Da história monetária de Hong Kong, compreender as stablecoins de Hong Kong

Escrito por: Liu Honglin

Stablecoins de Hong Kong, nestes últimos seis meses, parecem estar numa fase de retração.

Em junho de 2025, o Governo da Região Administrativa Especial de Hong Kong publicou no Boletim Oficial o aviso do “Regulamento de Stablecoins (Data de Entrada em Vigor)”, designando 1 de agosto de 2025 como a data de implementação. Em 29 de julho, o Banco de Hong Kong incentivou as instituições interessadas em obter licença a contactarem-se até 31 de agosto; se se sentissem preparadas e desejassem uma análise mais rápida, deveriam submeter o pedido até 30 de setembro.

Até ao final de setembro, receberam-se 36 pedidos formais de várias instituições: empresas de tecnologia, bolsas de valores, instituições de pagamento, entidades financeiras tradicionais — todos querem estar na primeira linha.

Recentemente, a direção mudou claramente.

As notícias antecipadas pela mídia indicam que as primeiras licenças serão concedidas a apenas três entidades, duas das quais são bancos. Os candidatos com origem na China continental, que eram considerados favoritos, não estão entre eles. Além disso, após a publicação do “Documento nº 42” na China em fevereiro deste ano, muitos interpretaram que a temperatura dos stablecoins em Hong Kong estaria a diminuir, principalmente devido ao aperto regulatório sobre as instituições financeiras chinesas na China continental.

Essa avaliação tem fundamentos reais. O Documento nº 42 reafirma que as criptomoedas não possuem o mesmo status legal do dinheiro fiduciário; sem autorização legal, nenhuma entidade dentro ou fora da China pode emitir stablecoins vinculadas ao renminbi no exterior, nem oferecer esses serviços ilegalmente dentro do país. Para muitas instituições que pretendiam relacionar “stablecoins de Hong Kong” com “renminbi offshore” ou “cenários transfronteiriços”, essa é uma fronteira bastante rígida.

No entanto, interpretar tudo isso como uma mudança de direção após o Documento nº 42 pode deixar de lado uma camada mais importante. Mesmo sem esse documento, não é surpreendente que os stablecoins em Hong Kong tenham chegado a esta fase. Não se trata de uma transformação repentina de um setor aberto para um jogo bancário, mas de um percurso que, após uma volta, retornou ao caminho mais familiar do sistema financeiro de Hong Kong.

Para entender bem essa questão, o melhor não é começar pelo blockchain, mas pela história monetária de Hong Kong.

As notas de Hong Kong não são emitidas pelo governo de forma centralizada.

Historicamente, houve oito bancos emissores de papel moeda, sendo o mais antigo remanescente do século XIX — alguns já começaram a emitir notas em 1846. A lógica na época era simples: quem tinha crédito, podia emitir títulos aceitos pelo mercado.

Isso não se deve a razões tecnológicas, mas à necessidade de uma moeda de circulação e liquidação no comércio portuário e financeiro da época, onde os balanços dos bancos desempenhavam essa função de crédito por um longo período.

Porém, a história financeira mostra repetidamente que a moeda, embora pareça uma atividade comercial, na verdade é uma estrutura que pode desencadear consequências sistémicas. Permitir que bancos emitam notas aumenta a eficiência do mercado, mas também traz problemas: se cada banco emitir livremente e a confiança entre eles variar, acabamos com desvalorizações, corridas bancárias e caos.

Em 1935, um ano crucial na história do sistema monetário de Hong Kong.

Com a volatilidade do preço do prata e mudanças na política internacional, Hong Kong abandonou o padrão- prata em novembro de 1935, assim como a China continental, e em dezembro criou o “Regulamento Monetário”, estabelecendo o Fundo de Câmbio (o que viria a ser o Fundo de Reservas Cambiais).

Este fundo não funcionava como um banco central moderno, mas institucionalizou a emissão de moeda e o suporte de reservas.

Durante a Segunda Guerra Mundial, Hong Kong foi ocupada pelos japoneses. Sem suporte suficiente, os bancos foram obrigados a emitir papel moeda. Após a guerra, a gestão dessas notas tornou-se um problema: não era possível simplesmente invalidá-las, nem distinguir facilmente entre as notas legítimas e as emitidas sob coação.

Quando o papel moeda perde sua base reconhecível, garantida e verificável, deixa de ser apenas uma questão financeira e torna-se uma questão de ordem social.

