Вступление:

Эта статья проанализирует rwa трек и игрока сегмента трека на ondo finance с точки зрения следующих трех аспектов:

1. Начиная с макроскопического статуса web3, путем извлечения недавних рыночных данных и объединения данных из двух крупнейших мировых рынков ценных бумаг, акций A и американских акций, для сравнительного анализа, мы будем наблюдать текущие проблемы и статус трека web3.

2. Начиная с трассы RWA, проанализируйте влияние трассы RWA на отраслевую экологию

3. Используйте Ondo Finance в качестве примера для анализа решения по доходам этого продукта

1. Анализ текущей ситуации Web3

(1) Состояние разработки Web3

Согласно рыночным данным, средняя рыночная стоимость рынка криптовалют в 2024 году составит примерно 2,6 триллиона долларов США, что на 62,5% больше, чем в предыдущем бычьем рынке (средняя рыночная стоимость в 2021 году составляла 1,6 триллиона долларов США);

Многие ведущие финансовые и фондовые компании включили криптовалютные активы в свое активное распределение, и многие суверенные страны приняли криптовалютные активы в качестве стратегических резервов; в числе представительных случаев: MicroStrategy, Grayscale, Tesla...

Но в то же время криптовалюта также сталкивается с многими проблемами, такими как недостаточная ликвидность, неоднозначная оценка стоимости, безопасность и централизованный контроль.

(2) Анализ данных и сравнение

1. Концентрация и рыночная капитализация

По данным на послеполуденный 23 февраля 2025 года рыночная стоимость рынка криптовалют составила 3,319.774 миллиарда долларов. В то же время, согласно закрывающим данным на 20 февраля 2025 года, общая рыночная стоимость A-акций Китая составила примерно 13,784.617 миллиарда долларов, а общая рыночная стоимость американского фондового рынка составила примерно 82,102.492 миллиарда долларов. Подробные данные приведены в таблице ниже:

Источник данных: CoinGecko, винд

Данные показывают, что независимо от того, исключается ли влияние биткоина и Eth, двух крупнейших криптовалют на текущем криптовалютном рынке, концентрация криптовалютного рынка намного выше, чем на A-акциях и американских фондовых рынках.

Это означает, что криптовалютный рынок находится в высоко монополизированной экосистеме, где BTC+ETH составляют 70% рыночной стоимости, образуя дуопольную структуру.

Это отражает отсутствие доверия рынка к другим криптовалютам. Чтобы сказать прямо, это означает, что альткоины потеряли своё "признание ценности", и средства сосредоточены в основных валютах. Результатом является серьёзный дефицит ликвидности в длиннохвостых проектах, что отразилось на тенденциях цен проектов TGE.

2. Объем торгов и капитализация рынка

По данным на послеполуденный 23 февраля 2025 года объем торгов на рынке криптовалют составил 84,74 миллиарда долларов США. В то же время, согласно заключительным данным на 20 февраля 2025 года, общий объем торгов на китайском рынке акций типа A составил примерно 255,923 миллиарда долларов США, а общий объем торгов на американском фондовом рынке составил примерно 536,172 миллиарда долларов США. Подробные данные приведены в таблице ниже:

Единица измерения: миллиарды долларов США

Источник данных: CoinGecko, ветер

Данные показывают, что соотношение объема торгов на криптовалютном рынке к рыночной капитализации (2,55%) лучше, чем на A-акциях (1,86%) и американских акциях (0,65%), но рыночная ликвидность все еще недостаточна. Причина в том, что помимо криптовалют с хорошей ликвидностью, ликвидность оставшихся криптовалют серьезно недостаточна; короче говоря, большинство трейдеров собираются торговать топовыми основными валютами, и количество трейдеров в альткоинах относительно невелико.

Единица измерения: миллиарды долларов США

Источник данных: CoinGecko, ветер

40 самых популярных криптовалют по объему торгов внесли 99,67% от общего объема торгов, в то время как оставшиеся криптовалюты внесли 0,33% от общего объема торгов, и их соотношение объема торгов к рыночной капитализации (a/b) составило всего лишь 0,09%. Однако рыночная стоимость других криптовалют составляет около 90% рыночной стоимости eth. С точки зрения только рыночной стоимости это очень крупная коллекция валют.

Для того чтобы дать еще одну ориентировочную ссылку на данные, средний ежедневный объем сделок с недвижимостью в Пекине в 2023 году составит примерно 0,042% от общего объема недвижимости, предлагаемой к продаже (новой + вторичной) в Пекине в 2023 году. Исходя из вышесказанного сравнения, ликвидность не самых популярных криптовалют действительно вызывает беспокойство, что также отлично соответствует информации из данных о концентрации.

3. Волатильность цены сделки

Как видно из таблицы ниже, волатильность криптовалют действительно выше, чем у традиционных валют или общего эквивалента золота. Однако благодаря укреплению консенсуса и развитию отрасли цифровые золотые атрибуты и валютные атрибуты биткойна и эфириума становятся более заметными, и колебания стоимости имеют тенденцию к стабилизации. Другие валюты (например, SOL) колеблются довольно сильно, и они больше похожи на шифрованные ценные бумаги, чем на криптовалюты.

