Годовой рост в 12 раз, снова появляется миф о «И Чжун Тянь» на рынке A-shares

Вопрос AI · Высокая оценка означает ли скрытые риски в мифе о росте Yuanzhe Technology?

Автор丨Маленький Ли Фэйдао

Недавно цена акций Yuanzhe Technology превысила тысячу юаней и даже обогнала Cambrian, став второй по стоимости акцией на рынке А-акций после Kweichow Moutai. За менее чем год её цена взлетела в 12 раз, что в мировом масштабе крайне редкое явление.

Будучи восьмой акцией с ценой в тысячу юаней в истории А-акций, сможет ли она разрушить «проклятие» акций с ценой в тысячу юаней?

【Тайна 12-кратного роста】

За последний год Yuanzhe Technology вошла в ряды «акций-тысячников» на А-рынке, что стало возможным благодаря значительному улучшению финансовых показателей.

В 2025 году выручка компании составила 600 миллионов юаней, что на 138,5% больше по сравнению с предыдущим годом, чистая прибыль, относящаяся к материнской компании, достигла 191 миллиона юаней, успешно вышла из убытков и установила рекорд по годовой прибыли.

▲Источник: Wind

Если разложить по полочкам, то традиционный телекоммуникационный бизнес поставлял оптические чипы средней и низкой скорости, такие как 2,5G и 10G, но за последние годы рост этого сегмента замедлился. В 2025 году выручка составила всего 206 миллионов юаней, снизившись более чем на 30 миллионов по сравнению с пиковым значением 2022 года. Причина — глобальный переход к стабильной фазе развития 5G, замедление капитальных затрат операторов, а также высокая локализация производства и жесткая конкуренция на рынке, что привело к снижению валовой маржи с 60% до примерно 30%.

Другой сегмент — бизнес по передаче данных, где компания благодаря световым чипам CW Silicon Photonics и другим продуктам захватила рынок за счет взрывного роста вычислительных мощностей AI, доля выручки в этом сегменте уже превысила 65%, став «флагманом» и новым драйвером роста. Валовая маржа этого бизнеса превышает 70%, что значительно повышает общую прибыльность компании и приближает её к уровню 2022 года.

Кроме того, значительная оценочная премия, вызванная избыточной ликвидностью, также является ключевой причиной взрывного роста цены.

За последний год общий тренд на рынке А-акций был восходящим, а технологические компании, связанные с цепочкой AI, заметно выросли в оценке. Самым ярким примером является «Ичжунь Тянь», чей максимум роста достиг 860–950%. Даже слабоприбыльные «контрактные фабрики», такие как Foxconn, выросли примерно на 400%, превысив рыночную капитализацию материнской компании Hon Hai Precision более чем на 50%.

На международном рынке ситуация аналогична. Легкая ликвидность в долларах США привела к стремительному росту таких компаний, как Lumentum, — их рыночная оценка выросла более чем в 13 раз, достигнув 185-кратных значений.

Общий рост рынка А-акций, массовое объединение вокруг AI, улучшение бизнес-показателей — при благоприятных условиях, в том числе времени, места и командных усилиях, Yuanzhe Technology, как один из немногих лидеров в области оптических чипов, создала за год миф о «инвестиционном чуде» с ростом более чем в десять раз, что неудивительно.

【Еще один продавец AI】

Вычислительная мощность — это огромная цепочка индустрии, верхний уровень которой включает ключевые чипы, серверы и компоненты — так называемый «железный фундамент».

В частности, оптические модули отвечают за преобразование оптоэлектронных сигналов, фактически создавая «скоростную автомагистраль» для передачи информации, позволяя тысячам GPU работать совместно. Их характеристики напрямую влияют на эффективность и масштаб всей системы вычислений.

Детализируя, верхний уровень — оптические чипы, отвечающие за передачу и прием сигналов, такие как продукты компании Youjie Technology. Средний уровень — оптические компоненты, включающие сборку, тестирование, фильтрацию, соединение и модуляцию, представленные компаниями Tianfutong и др. Нижний уровень — интеграция и поставка конечных устройств, такие как Zhongji Xuchuang, Xin Yisheng.