Para o cidadão comum, a moeda não é uma teoria abstrata, mas o dinheiro que tem na mão, que amanhã pode comprar arroz, remédios ou pagar o aluguel. Nesse sentido, o núcleo do sistema monetário nunca foi a forma, mas a estabilidade da confiança.

Depois, o sistema monetário de Hong Kong oscilou entre o padrão-ouro, o sistema de libra esterlina e o dólar americano. Em 1967, a libra esterlina desvalorizou-se, afetando os ativos do Fundo de Câmbio e os balanços bancários, obrigando a ajustes constantes para manter a confiança pública. A ligação do dólar de Hong Kong ao dólar americano, através do regime de câmbio fixo, não foi uma preferência técnica, mas uma resposta a uma crise — uma decisão impulsionada por necessidade.

A verdadeira consolidação do sistema monetário de Hong Kong veio em 1983, com a implementação do regime de câmbio ligado.

Naquele ano, Hong Kong enfrentou uma crise de confiança e de câmbio, com o dólar local a despencar, levando até a uma corrida às compras. O Banco de Hong Kong, ao comemorar os 30 anos do regime de câmbio, recordou detalhes vívidos: noites quentes de verão, filas em supermercados, receio de desvalorização, prateleiras vazias até a chegada de reabastecimentos na madrugada.

Desde então, o dólar de Hong Kong foi fixado a 7,80 por dólar americano, formando o regime de câmbio ligado. Sua operação até hoje depende de uma forte restrição: a base monetária deve ser apoiada por ativos em dólares, e o sistema mantém a estabilidade através de mecanismos de troca claros e transparentes.

As três instituições que emitem papel moeda — HSBC, Standard Chartered e Bank of China Hong Kong — evoluíram nesse sistema de convergência gradual. O Bank of China Hong Kong começou a emitir notas em 1994.

Depois de entender essa história, ao olhar para os stablecoins atuais, percebe-se uma semelhança impressionante com a lógica monetária tradicional de Hong Kong.

Os regulamentos de stablecoins em Hong Kong, quase todos, refletem aspectos dessa história.

Primeiro, reserva total. O Banco de Hong Kong deixou claro que o valor de reserva de cada stablecoin deve, em qualquer momento, ser igual ou superior ao valor de circulação não resgatado, permitindo uma margem de supercolateralização — uma lógica semelhante ao suporte de reservas do sistema bancário.

Segundo, alta liquidez. Os ativos de reserva devem ser dinheiro, depósitos bancários de até três meses, títulos de alta qualidade de curto prazo, operações de recompra overnight, entre outros. Essa abordagem conservadora não rejeita inovação financeira, mas responde diretamente ao risco de corrida bancária: na hora de pagar, a capacidade de liquidação rápida e a prevenção de quedas de preço determinam a sobrevivência do stablecoin.

Terceiro, custódia e segregação. Os ativos de reserva devem estar separados dos ativos próprios do emissor, preferencialmente sob custódia de bancos licenciados ou por arranjos reconhecidos, com garantias legais de prioridade na liquidação em caso de falência. Essa estrutura, semelhante ao conceito de “prova de passivo” e o funcionamento do Fundo de Câmbio na era do papel moeda, visa reduzir riscos de insolvência que possam afetar o sistema.

Quarto, resgate garantido. Os reguladores exigem que o emissor estabeleça mecanismos de resgate eficientes, com pagamento realizado em até um dia útil, ou com autorização prévia para atrasos. Essa é uma abordagem típica de regulação que assume o pior cenário, exigindo que o emissor tenha caminhos auditáveis para garantir o pagamento.

O processo de licenciamento também reflete uma postura cautelosa de “tipo banco”. Instituições interessadas devem inicialmente manifestar intenção ao Banco de Hong Kong, participando de discussões preliminares não formais, para que a autoridade compreenda melhor o negócio antes de solicitar a licença. Assim, o mercado costuma dizer que a emissão de stablecoins em Hong Kong é “como uma licença por convite” — embora essa expressão não esteja na lei, o procedimento de pré-comunicação funciona como uma barreira prática.

O requisito de capital também é relevante. Entidades não reconhecidas devem ter um capital social de pelo menos 25 milhões de dólares de Hong Kong. Essa exigência não se aplica às instituições já reguladas sob a “Lei dos Bancos”, que já estão sob uma supervisão mais rigorosa. Assim, o sistema de stablecoins parece uma extensão do regime bancário existente, não uma reinvenção.

Por que, no final, os stablecoins parecem cada vez mais uma atividade bancária?