Я считаю, что если мы извлечем другие криптовалюты с меньшей ликвидностью и нижней рыночной капитализацией, о которых говорилось выше, волатильность, отраженная в данных, будет еще более сильной. Резкие колебания цен увеличивают риск предоставления ликвидности, что уменьшит готовность рыночных сделок и поставщиков ликвидности предоставлять ликвидность в контексте несоответствия доходов, образуя таким образом негативный цикл. Даже если многие криптовалюты могут быть перечислены на биржевых платформах, многие из них достигают своего пика, и инвестиционные учреждения и розничные инвесторы инвестируют и выводят средства, пока ликвидность не иссякает.

Источник данных: CoinGecko, ветер, индекс доллара США использует 1973 год доллара в качестве якоря 100.

Статистический объем: 1 января 2021 г. - 23 февраля 2025 г., за исключением дат без данных о сделках с золотом Comex, торговый диапазон продуктов, отличных от криптовалюты, составляет естественные дни, и цена закрытия сделок с криптовалютой рассчитывается в 0:00 по времени Пекина.

Расчет индикатора: Формула расчета среднего абсолютного значения волатильности - abs (цена закрытия сегодня/цена закрытия предыдущего дня - 1), которая усредняется в пределах статистического диапазона; формула расчета максимальной волатильности находится в пределах статистического периода (максимальное значение/минимальное значение - 1).

(3) Анализ существующих проблем

1. Дилемма ликвидности

На мой взгляд, дилемма ликвидности существует в двух аспектах:

Одна из причин заключается в том, что консенсус сосредоточен на топовой криптовалюте, и это связано с инвестиционными стратегиями держателей валюты и механизмами консенсуса, такими как POS. Ликвидность, вызванная валютами, такими как BTC и ETH, которые долгое время удерживаются или заложены/потеряны на соответствующей цепочке, не может быть освобождена.

Решения в этой области уже очень обильны в приложениях и проектах в различных областях Defi. Будь то выпуск Solv заложенных токенов для вторичного залога через механизмы повторного залога, LSD и LST, или Babylon освобождение ликвидности путем удаленного залога Btc, все они предоставляют множество решений для освобождения ликвидности основных валют.

С другой стороны, согласно предыдущему анализу данных, дилемма ликвидности проявляется в недостатке ликвидности неосновных криптовалют (альткоинов).

Я думаю, что основные причины этого -

(1) Фактические сценарии применения и оценка фундаментальных аспектов проекта являются движущей силой ликвидности. Если фактические сценарии применения неопределены и не имеют фундаментальной поддержки, то слабая валютная консенсус приведет к отсутствию ликвидности;

(2) Жидкость рынка блокчейна часто определяется «горячими повествованиями», и эти повествования обычно краткосрочные. Как только повествование теряет свою привлекательность, рыночные фонды быстро эвакуируются/переносятся, вызывая исчезновение ликвидности и потерю трейдеров токенов. Сложно для поставщиков ликвидности и проектных сторон понять время в этом процессе, и им приходится нести высокие риски, обеспечивая ликвидность для валюты.

2. Неоднозначное значение

Ценность криптовалюты происходит от консенсуса, а воплощением консенсуса является собрание ценностей основного и неосновного течения, а также вещей, признанных различными группами; так же, как BTC сформировал децентрализованную валютную систему, которую все признают: тренд следующего этапа общества, то есть, будущее

Многие энтузиасты криптовалют согласны, что будущее общество будет децентрализованным

Каждая криптовалюта должна найти свою собственную ценность, будь то культура и эмоция (мем), децентрализованные финансы (приносящие больше выгоды держателям криптовалюты и залогодателям) или снижение первоначальных транзакционных издержек путем расширения, но предпосылкой достижения консенсуса является четкая ценность.

Нельзя отрицать, что эти передовые терминология и сценарии применения очень увлекательны, но рынок криптовалют все еще находится на стадии быстрого роста и принятия внешних участников. Бизнес-логика, которую могут признать многие новые инвесторы с меньшими запасами знаний, поможет web3 привлечь больше внимания и строителей.

3.Как распространять веру

События, такие как война между Россией и Украиной, показали недостоверность централизованной финансовой системы, а децентрализованный характер криптовалютной системы предоставляет возможность решить эту проблему. Как ускорить процесс принятия, завоевать доверие большинства и распространить веру, являются важными темами.

Токенизация реальных активов может служить случаем, достойным изучения в данном контексте, поскольку это может убедить внешних инвесторов в ценности Web3.

2. Анализ трека RWA

(1) Определение

Для того чтобы привлечь реальные активы в DeFi, стоимость актива должна быть 'токенизирована' - что означает процесс преобразования чего-то материального в цифровой токен, чтобы его стоимость могла быть представлена и торговаться на блокчейне.

Токенизированные активы реального мира (RWAs) - это цифровые токены, записанные на блокчейне, которые представляют собой право собственности или юридические права на физические или нематериальные активы. Любой актив реального мира с ясной денежной стоимостью может быть представлен с помощью RWA, который может представлять собой материальные активы, включая недвижимость (жилые, коммерческие объекты и доверительные фонды недвижимости REITs), товары (золото, серебро, нефть и сельскохозяйственная продукция); и нематериальные активы, такие как искусство и коллекционные предметы (ценное искусство, редкие марки и винтажное вино), интеллектуальная собственность (патенты, товарные знаки и авторские права), показатели выбросов углерода и финансовые инструменты (облигации, ипотеки и страховые полисы).

