香港のステーブルコインはついに第一歩を踏み出したが、真の競争は今始まったばかりだ

撰文：Charlie 小太阳

この記事は著者の個人的な意見であり、関連企業の立場を代表するものではありません。

過去一年、人はずっとアメリカにいたが、私も香港のステーブルコインのこの一連の進展に深く関わってきた：ある申請機関のコンサルタントを務め、そのため日経のインタビューも受けた。

過去数ヶ月、多くのコメント分析を見たり、多くの人と話したり、自分の判断をいくつか書いたりもした。

先週、ついに最初のライセンスが実現し、決着がついたことで、心中はさまざまな思いが交錯している。

結果がどうあれ、この第一歩を踏み出せたことに変わりはない。

一、最初のライセンス実現、香港が最初に解決すべきは「信頼できる発行」

香港のように、リスクをしっかり見極めてから市場をゆっくり育てる習慣のある場所にとって、最初の一歩が実現すること自体が、多くの華麗なストーリーよりも重要だ。

ただし、第一歩は決して完全な答えを意味しない。

4月10日、香港金融管理局は正式に、スタンバイのスタブルコイン発行者に対して、渣打銀行がリードするAnchorpoint Financialと香港上海銀行に最初のライセンスを発行した。

申請は36件あったが、最終的に承認されたのは2社だけだった。

金融管理局が示した基準も非常に明確だ：リスク管理とコンプライアンス能力、実行可能なビジネスプラン、明確な使用シーン、そして「類似活動、類似リスク、類似規制」の原則。

この結果は、市場を最も興奮させるものではないかもしれないが、香港の制度的スタイルをほぼ完璧に反映している。

多くの人はステーブルコインを、よりトレンディなウォレット商品や、より賑やかなWeb3のテーマと見なしている。

しかし、HKMA（香港金融管理局）と接触してみると、規制はそんなにロマンチックではないことがわかる。

規制当局の目から見れば、ステーブルコインはまず新しい負債ツールの一種であり、その背後には準備金、償還、マネーロンダリング対策、支払い、清算、消費者保護が連なる。

そのため、最初にライセンスを得た機関は、自然と最もミスが少なく、信頼されやすく、銀行レベルの規制を引き受ける能力のある者に偏る。

したがって、「なぜ最初に大銀行に与えたのか」という問いに対して、実はそこまでドラマチックな答えはない。

それは、ステーブルコインが本来銀行に属しているからではなく、制度が始まったばかりの段階では、「まず安定を求め、その後拡大する」という規制の論理に最も適合しているからだ。

最初のライセンス付与は、安全なスタートを切るためのものであり、産業の最終形態を示すものではない。

本当に面白い問題は、「なぜ銀行から始まるのか」ではなく、「銀行が先に登場した後、香港にはどんなエコシステムが育つのか」という点だ。

この観点から見ると、香港金融管理局自身がすでにテーマを黒板に書き出している。

彼らが挙げた初期の重点シナリオは、越境決済や国内決済だけでなく、トークン化資産の取引、担保管理、プログラマブルペイメントも含まれる。

言い換えれば、香港が今回発行したのは、「決済を行う」ライセンスだけでなく、オンチェーン金融インフラへのアクセス証明書だ。

この違いは非常に重要だ。なぜなら、「決済」から「オンチェーン金融」へ視点を上げると、多くの元々バラバラに見えた要素が突然つながり始めるからだ。

まずは、ライセンスを取得した2社の表明を見てみよう。

渣打銀行がリードするAnchorpointは、HKDAPは2026年第2四半期から段階的に導入を開始し、B2B2Cモデルを採用、認可された販売代理店を通じて一般市場に進出し、越境資本と支払いフロー、トークン化された実世界資産の決済と分配を最初のロードマップに盛り込んでいると公表した。

また、HSBCも2026年下半期に香港ドルのステーブルコインをリリースし、PayMeやHSBC HKアプリに接続予定で、最初の段階ではP2P、商店支払い、トークン化投資をカバーする計画だ。

つまり、発行者自身も、「まず香港ドルコインを発行する」だけではなく、むしろ分配、決済、資産の流通の方向に積極的に進んでいることがわかる。

これも、私が以前から述べてきた見解を裏付けている。香港のステーブルコインは、ドルステーブルコインとグローバルな主導権を争う必要はなく、米国の道をそのままコピーする必要もない。

最も合理的な位置づけは、香港のローカル通貨がオンチェーン金融システムに落ちる層であり、ドルステーブルコインが跨境コリドーを終えた後の「最後の一棒」、そして香港のローカル資産がオンチェーンで流通する際の最も自然な決済通貨だ。

