#稳定币业务 CRCLのこの相場を見て、私は2017年の日々を思い出しました。その時も同じように——決算が素晴らしく、成長の数字が驚くべきものであったにもかかわらず、株価は下落していました。その時、私たちは理解できないと思っていましたが、今考えてみると、これは市場がビジネスモデルの本質を理解することに対する偏差を反映しているのです。

CRCLの話はとても面白いです。表面上は高い上昇——Q3の収入は74億ドルで前年比66%増加し、USDCの流通量は737億に倍増しました。しかし、深く掘り下げていくと、この会社の利益構造は実は非常に脆弱であることがわかります。収入の60%が流通コストに消え、利益の71%は投資の公正価値の変動から来ており、実際に規模と効率で稼いでいるお金はわずかです。さらに心が痛むことに、Coinbaseは61%の利益を分配しなければなりませんが、自分自身は利下げ周期で苦しんでいます。

これは、過去の「寄生型」ビジネスを思い起こさせます——一見繁栄しているようで、実際には政策の恩恵を享受しているだけです。環境が変わると、全体の論理が崩壊する可能性があります。米国債の利率が2%前後に戻り、運営コストが1%近くになると、利益を差し引いた後に何が残るのでしょうか。

しかし、ここには面白い対立があります。誰かがCRCLの本質は「市場を買う」ことであり、現在の分配コストを未来の発言権に交換するものだと言っています——まるでかつてのAmazonや拼多多のように。もし安定コインが本当に勝者総取りの方向に進むなら、今日見るとばかげている構造は未来のための布石かもしれません。問題は、モルガン・スタンレーなどが本当にCRCLのようなプレイヤーに独占を許すのかということです。さらに、見過ごされがちな問題があります——アメリカの税法はUSDCを現金ではなく資産として扱い、毎回の支払いがキャピタルゲイン税に関わる可能性があります。これがUSDCの小売支払いの天井を自然に制限することになります。

解禁潮が来た。短期的な不確実性は確かにまだある。しかし、価格は298から83に下落したので、取引の観点から見ると、もう高くはない。重要なのは、CRCLがインフラを構築している初期段階にあるのか、それとも侵食される運命にある利ざやを享受しているのかを明らかにすることだ。これが、待つべきか、見るべきかを決定する。