Источник: Binance Research
Источник: Binance Research

(2) Процесс токенизации и метод

Процесс токенизации:

Четыре метода токенизации следующие:

• Прямой заголовок: В этом подходе сам цифровой токен служит официальной записью владения, устраняя необходимость в кастодиане. Этот подход работает только для цифровых активов. Система использует одну книгу учета (возможно, распределенную книгу учета) для регистрации владения токенами. Например, вместо выпуска токенов, поддерживаемых реестром акционеров, реестр может быть токенизирован напрямую, что делает токен фактической записью владения. Этот упрощенный подход устраняет необходимость в кастодианах или дублирующих регистрациях. Хотя этот подход может использовать распределенные книги учета, сама система регистрации не обязательно должна быть распределенной. Однако текущая правовая основа для большинства классов активов для этого подхода к токенизации остается ограниченной, и регулятивные структуры несовершенны.
• Токены, обеспеченные активами 1:1: В этом подходе хранитель держит актив и выпускает токены, которые представляют собой прямой интерес к базовому активу. Каждый токен может быть обменен на реальные активы или их денежные эквиваленты. Например, финансовое учреждение может выпустить облигационные токены на основе облигаций, удерживаемых на счету доверительного управления, или коммерческий банк может выпустить стейблкоин-токены, обеспеченные один к одному валютой коммерческого банка на специальном счету.
• Залоговые токены: Этот метод используется для выпуска токенов активов, обеспеченных активами, отличными от самих активов или связанных интересов, предназначенных для их представления. Обычно токены переколлетерализуются в ответ на колебания стоимости залоговых активов относительно ожидаемой стоимости актива токена. Например, стабильная монета Tether обеспечена не только наличностью, но и рядом других активов, таких как ценные бумаги с фиксированным доходом. Точно так же можно создать токен государственных облигаций, обеспеченный облигациями коммерческих банков, или токен акций, обеспеченный переколлетерализованным портфелем базовых акций.
• Токены с недостаточной обеспеченностью: Токены, выпущенные по этому методу, предназначены для отслеживания стоимости актива, но не являются полностью обеспеченными. Подобно системе банковской резервной фракции, поддержание стоимости токена требует активного управления портфелем фракционной резервной величины и операций на открытом рынке. Это более рискованная форма активного токена и имеет историю неудач. Например, обвалившийся устойчивый токен Terra/Luna не был обеспечен независимым активом и вместо этого полагался на алгоритмическую стабилизацию через алгоритм управления предложением. Другие менее рискованные частично обеспеченные токены также были выпущены.

(3) История развития и текущее положение дел

1. Процесс разработки

Исторически для подтверждения права собственности на активы использовались физические держательные сертификаты. Хотя они полезны, эти сертификаты уязвимы к краже, утрате, подделке и отмыванию денег. Цифровые держательные инструменты появились как потенциальное решение с 1980-х годов. Например: цифровая подпись RSA, слепая подпись и электронные деньги, цифровой сертификат и инфраструктура открытых ключей (PKI)

Однако из-за ограничений вычислительной мощности и технологии шифрования на тот момент такое средство не могло быть реализовано. Вместо этого финансовая отрасль обращается к централизованным электронным системам регистрации для записи цифровых активов. Хотя эти бесбумажные активы приносят определенные выгоды в эффективности, их централизованный характер требует участия нескольких посредников, что вместо этого вносит новые издержки и неэффективности.

Одной из ранних форм RWA были стейблкоины. Стейблкоины служат токенизированными версиями фиатных валют, обеспечивая стабильную единицу транзакции. С 2014 года компании, такие как Tether и Circle, выпустили токенизированные стейбл-активы, подкрепленные реальным мировым залогом, таким как банковские депозиты, краткосрочные ноты, и даже физическое золото.

В 2019 году, помимо создания токенизированных версий фиатных валют, компании, такие как Paxos, также запустили токенизированные версии золота, стоимость которых привязана к цене определенного количества. Токенизированное золото обеспечено физическим золотом, хранящимся в банковских хранилищах и проверенное ежемесячными отчетами о проверке.

В 2021 и 2022 годах на рынке частного кредитования появились платформы для необеспеченных займов, такие как Maple, Goldfinch и Clearpool, позволяющие учреждениям с хорошей кредитоспособностью занимать средства. Однако эти протоколы пострадали от обвала Luna, 3AC и FTX и столкнулись с значительными дефолтами.

Поскольку доходность DeFi упала в 2023 году, токенизированные казначейские облигации взлетели, поскольку пользователи стремились получить возможность получить доступ к растущим ставкам по казначейским облигациям США. Поставщики, такие как Ondo Finance, Franklin Templeton и OpenEden, увидели значительные поступления, поскольку общая заблокированная стоимость в токенизированных казначейских облигациях выросла на 782% с $104 миллиона в январе 2023 года до $917 миллионов к концу года.

2. Статус разработки

Согласно данным defillama, текущий TVL дорожного отслеживания составляет примерно 9 миллиардов долларов США, что на 34% больше, чем в начале 2024 года (6,7 миллиарда долларов США).