今日、最初のライセンスが実現したことで、この判断は変わらず、むしろより明確になった。変化は、かつては構造的な判断だったのが、今や実行段階に入るということだ。

二、米国エコシステムを参考に：ステーブルコインは決済プラグインではなく、オンチェーン金融のキャッシュレッグ

実行段階をどう判断すべきかを理解するには、最も良い参考は香港自身ではなく、米国だ。

なぜなら、米国で今本当に展開されているステーブルコインのストーリーは、「コーヒー一杯の支払いに使う」段階を超えているからだ。

2025年7月、GENIUS法が成立し、連邦制度の枠組みに支払い用ステーブルコインが正式に組み込まれた。

2026年4月までに、ホワイトハウスの関連研究資料は、1:1の準備金、適格資産範囲、ステーブルコインの収益制限について、その影響を明確に議論している。

同時に、より広義のデジタル資産市場構造に関する立法であるCLARITY法も推進中だが、こちらはステーブルコインの収益・報酬問題で、銀行業と暗号業の間で足踏み状態だ。

米国が最初に解決したのは、「支払い用ステーブルコインがどのようにドル体系に正式に組み込まれるか」だ。より大きな市場構造の再構築はまだ道半ばだ。

しかし、市場はすべての法案が決着するのを待たずに動き出している。

StripeがBridgeを買収した後、2025年にStablecoin Financial Accountsを導入し、101か国の企業がドル建てのステーブルコイン口座残高を直接保有し、従来の金融とステーブルコインの軌道間で資金を移動できるようにした。

同年、Bridgeを通じてOpen Issuanceも開始し、企業が自らステーブルコインを発行・管理できる仕組みを整えた。

ここで最も重要なのは、「Stripeがステーブルコインをサポートした」ことではなく、Stripeがステーブルコインを決済手段から口座層、資金層、商品層へと押し上げたことだ。

Coinbaseもまた、別の非常に代表的な道を歩んでいる。

もともとのCoinbase CommerceをCoinbase Businessに統合し、さらに深く理解しているのは、今日の企業が本当にステーブルコインを使う方法は、単なる決済だけでなく、カストディ、フィアットのオフランプ、支払い、会計連携、支払いの組み合わせになっていることだ。

さらに一歩進めて、2025年にx402をリリースし、エージェンシックコマースのストーリーを打ち立て、HTTP層にステーブルコイン支払いを直接配置、APIやアプリ、AIエージェントがネイティブに少額支払いを完結できる仕組みを作った。

ここまで来ると、米国で議論されているのは、「暗号通貨の支払いが成立するか」ではなく、「ステーブルコインがインターネットのネイティブな取引・企業運営の基盤となるキャッシュ層になれるか」ということだ。

Visaの動きも非常に示唆的だ。

自ら新たな発行者になるのではなく、ステーブルコインを最もコアな決済ネットワークに引き続き埋め込んでいる。

2025年12月、Visaは米国でUSDC決済を開始し、年次のステーブルコイン決済量が35億ドルを超えたと公表した。

現在、StripeやBridgeとの深い連携に加え、x402 Foundationにも参加し、ステーブルコインとそれを基盤としたAI支払いエコシステムを自社のネットワークに取り込んでいる。

ステーブルコインは、多くの場合、旧来のネットワークを置き換えるのではなく、旧ネットワーク内の通貨形態を書き換えるものだ。ネットワークそのものが破壊されるわけではなく、最初に書き換えられるのは通貨層だ。

さらに深く見ると、支払いさえも米国のステーブルコインエコシステムの最も面白い部分ではない。

より大きな変化は、資産側にある。

2024年3月、BlackRockはBUIDLをリリースし、貨幣市場ファンドのシェアをパブリックブロックチェーンに載せた。

Franklin TempletonのFranklin OnChain U.S. Government Money Fundは、2026年3月末までに約8.44億ドルの資産規模に達し、少なくとも99.5%が米国政府証券、現金、または米国政府証券や現金で十分に担保された買戻しに投資されている。

DTCCは2025年12月にSECのノーアクションレターを取得後、2026年下半期にDTCが現実世界資産のトークン化サービスを開始予定で、Russell 1000や主要指数ETF、米国債を対象とする。

これらを総合して見ると、米国が展開しているのは、「ステーブルコインのレース」ではなく、オンチェーン金融の一連のスタックだ。

ステーブルコインはオンチェーンのキャッシュ、トークン化されたファンドや国債はオンチェーン資産、インフラは登録・流通・托管を担い、支払い・担保・清算・分配がその上に育つ。