Porque bancos são feitos para isso. A capacidade central de um banco não está na beleza do seu app ou na sua publicidade, mas na gestão de passivos. Diariamente, eles lidam com uma única questão: os clientes depositam dinheiro, o banco promete resgatar a qualquer momento, e mantém essa promessa através de um conjunto de capital, liquidez, conformidade, liquidação e gestão de riscos.

Um stablecoin, na aparência um token, na essência é uma promessa de resgate a qualquer momento. Como a sua natureza é semelhante, o sistema naturalmente favorece quem consegue suportar melhor os riscos.

Isso explica por que os primeiros candidatos, divulgados recentemente, estão quase todos ligados a bancos.

O governo já revelou que, em julho de 2024, participaram do sandbox de emissão de stablecoins três grupos: JD Chain, RD InnoTech, e uma parceria liderada pelo Standard Chartered, com a participação da Animoca Brands e HKT. O sandbox serve para troca de expectativas regulatórias e feedback de negócios, mas não equivale a uma licença.

Até março de 2026, a mídia, como o South China Morning Post e a Bloomberg, citando fontes, indicam que o HSBC e o consórcio liderado pelo Standard Chartered têm maior probabilidade de entrar na lista inicial, com preferência regulatória para bancos que já possuem licença para emitir moeda em Hong Kong. Há também rumores de uma terceira entidade, uma plataforma de ativos virtuais licenciada, como a OSL. Desde dezembro de 2020, a OSL possui licença de plataforma de negociação de ativos virtuais emitida pela Comissão de Valores Mobiliários, o que demonstra uma trajetória de conformidade precoce, embora seus requisitos de reserva, custódia, resgate e governança ainda estejam longe do padrão bancário.

No entanto, essas informações ainda são especulações baseadas em múltiplas fontes, não um anúncio oficial. Classificando por grau de verificação: a participação do Standard Chartered no sandbox e sua condição de banco emissor é fato; a expectativa de que o HSBC entre na primeira leva é uma notícia de mídia; a entrada da OSL, por enquanto, é apenas um rumor, sem confirmação de fontes confiáveis.

Do ponto de vista do sistema, essa direção não é surpreendente. Hong Kong não decidiu de um dia para o outro que “stablecoins devem ser feitas por bancos”, mas sua evolução histórica levou a esse resultado: um novo instrumento de pagamento, com “reserva total, resgate imediato, auditoria rigorosa e forte custódia”, tende naturalmente a se integrar ao sistema bancário.

Ao entender a história monetária de Hong Kong, ao olhar para os stablecoins atuais, muitas das críticas que pareciam fazer “de novo é banco” se tornam uma consequência lógica: se os stablecoins realmente forem integrar o sistema financeiro, em Hong Kong eles provavelmente começarão saindo das mãos dos bancos.

Assim, os stablecoins em Hong Kong não poderão se transformar numa arena totalmente aberta de internet, mas sim numa nova forma de “atividade de emissão de moeda”. Como atividade de emissão de moeda, faz sentido que estejam próximas aos bancos emissores. Embora se fale de blockchain, Web3 e pagamentos digitais, na base continuam a ser questões antigas.

O Documento nº 42 da China continental é importante, mas mais serve para delimitar fronteiras externas, especialmente ao restringir as possibilidades de instituições chinesas ligarem stablecoins de Hong Kong ao renminbi, serviços transfronteiriços de varejo ou cenários voltados para o mercado interno.

Se essa avaliação estiver correta, o futuro dos stablecoins em Hong Kong não será uma competição de múltiplas startups, mas uma divisão de tarefas: a emissão concentrada, enquanto aplicações e serviços permanecem relativamente abertos. Os bancos cuidam da confiança e do pagamento, enquanto plataformas, redes de comerciantes, interfaces de pagamento, auditoria, custódia, monitoramento na blockchain e liquidação criam um ecossistema ao redor.

Para os empreendedores de Web3, a verdadeira oportunidade não está em “criar um token”, mas em “atender às necessidades que surgirão dessas instituições licenciadas” — conformidade, KYC, AML, monitoramento na cadeia, sistemas de divulgação de reservas, auditoria de contratos inteligentes, redes de distribuição de comerciantes e carteiras digitais. Essas são as áreas mais promissoras para negócios concretos.

A situação atual dos stablecoins em Hong Kong não é resultado de uma mudança repentina para o conservadorismo, mas de uma evolução natural, que os faz parecer mais com o sistema financeiro tradicional de Hong Kong. O que realmente determinará o futuro dos stablecoins na cidade é a própria história financeira que ela construiu.

Nesse sentido, a nova narrativa dos stablecoins em Hong Kong não é uma novidade.