3. Основные участники

Как показано в следующей таблице:

Согласно рыночным данным, на 24 февраля 2025 года топ-10 проектов RWA track с общим объемом заблокированных средств представлены в следующей таблице:

(4) Отслеживайте преимущества

Что это означает для веб3

(1) Поддержка стоимости

При общем макрофондовом фоне активы DeFi лишены доходности; в то же время доходность активов DeFi сильно колеблется и сложно обеспечить определенность; в сравнении традиционные финансовые продукты более обширны и разнообразны, а методы хеджирования более полны и могут обеспечить более стабильные доходы. Система оценки зрела, и внедрение реальных активов на цепочку сыграет ключевую роль в поддержке стоимости индустрии web3;

Криптовалютные активы с прочной поддержкой стоимости будут иметь более сильное рыночное желание предоставлять ликвидность, а также увеличится готовность инвесторов их удерживать, что может снизить проблему недостаточной ликвидности и избыточной общей концентрации не самых популярных криптовалют в определенной степени.

(2) Сопротивляться циклическим колебаниям

Активы на блокчейне сильно коррелируют, и рыночные флуктуации могут легко вызывать связи между всеми видами активов, что делает договоры займа уязвимыми для массовых ликвидаций, дополнительно усиливая рыночные флуктуации; внедрение реальных активов, особенно недвижимости, облигаций и других активов, которые более стабильны и менее связаны с рынком криптовалют, может достичь определенной степени хеджирования, обогатить типы активов и стратегии инвестирования в системе DeFi, а также способствовать улучшению общей экономической экологии Web3.0.

(3) Диверсификация продуктов управления активами на цепи

Управление активами на цепи стремится к стабильному доходу и лучшей ликвидности, а финансовые продукты, такие как облигации казначейства США, широко признаны целевыми инвестициями.

(4) Построить мост преобразования и доверия

Подмена реальных активов на цепочку - это мост для превращения традиционных финансов в децентрализованные финансы, а также строительство моста доверия.

2. Значимость для традиционного финансового трека

(1) Улучшенная гибкость инвестиций

Токенизация демократизирует инвестиционные возможности, позволяя дробное владение высокоценными активами, такими как недвижимость и искусство, превращая их в торгуемые токены и позволяя мелким инвесторам участвовать на рынках, к которым ранее было затруднительно доступиться из-за высоких затрат.

(2) Улучшить ликвидность и возможности определения цен

Токенизация снижает трение в продажах активов, их передаче и ведении записей, позволяя в противном случае неликвидным активам торговать без препятствий почти бесплатно.

В традиционных финансовых рынках передача активов часто включает множество посредников, что делает процесс сделки сложным и длительным. Возьмем в качестве примера редкие драгоценные камни или частный капитал. В прошлом инвесторам было очень сложно торговать позициями в этих классах активов, часто требуя много времени и усилий для поиска покупателей или продавцов.

Токенизация использует децентрализованную природу блокчейна для упрощения этого процесса, позволяя покупателям и продавцам осуществлять транзакции напрямую, тем самым снижая транзакционные издержки. Благодаря технологии блокчейн инвесторам больше не нужно ждать месяцы или даже годы, чтобы найти подходящего покупателя, а можно быстро передавать активы другим инвесторам при необходимости, обеспечивая ликвидность во вторичном рынке в безопасном и соответствующем образе.

Кроме того, покупатели и продавцы могут более легко проводить транзакции и определять цены на активы на основе последней актуальной информации. Эта прозрачность и реально-временной характер позволяет участникам рынка более точно оценить стоимость активов и принимать более обоснованные инвестиционные решения.

(3) Улучшить прозрачность финансовых продуктов и снизить системные риски

Финансовый кризис 2008 года - это классический случай глобальной финансовой катастрофы, вызванной финансовыми деривативами. Во время этого кризиса финансовые институты упаковывали субпрайм ипотеки в ценные бумаги (такие как ипотечные обеспеченные ценные бумаги (MBS) и обеспеченные облигации долговых обязательств (CDO)), и продавали их инвесторам, создавая финансовые продукты настолько сложные, что было совершенно невозможно проследить за физическими активами, лежащими в их основе.

Под блокчейн-системой инвесторы могут легко и прозрачно отслеживать базовые активы финансовых продуктов, тем самым уменьшая возможность системных рисков в корне.

(5) Потенциальные риски

1. Риск разделения собственности между реальным и виртуальным мирами

Хотя реальные активы могут быть торгуемы на цепи блоков через токенизацию, и некоторые активы также могут быть торгуемы через токенизацию, из-за физических характеристик некоторых реальных активов фактический перевод активов не может быть реализован, поэтому они все еще ограничены суверенитетом и другими аспектами на физическом уровне;

2. Риски несоответствия между реальными и криптовалютными рынками

Проблема доверия и последовательности между активами и ончейн-данными является основным вызовом RWA on-chain. Ключ к размещению RWA на цепи - обеспечить соответствие между активами реального мира и данными на цепи. Например, после токенизации недвижимости, владение, стоимость и другая информация, записанная на цепи, должны полностью соответствовать фактическим юридическим документам и статусу актива.

Однако здесь возникают две ключевые проблемы: одна - это подлинность данных на цепи, то есть, как обеспечить доверие к источнику данных на цепи; другая - синхронное обновление данных, то есть, как обеспечить, чтобы информация на цепи могла отражать изменения статуса реальных активов в реальном времени. Решение этих проблем обычно требует введения доверенного третьего лица или авторитетного агентства (например, правительства или органа по сертификации), но это противоречит децентрализованной природе блокчейна, и проблема доверия остается неизбежным основным вызовом для RWA on-chain.

