークン化債券の技術アーキテクチャと決済革命

（出典：RWA XYZ）

トークン化人民元債券は、取引決済に必要な仲介機関の数を減らし、決済時間を短縮し、取引コストを下げることができます。従来の債券市場では、取引執行から最終決済まで通常T+2（取引日から2営業日後）を要し、複数のクリアリングハウス、カストディバンク、決済システムが関与します。各段階で時間・コスト・失敗リスクが増加します。

華夏銀行のトークン化債券はスマートコントラクトによる自動決済を採用しています。投資家がオークションで落札すると、スマートコントラクトが自動的にそのデジタル人民元ウォレットから該当金額を控除し、トークン化債券を口座に転送します。すべての過程がブロックチェーン上で即時に完了し、真のT+0（即時決済）が実現されます。この決済速度の向上はユーザー体験を改善するだけでなく、決済リスクと資本拘束を低減します。

技術アーキテクチャに関しては、華夏銀行は中国政府が支援する許可型ブロックチェーンネットワーク（BSN：ブロックチェーンサービスネットワーク）や、デジタル人民元専用の基盤技術を用いている可能性が高いです。こうしたネットワークはパーミッション型（非公開型）ですが、ブロックチェーンの本質的な強み――改ざん不可な取引記録、自動スマートコントラクト、多者合意メカニズム――を提供します。

トークン化債券の三大技術的優位性

ゼロ仲介コスト：投資銀行やブローカーを排除し、0.5%～2%の引受手数料を節約

即時決済：T+2からT+0へ短縮、決済リスクと資本拘束を低減

透明なトラッキング：ブロックチェーンがすべての取引と所有権変更を記録し、監査や規制対応が容易

3年固定利回り1.84%という設定も意味深いものです。この利回りは同期間の中国国債利回り（通常2～2.5%）を下回っており、華夏銀行がトークン化技術の実証実験のために一定のコストを負担する覚悟を示しています。投資家が低い利回りを受け入れるのは、新技術への関心や、トークン化債券の流動性・取引利便性が利回り差を埋めると考えているためかもしれません。

中国ブロックチェーン政策の矛盾と戦略転換

中国は2025年にステーブルコインや暗号通貨に対する態度を転換し、中央銀行デジタル通貨（CBDC）や国家公認のパーミッション型ブロックチェーン技術の開発を選択しました。デジタル資産が地政学的に重要性を増したためです。中国政府のステーブルコインおよび暗号資産に対する方針は揺れ動き、時に禁止を試み、時に規制を緩和して民間企業の参入を許可しています。

8月初旬、中国は国内でステーブルコインセミナーを開催したローカルブローカーや金融会社に対し、すべてのイベントを中止し、関連リサーチレポートの発表も停止するよう厳しい指示を出しました。ブルームバーグによると、当時中国の規制当局はステーブルコインが詐欺活動の温床になることを懸念していたとのことです。2週間も経たないうちに、中国政府が民間発行の人民元ステーブルコインの合法化を検討し、人民元の外為市場での地位向上を目指しているとの報道がありました。

アリババ、アントグループ、JD.comなどの中国テック企業は、これを人民元連動型トークン開発の「青信号」と捉えましたが、北京が10月に民間ステーブルコインへの警告を発したことでこれらの計画は停止されました。このような方針の揺れは、中国の規制当局内で暗号資産に対する意見の分裂があることを示しています。一方は金融安定と資本規制維持のため全面禁止を主張し、もう一方はブロックチェーン技術の管理された利用による金融効率化を支持しています。

今回の華夏銀行人民元債券発行は、このような政策の矛盾の中で見出されたバランス点です。すなわち、ブロックチェーン技術とトークン化を活用しつつ、中央銀行デジタル通貨の枠組み内に限定し、発行体は国有金融機関とするという方策です。この「コントロールされたイノベーション」の道は、技術近代化のニーズを満たしつつ、政府によるシステムの完全掌握を確保します。

地政学的観点から、中国がデジタル人民元とトークン化債券を推進する根本的な動機は、米ドル主導の国際金融体制への挑戦です。現在の世界債券市場は米ドル建て・決済に大きく依存しており、SWIFTや米国主導のクリアリングネットワークを通じて米国は金融制裁で影響力を行使できます。中国はデジタル人民元とブロックチェーンベースの決済システムを通じて、ドル体制を迂回する代替手段の構築を目指しています。

上海デジタル人民元運営センターのクロスボーダー野心

中国人民銀行は9月にデジタル人民元運営センターを設立しました。同センターは上海に置かれ、クロスボーダー決済やその他ブロックチェーン関連プロジェクトの開発を担います。この機関の設立は、デジタル人民元が国内試験段階から国際展開段階へ進んだことを意味します。上海が拠点に選ばれたのも象徴的で、同市は中国の金融センターであり、人民元国際化の前線でもあります。

クロスボーダー決済はデジタル人民元運営センターの核心任務です。現在、中国と一帯一路沿線国との貿易規模は巨額ですが、その大部分は依然として米ドルで決済されています。これは為替コストや為替リスクを増大させるだけでなく、中国の貿易活動を米国の金融制裁リスクに晒すことにもなります。デジタル人民元はこれに代わる選択肢を提供し、中国企業はデジタル人民元を直接使って貿易相手と決済し、米ドルやSWIFTシステムを完全に回避できます。

華夏銀行人民元債券の発行は、このクロスボーダー戦略のシミュレーションとみなすことができます。今回の発行は国内のデジタル人民元保有者のみを対象としていますが、構築された技術インフラと運用プロセスはクロスボーダーシーンへ容易に拡張可能です。将来、中国は一帯一路諸国の投資家向けにデジタル人民元建てトークン化債券を発行し、これらの投資家はデジタル人民元で購入し、ブロックチェーン上で即時決済できるようになるでしょう。これは人民元の国際化に新たな道を開くものです。

その他のブロックチェーン関連プロジェクトの開発も、中国がブロックチェーン技術応用に強い野心を持っていることを示しています。想定される方向性には、トークン化株式、不動産証券化、サプライチェーンファイナンス、ブロックチェーンベースのクロスボーダー決済ネットワークなどがあります。上海運営センターは、こうしたイノベーションプロジェクトのインキュベーターおよび調整拠点となり、中国がグローバルなブロックチェーン金融競争でリードするための基盤となります。

規制哲学の観点では、中国の道筋は米国とは対照的です。米国は暗号資産市場を徐々に開放し、民間企業の取引所運営やステーブルコイン発行を認めつつ、厳格な規制枠組みを維持しています。一方、中国は「国家主導」モデルを選択しており、民間ステーブルコインや分散型取引所を禁止する一方で、中央銀行デジタル通貨や国有機関によるブロックチェーン応用を強力に推進しています。どちらのモデルがより成功するかは、数年後に明らかになるでしょう。