これこそ、私が香港のステーブルコインが「最初のライセンスが銀行に与えられた理由」にとどまらず、より大きな視野で見なければならないと考える理由だ。

香港が今本当に争っているのは、単なるステーブルコインの決済ではなく、オンチェーン金融時代のローカル通貨インターフェース、決済入口、清算拠点だ。

ステーブルコインは最初のブロックに過ぎない。本当の建築は、単なる決済チャネルだけではない。

三、香港ドルステーブルコインの真の未来はエコシステムにある

もちろん、悲観的な見方をする人は、ネガティブな意味に重きを置く。

彼らは、最初に銀行だけにライセンスを与えたことは、香港のイノベーションを封じ込めた証拠だと考える。

旧体制を守るのに最も適した人々は、新しい体制を開く意欲に乏しいかもしれない。

この懸念は決して根拠のないものではない。

成熟した機関は、技術やコンプライアンスの能力に不足はないが、真に希少なのは、自らの価値連鎖を書き換える意欲だ。

彼らは新技術を旧体制に取り入れることには前向きだが、既存の優位性を希薄化させる可能性のある新しい道を積極的に推進したいとは限らない。

しかし、この悲観論は半分だけ正しい。

もう半分は、オンチェーン金融は真空から生まれたものではないということだ。

信頼できるローカル通貨決済層、コンプライアンスに則った償還メカニズム、大規模な流動性と規制責任を引き受ける主体がなければ、その後の支払い、RWA、トークン化エコシステムはデモや資金調達の段階にとどまる。

今日の米国で最も参考になるのは、「スタートアップ企業が銀行を先に勝ち取った」ことではなく、伝統的金融、決済インフラ企業、ネイティブ暗号企業が同じエコシステム内で再分業・協力している点だ。

香港が最初に鍵を渡したのは銀行だが、それはイノベーションの終点ではなく、最も難しい土台部分を先に固めただけかもしれない。

だからこそ、私が思うのは、最初のライセンス取得後に本当に見るべきは、「誰がライセンス以外の能力を育てられるか」だ。

AnchorpointはB2B2Cを積極的に展開しており、「ライセンスを持つこと＝ユーザーを持つこと」ではないことを示している。

OSLの公式声明も、エコシステムに焦点を当てており、最初のライセンスを歓迎し、分配、流動性、インフラ協力に自らの役割を置いている。

このシグナルは非常に重要だ。これは、最初の発行権が集中しても、長期的な価値が同じように集中するわけではないことを示している。

将来的に差をつけるのは、発行側ではなく、分配、ウォレット、支払いインターフェース、取引プラットフォーム、托管、コンプライアンスミドルウェア、そして誰がオンチェーンのキャッシュを実資産や実取引に接続できるかだ。

結局のところ、ステーブルコインの最も難しい点は、「発行すること」ではなく、「持ち続けること」だ。

支払いは一瞬の出来事だが、資金は一晩中動き続ける。

企業が今日、香港ドルステーブルコインを使った決済を行う意欲は、そのチャネルの価値を示すだけだ。

しかし、明日、運用資金の一部を香港ドルステーブルコインで夜を越す意欲が出てくれば、それは残高の価値を持ち始めた証拠だ。

決済が留保に変わると、ステーブルコインは決済ツールから資金基盤インフラへと変貌を遂げる。

さらに一歩進めば、この部分のオンチェーンキャッシュがトークン化ファンドやトークン化債券、RWA取引、担保管理に自然に流れ始めたとき、香港のステーブルコインエコシステムは本当の意味でオンチェーン金融エコシステムとつながる。

これこそ、私が今日香港の最初のライセンス付与を見て最も気にしている点だ。

香港ドルステーブルコインを単なる高速決済手段と捉えるなら、その天井は高くない。

香港のローカル小売市場は小さく、決済インフラもすでにかなり成熟しているため、フロントエンドの決済体験だけでは十分なストーリーを語れない。

しかし、それがより大きな構造の中に組み込まれたら——ローカル通貨のオンチェーン決済層として、決済、資金、RWA、トークン化、越境資本流通をつなぐ役割を果たすなら、その意味合いはまったく異なる。

それはもはや単なるWeb3の製品ではなく、香港のデジタル金融インフラの一部となる。

だからこそ、今回の最初のライセンス付与後、私の判断はむしろ以前よりも明確になった。

香港の最初のステーブルコインライセンスは、確かに最も堅実な人々に先に与えられた。

これは香港らしく、合理的だ。

しかし、香港ドルステーブルコインの真の高みは、最初のリストに左右されるのではなく、香港のオンチェーン金融エコシステムのローカル決済層として育つかどうかにかかっている。

銀行はまず扉を開けることができるが、市場に生命力があるかどうかを決めるのは、その後に分散、インターフェース、資産、利用頻度がどれだけ育つかだ。

第一歩はついに踏み出された。あとは、真の競争が始まるだけだ。