3. Баланс между децентрализацией и соблюдением

С точки зрения юридического признания токенизированные активы должны иметь тот же юридический эффект, что и активы реального мира. Это означает, что собственность, ответственность и защита токенизированных активов должны быть согласованы с традиционными юридическими рамками. Тем не менее, без должной регулятивной координации собственность на токенизированные активы может оказаться под угрозой трудности принудительного исполнения в суде или не признаваться в некоторых юрисдикциях.

Однако вышеупомянутые условия подчинения регулированию и судебному надзору противоречат децентрализованному видению самого блокчейна. Как найти баланс между соблюдением и децентрализацией на треке RWA, по-прежнему остается вызовом.

3. Ondo Finance в качестве анализа применения

(1) Основная ситуация

(2) Ситуация с продуктом

1. Собственные продукты

(1) USDY (процентная ставка USD)

USDY - это токенизированный инструмент, подкрепленный краткосрочными ценными бумагами казначейства США и спросовыми депозитами банков. USDY открыт для обычных инвесторов с лимитом покупки от $500 и выше, и может быть создан и передан по цепи через 40-50 дней после покупки.

По сравнению со стабильными монетами USDT и USDC, которые часто используются в крипто мире, USDY больше похож на процентную стабильную монету и также может быть классифицирован как сектор процентных стабильных монет. Однако, в отличие от других процентных стабильных монет, он поддерживается традиционными банками, и согласно его официальному веб-сайту, USDY соответствует требованиям регулирования США.

Поскольку USDY может быть создан и циркулировать на цепи после определенного периода времени и действовать как стабильная валюта, структурное проектирование и контроль рисков USDY особенно важны. Вот основные моменты проектирования USDY и методы надзора.

• Структурное проектирование: USDY выпускается Ondo USDY LLC и служит SPV. Активы управляются отдельно от Ondo Finance и ведутся отдельные книги и учетные записи. Такая структура обеспечивает отделение залоговых активов USDY от потенциальных финансовых рисков Ondo Finance;
• Оверколлатерализация: USDY использует оверколлатерализацию в качестве меры по снижению рисков. Минимальная 3% позиция первых потерь используется для смягчения краткосрочных колебаний цен на облигации США. В настоящее время USDY переколлатерализован на 4.64% первых потерь;
• Первоочередное: инвесторы в USDY имеют "приоритетное право" на подлежащие банковские вклады и государственные облигации. Трест Ankura выступает в качестве залогового агента, контролирующего интересы держателей USDY. Установлены контрольные соглашения с банками и кастодианами, удерживающими активы, предоставляющие тресту Ankura юридические права и обязательства по контролю за активами и возмещению держателям токенов в случае определенных дефолтов или ускорения кредитов через голосование держателей USDY;
• Ежедневные отчеты о прозрачности: Ankura Trust выступает в качестве сертификатора и предоставляет ежедневные отчеты о прозрачности, сообщающие о статусе резерва. В этих отчетах подробно описываются активы, обеспечивая прозрачность и ответственность. Отчеты проходят независимую проверку, обеспечивая дополнительное обеспечение надежности;
• Распределение активов: USDY принимает осторожную стратегию инвестирования для обеспечения безопасности и ликвидности средств. Целевое распределение активов составляет 65% банковских депозитов и 35% краткосрочных облигаций США. Этот консервативный подход к инвестированию сосредотачивается только на этих более безопасных и ликвидных инструментах, минимизируя риски.
• Хранение активов: обеспечивающие USDY американские казначейские облигации хранятся на "счетах кассового обслуживания" Morgan Stanley и StoneX для обеспечения безопасности активов. Эти активы не будут повторно рехипотекированы. Ankura Trust ежедневно подтверждает наличие этих депозитов.

С помощью вышеперечисленных методов продукты USDY изолируют активы и криптопроекты для снижения рисков проекта RUG; Обеспечение имеет избыточное обеспечение, чтобы компенсировать риск падения процентных ставок по государственным облигациям; Ankura Trust выступает в качестве регулирующего органа для обеспечения безопасности средств и доходов инвесторов; Залог хранится на денежном счете в традиционном банке, чтобы гарантировать, что средства не будут использованы повторно.

Инвестиционный порог USDY ниже, чем у других продуктов RWA, и помимо покупки на цепи с помощью USDC, вы также можете участвовать через банковский перевод.

(2) OUSG (USD Казначейская облигация)

Большинство базовых активов OUSG поступают от короткосрочного американского облигационного ETF BlackRock: iShares Short Treasury Bond ETF (NASDAQ: SHV), а небольшая часть представлена USDC и USD в качестве ликвидности.

Из них стоит выделить Ondo I LP, как управляющего фондом, управляющего акциями ETF SHV OUSG, купленными инвесторами. В качестве SPV OUSG, Ondo I LP - американская компания, что способствует изоляции рисков для инвесторов и помогает пользователям выкупать свои акции в чрезвычайных ситуациях (к таким ситуациям относятся банкротство проекта и другие причины).