Можно сказать, чем выше спрос на обучение больших моделей и вычислительные задачи, тем больше отгрузка оптических модулей и тем выше спрос на оптические чипы.

По данным LightCounting, в 2024 году мировой рынок оптических чипов оценивается в 3,5 миллиарда долларов, а к 2030 году достигнет 11 миллиардов долларов при среднем ежегодном росте около 17%. Согласно данным China Business Industry Research Institute, в 2024 году внутренний рынок уже превысил 15 миллиардов юаней, тогда как в 2020 году он составлял всего 9,35 миллиарда.

▲Мировой рынок оптических чипов, источник: LightCounting

В будущем расширение рынка оптических чипов будет обусловлено двумя основными драйверами роста.

Первый — рост количества оптических чипов, вызванный взрывом вычислительных мощностей AI. За последние годы капитальные затраты облачных провайдеров постоянно растут. Microsoft, Google, Amazon и Meta в 2025 году совместно потратят около 350 миллиардов долларов, что на 60% больше по сравнению с предыдущим годом, что способствует расширению дата-центров AI и увеличению отгрузки оптических чипов.

Второй — развитие скорости передачи данных в оптических модулях, которая уже достигла 100G, 400G, а сейчас — 800G, что является стандартом для AI-кластеров, и уже идет подготовка к 1,6Т. Чем выше скорость, тем больше и дороже оптических чипов, необходимых для одного модуля.

Второй фактор — технологическая эволюция оптических чипов с 25G до 100G, 200G по одному каналу.

Повышение скорости требует новых материалов, технологий производства и тестирования, что повышает барьеры входа. Высокоскоростные чипы 100G и выше стоят дороже и приносят больше прибыли, чем традиционные 10G и 25G.

Глобально, в сегментах с низкой и средней ценой — 2,5G, 10G, 25G — отечественные производители уже занимают монопольные позиции, доля которых превышает 90%, 80% и 60% соответственно. В более дорогих сегментах лидируют американские и японские гиганты — Lumentum, Broadcom, Sumitomo Electric, Mitsubishi Electric, — которые в 2020 году контролировали более 95% рынка.

За последние годы отечественные компании по производству оптических модулей начали активно выходить на рынок. Zhongji Xuchuang, Xin Yisheng, Huawei, Guangxun Technology, Hisense Broadband, Huagong Zhengyuan, Solis Photonics — все они вошли в список топ-10 мировых производителей оптических модулей по версии LightCounting в 2024 году. В 2018 году в топ-10 было только три китайские компании.

Глобальная цепочка производства оптической связи демонстрирует тенденцию к переносу производства в Китай, и отечественные производители оптических чипов могут выиграть от этого процесса замещения. Yuanzhe Technology, как ведущий отечественный производитель оптических чипов, уже тесно сотрудничает с Zhongji Xuchuang, Xin Yisheng и другими крупными локальными компаниями, а также получила сертификацию в цепочке поставок NVIDIA.

Очевидно, что Yuanzhe Technology, находясь на волне эпохи AI, выигрывает от взрывного роста вычислительной цепочки и одновременно движется в сторону «замещения импортных решений», становясь одним из ключевых лидеров рынка AI на А-акциях, словно предначертано судьбой.

【Опасность остановки гонга】

В условиях консолидации капитал рынка оценивает Yuanzhe Technology очень высоко.

На 31 марта её текущий PE — 453 раза, значительно превышая индекс оптических чипов (119) и индекс AI (61). В то же время, такие компании, как Xin Yisheng, Zhongji Xuchuang и Tianshu Tong — лидеры AI, — оцениваются в 59, 59 и 128 раз соответственно.

Такое завышение оценки по сравнению с отраслью и конкурентами подразумевает, что рынок ожидает, что рост прибыли Yuanzhe Technology при высокой спросе на вычислительные мощности AI будет продолжительным. Однако эта оптимистичная гипотеза может столкнуться с серьезными препятствиями.

На сегодняшний день глобальные технологические гиганты продолжают расширять потребности в обучении и выводе больших моделей, — но насколько долго смогут поддерживать высокие капитальные затраты, зависит от их способности коммерциализировать эти технологии.