(3) OMMF (Фонд денежного рынка правительства США)

OMMF - токен RWA на основе фонда денежного рынка правительства США (MMF), который еще не был официально выпущен.

2. Анализ конкурентоспособных продуктов

(3) Экономика токенов

Токен ONDO, запущенный на Ethereum в январе 2024 года, — это токен, который питает экосистему Ondo Finance, с максимальным предложением в 10 миллиардов токенов, распределенных следующим образом:

• Продажа доступа сообщества: 198,884,411 токенов (приблизительно 2%) выпущены ранним инвесторам через CoinList, примерно 90% из них разблокируются при запуске.
• Рост экосистемы: 5 210 869 545 токенов (~52,1%) используются для раздач, поощрения участников и расширения. 24% разблокируется при запуске, остаток считывается в течение пяти лет.
• Разработка протокола: 3,300,000,000 токенов (приблизительно 33%) выделены на инфраструктуру и создание продукта, заблокированы на минимум 12 месяцев и постепенно разблокируются в течение пяти лет.
• Частная продажа: 1,290,246,044 токенов (примерно 12.9%) выдано инвесторам Seed и Series A с минимальным сроком блокировки в 12 месяцев и поэтапным выпуском в течение пяти лет.

(4) Соответствие между отраслью и треком

1. В соответствии с акцентом отрасли

Основная сюжетная линия бычьего рынка 2024-2025 года включает RWA, институциональный вход и спрос на стабильный доход, что в высшей степени соответствует стратегии ONDO;

2. Построить мост между Tradfi и Defi

Как мост для традиционных финансовых учреждений для развертывания в web3, Ondo установил блокчейн-двигатель для традиционных финансов, позволяя традиционным финансовым активам изменять ликвидность на цепи, обеспечивая твердую ценностную поддержку для криптовалютной индустрии и удовлетворяя двунаправленные потребности Tradfi и Dfi;

3. Продукты соответствуют потребностям отрасли

На криптовалютном рынке, которому не хватает ликвидности, Ондо выбрал облигации США и связанные с ними активы с высокой общественной узнаваемостью в качестве первого шага в RWA, который может обеспечить ликвидность при внедрении RWA. В то же время криптовалютный рынок славится высокой доходностью и высокой волатильностью, что отпугивает многих инвесторов с низким аппетитом к риску. Стабильные продукты RWA от Ondo, несомненно, повышают привлекательность инвесторов, не склонных к риску, для выхода на рынок криптовалют.

4. Соблюдение требований в области соответствия и доверия

После того как отрасль пережила период бурного роста, она обязательно станет более стандартизированной. ONDO сделал собственную попытку создать решение RWA, которое сочетает в себе открытость общедоступной цепи с уровнем безопасности институционального уровня. Попытка соблюдения также означает усилия по распространению доверия, что соответствует будущим потребностям отрасли.

(5) Инновации - баланс между соблюдением требований и децентрализацией

1. Встроенная поддержка ресурсов RWA

Основной особенностью Ondo Chain является ее встроенная поддержка активов RWA, в частности токенов, выпущенных Ondo GM. Планируется, что Ondo Chain поддержит стейкинг токенов Ondo GM и других высококачественных ликвидных активов, что не только обеспечит безопасность сети, но и создаст возможности для доходов от бездействующих активов.

2. Внедрение сотрудничества с учреждениями Tradfi

Сотрудничество с традиционными институтами, такими как Morgan Stanley, BlackRock, Coinbase и другими ведущими компаниями отрасли (Coinbase также является инвестором в Ondo), позволяет токенизировать американские казначейские облигации, денежные рыночные фонды и другие активы, и строгое соблюдение соответствующих американских законов и нормативов упрощает завоевание доверия инвесторов;

Во-вторых, Ondo обеспечивает бесшовное соединение с частными сетями и традиционными финансовыми средами, позволяя избранной группе финансовых учреждений запускать узлы частичной проверки. Такая конструкция может сократить задержки транзакций, предотвратить опережающие транзакции и предоставить учреждениям доступ к своим уникальным активам и ликвидности, что еще больше повысит привлекательность и полезность Ondo Chain в приложениях институционального уровня.

3. Данные в цепочке точны и мошенничество исключено.

Встроенный оракул обеспечивает синхронизацию цен на активы, процентных ставок и других данных в режиме реального времени, а подлинность данных поддерживается лицензированными узлами верификации. Такая прозрачность снижает возможность манипулирования рынком;

4. Взаимодействие межцепочность

Ondo Chain реализует полноценную цепочку обмена сообщениями и передачу активов межцепочным путем через нативную интеграцию с Ondo Bridge. Его Децентрализованная Сеть Верификации (DVN) обеспечивает основную безопасность системы, и защиту можно дополнительно усилить с помощью дополнительных DVN при больших суммах транзакций. Более того, Ondo Chain поддерживает безпрепятственное обмена статусом KYC, списком санкций, суммой залога и другими данными, упрощая процесс создания полноцепных приложений для разработчиков.

5. Пионер в соблюдении

(1) Соблюдение законодательства о ценных бумагах: Исключения по Регуляции D и ограничения на квалифицированных инвесторов

• Reg D 506(c): Токенизированные продукты облигаций Ondo (такие как OUSG, USDY) выпускаются в соответствии с Рег D 506(c) Закона о ценных бумагах США, который позволяет частное размещение ценных бумаг квалифицированные инвесторы (Аккредитованные инвесторы)без регистрации в SEC, но должны соответствовать: Инвесторы должны подтвердить активы (личное чистое состояние > 1 миллиона долларов США или годовой доход > 200 000 долларов США) Эмитент должен подтвердить квалификацию инвестора через разумные шаги (например, выписки из банка, налоговые документы). Токены запрещены к публичной перепродаже в течение года после выпуска.
• Значимость соответствия: избегайте идентификации как незаконного публичного размещения ценных бумаг и снижайте риски применения SEC.

(2) Ключевые квалификации

(3) Сравнение соблюдения с коллегами

(6) Ограничения

1、Чрезмерная зависимость от институтов и отсутствие драйва сообщества

Структура Ondo Finance в значительной степени опирается на участие традиционных финансовых учреждений, а доверие и ликвидность токенизированных активов в основном поддерживаются этими учреждениями. Несмотря на то, что это обеспечивает качество активов и соответствие нормативным требованиям, это также создает основную проблему: ее экосистема в первую очередь ориентирована на учреждения с ограниченным участием розничных пользователей. По сравнению с полностью децентрализованным проектом RWA, Ondo больше похож на продолжение традиционного финансового мира. Оборот и торговля токенизированными активами в основном происходят между учреждениями, снижая влияние индивидуальных инвесторов и децентрализованного сообщества.

2. Централизованное распределение власти под контролем институтов

Хотя Ondo Chain сохраняет определенную открытость, ее валидаторы имеют разрешение, что означает, что основная власть сосредоточена в руках нескольких учреждений. Это резко контрастирует с полностью децентрализованным проектом RWA, где любой участник может стать ключевым узлом в сети. Дизайн Ondo отражает, в некоторой степени, структуру власти традиционной финансовой сферы, где большинство контроля остается в руках нескольких крупных финансовых учреждений. Этот централизованный контроль может привести к будущим конфликтам в управлении и распределении ресурсов, особенно когда интересы держателей токенов конфликтуют с интересами институциональных игроков.

3. Соблюдение нормативных требований и устаревшие учреждения могут ограничивать скорость инноваций

Поскольку основными столпами Ondo Finance являются соблюдение нормативных требований и институциональное участие, это может ограничить скорость внедрения инноваций. По сравнению с полностью децентрализованными проектами, Ondo может столкнуться со сложными процессами соблюдения требований и институциональными одобрениями при запуске новых финансовых продуктов или технологий. Это может замедлить реакцию в быстро развивающейся криптоиндустрии, особенно при конкуренции с более гибкими проектами DeFi, где комплаенс и структуры, ориентированные на агентства, могут стать бременем.

(7) Будущее развитие

1. Продукты

Я лично верю, что Ondo Finance продолжит укреплять сотрудничество с институциями в будущем, начиная с токенизации долга США с высокой ликвидностью и стабильной доходностью, и постепенно полагаясь на одобрение продуктов своих кооперативных финансовых гигантов для внедрения других финансовых активов традиционных финансовых компаний в цепочку для увеличения собственной глубины рынка.

В то же время Ондо может использовать в настоящее время развернутый американский облигационный RWA в качестве защитной позиции в отношении открытия продукта; развивать недвижимость RWA для захвата региональной арбитражной торговли (например, разницу в доходности от аренды между Юго-Восточной Азией и Северной Америкой), углеродный кредит RWA в качестве инструмента хеджирования черного лебедя (корреляция с фьючерсами на энергию достигает 0,72) и другие продукты RWA, а также диверсифицировать собственные типы продуктов RWA, чтобы удовлетворить разнообразные инвестиционные потребности инвесторов.

Источник данных: Индекс MSCI RWA (2025Q2), период обратного тестирования 2023-2025

2. Соблюдайте суть децентрализации

Как сохранить баланс между соблюдением и децентрализацией все еще открытый вопрос для Ондо. В контексте системы разрешения узла верификации, децентрализованная модель - это просто иллюзия? Может ли Ондо по-прежнему соответствовать своей первоначальной задумке быть членом блокчейна, который нельзя подделать или нарушить?

(8) Инвестиционные рекомендации

1. Краткосрочные рекомендации – инвестиции

(1) Периодичность

Судя по циклическим колебаниям блокчейна, если в будущем мы войдем в медвежий рынок, основные протоколы стейблкоинов, такие как ONDO и EVA, могут стать любимцами рынка, а их американские облигации подойдут инвесторам с низким уровнем риска.

(2) Сотрудничество между Tradfi и Defi все еще находится в периоде медового месяца

В настоящее время я считаю, что Tradfi и Defi все еще находятся в медовом месяце сотрудничества, а RWA является выгодным сотрудничеством для обеих сторон. Обе стороны ускорят инкубацию более ценных продуктов RWA во время медового месяца, и бизнес Ondo также настанет быстрый цикл развития, что сделает его хорошим временем для инвестиций.

(3) Богатые факторы движения (см. Приложение 1)

Согласно модели факторов движущей силы (4+3 фактора), у Ondo сильная движущая сила в пяти аспектах: Benchmark, Status, Vision, Useful и Revenue Generation. Однако его слабая модель токеномики, единственный источник дохода и конкурентное давление являются основными рисками. Если Ondo Chain сможет успешно соединить традиционную финансовую систему и ликвидность on-chain, ожидается, что его оценка превысит десятки миллиардов долларов.