▲Изменение капитальных затрат технологических гигантов, источник: Pacific

Пока что внедрение AI все еще находится в стадии экспериментов, и масштабных прибыльных сценариев пока не создано. Несмотря на популярность таких универсальных инструментов, как ChatGPT, в сфере офисной работы, корпоративный AI пока сталкивается с трудностями, а проникновение в ключевые отрасли — розничную торговлю, производство — практически отсутствует.

Это создает «бездонную яму» для затрат таких гигантов, как OpenAI: поскольку 95% пользователей — бесплатные, а каждый вызов AI стоит денег, компания фактически компенсирует расходы за счет доходов от небольшого числа платных пользователей, а большинство бесплатных — субсидируются. Чем больше пользователей, тем больше масштаб, но при этом издержки растут, а прибыль не появляется.

В результате, обещание OpenAI инвестировать 1,4 триллиона долларов в инфраструктуру за долгосрочную перспективу было сокращено за несколько месяцев до 600 миллиардов. Эта цифра все еще кажется амбициозной, и в будущем возможны дальнейшие сокращения. Недавно OpenAI закрыла приложение Sora, которое считалось революционным.

Эти признаки показывают, что коммерциализация AI — не такая простая и быстрая, как ожидалось, и в будущем это станет одним из факторов, ограничивающих высокие капитальные затраты технологических гигантов.

Кроме того, расширение инфраструктуры вычислений у технологических гигантов в последние годы сильно зависело от облигационных займов и банковских кредитов, при очень низких ставках.

Теперь, на фоне обострения геополитической ситуации, роста цен на нефть выше 100 долларов, рынки перестали делать ставку на снижение ставок Федеральной резервной системы в 2026 году и начали ожидать возможных повышений для борьбы с инфляцией. Эти изменения в среде ставок могут внести новые риски для высоких капитальных затрат.

Фактически, в начале 2026 года такие гиганты, как Oracle, столкнулись с отказом банков в кредитовании, их кредитные рейтинги были понижены инвестиционными банками, а CDS — страховые цены на кредит — достигли 191 базисного пункта, что является максимумом с 2008 года. Риск дефолта по облигациям резко вырос.

Это не единичный случай: банки и рынки все больше опасаются, что агрессивные инвестиции в AI у технологических гигантов выходят за рамки их свободных денежных потоков.

Следовательно, дальнейший быстрый рост вычислительных мощностей AI может оказаться уязвимым. Если ожидания изменятся, фундамент высоких показателей Yuanzhe Technology может быть пересмотрен.

Кроме того, потенциальные изменения в стиле рынка и ужесточение ликвидности могут оказать давление на оценки ведущих мировых AI-компаний.

На рынке А-акций за последние два года наблюдался долгий тренд роста в секторах технологий, циклических и финансовых активов, в результате чего их оценки достигли многолетних максимумов. В то же время, потребительские товары и дивиденды остались в относительно низких диапазонах. В будущем возможен сдвиг векторных предпочтений с роста к стоимости.

Также, из-за обострения геополитической ситуации и снижения глобальной ликвидности, крупные игроки AI, ранее получавшие выгоду от денежной политики, могут столкнуться с трудностями. Если глобальные оценки AI снизятся, Yuanzhe Technology тоже может оказаться под давлением.

В целом, рост Yuanzhe Technology — результат сочетания высокой прибыли в эпоху AI и избыточной ликвидности. Но оценка более чем в 450 раз может уже сейчас закладывать признаки будущего спада, а зависимость от высокой капитализации и макроэкономических факторов создает риски. Проклятие акций в тысячу юаней, вероятно, придется преодолеть за счет постоянных высоких показателей, но текущая ситуация говорит о серьезных вызовах.

Мнение о рисках

Данная статья содержит анализ информации о публичных компаниях, основанный на данных, раскрытых ими в соответствии с законодательством (включая временные и регулярные отчеты, официальные платформы). Информация и мнения автора не являются инвестиционной рекомендацией и не несут ответственности за любые действия, предпринятые на их основе.

——КОНЕЦ——