(4) Недооценка (см. Приложение 2 для подробного ознакомления)

Согласно абсолютному методу оценки, при предположениях о WACC 22%, марже прибыли 30% и устойчивом росте 8%, если количество токенов останется неизменным, цена каждого токена ONDO оценивается в 1.81$. Текущие данные на 24 февраля показывают, что цена Ondo составляет 1.23$, и есть определенный потенциал для роста.

приложение

1. Анализ факторов, определяющих оценку (4+3)

Ondo Finance занимает лидирующее положение на треке RWA благодаря своему преимуществу первопроходца в области соблюдения и инноваций продуктов. Однако его слабая токеномическая модель, единственный источник дохода и конкурентное давление являются основными рисками.

Краткосрочные спекулятивные возможности и долгосрочная ценность должны оцениваться на основе политики ФРС и прогресса экологического расширения. Если Ondo Chain сможет успешно соединить традиционную финансовую сферу и онлайн-ликвидность, ожидается, что его оценка превысит десятки миллиардов долларов.

2. Анализ оценки Ondo Finance (ONDO) на 24 февраля 2025 года (на основе гибридной модели)

(1) Предположения о росте TVL и прогнозы денежных потоков

1. Путь роста TVL

2. Расчет свободного денежного потока (СДП)

• Ставка комиссии по соглашению: 1.00% (TVL × ставка комиссии) (включая: ставка комиссии за управление активами 0.35%, ставка комиссии за залог 0.5%, ставка комиссии за транзакцию 0.15%)
• Пропорция затрат: 30% (комиссия за газ 15% + аудит 5% + операции 10%)
• Годовой свободный денежный поток = TVL × 1.00% × 70% \
  Свободный денежный поток до старения = Общий объем торгов × 1.00% × 70%

три, Расчет гибридной модели оценки

1. Традиционная часть DCF

(1) Ставка дисконта и устойчивая стоимость

• Скидочная ставка: 22% (WACC 12% + премия за риск Web3 10%)
• Бесконечная стоимость (модель Гордона):

• DCF значение на токен: 521.8 миллионов / 1.445 миллиарда ≈ USD 0.36

2. Моделирование факторов, специфичных для Web3

(1) Множитель токеномической экономики

• Доход от стейкинга: коэффициент залога 30%, сумма залога = 1,445 миллиарда × 30% = 433,5 миллиона штук, годовая доходность 8% Текущая стоимость дохода от стейкинга = 4,335×8%×1,23 (текущая цена)/22% (WACC)/14,45=0,13 USD/токен
• Премия за управление: уровень участия в управлении 15%, премия +9% →0.11 USD/токен

(2) Значение сетевого эффекта

Значение сетевого эффекта = β1⋅TVL^k = 0.15*186.62^1.1/14.45/2.7=1.21 USD/токен

• β₁=0,15 (На основе головных проектов: ссылка на пропорциональное соотношение между TVL и рыночной стоимостью протоколов DeFi, таких как Compound и Aave. Пример: Когда TVL Compound составляет 10 миллиардов долларов США, ее рыночная стоимость составляет примерно 2,5 миллиарда долларов США →b1=25/100^1,2≈0,15)
• Индекс TVL (k=1.1)
• Теоретическая основа: модифицированная версия закона Меткалфа.
• Исходная формула: Сетевая стоимость ∝n2 (n - количество пользователей)
• Коррекция реальности: из-за различий в ликвидности активов сетевой эффект TVL слабее прямого взаимодействия пользователя и снижается до 1.1.
• Эмпирическая поддержка: Исследования показывают, что стоимость протоколов DeFi связана с TVL, возведенным в степень от 1.1 до 1.3 («IEEE Транзакции с использованием блокчейна, 2023 г.»). Ондоселектк=1.1, балансируя консерватизм и ожидания роста.

(3) Comprehensive valuation results

Vtotal=0.36 (DCF) + 0.13 (стейкинг) + 0.11 (управление) + 1.21 (сеть) = 1.81 USD/токен

(4) Заключения и операционные рекомендации

Разумный диапазон оценки: US$1.81-2.40

1. Текущая цена значительно занижена, основной двигатель: движок роста TVL. Оптимизация уровня согласия, 1% уровень балансирует доход и конкурентоспособность. Взрывается экология межцепных связей, и мультицепные активы вводятся после запуска Ondo Chain.

Однако, согласно текущим рыночным условиям, рост и падение этого актива могут быть не оптимальным выбором на рынке. В этом исследовательском отчете он рассматривается только в качестве исследовательского случая.

Отказ:

1. Эта статья воспроизведена из [X], авторские права принадлежат оригинальному автору [ @Moose777_, @Nihaovand], если у вас есть возражения против перепечатки, пожалуйста, свяжитесь с Gate Learnкоманда, команда обработает это как можно скорее в соответствии с соответствующими процедурами.
2. Отказ от ответственности: Взгляды и мнения, выраженные в этой статье, представляют только личные взгляды автора и не являются каким-либо инвестиционным советом.
3. Другие языковые версии статьи переводятся командой Gate Learn и не упоминаются в Gate, переведенная статья не может быть воспроизведена, распространена или украдена.