มาถึงแล้ว 10 ปีที่เทเธอร์เปิดตัวสกุลเงินดิจิทัลที่รองรับด้วยเงินบาทอเมริกันครั้งแรก เมื่อนั้นเท่านั้นสเตเบิลคอยน์กลายเป็นหนึ่งในผลิตภัณฑ์ที่ได้รับการนำมาใช้มากที่สุดในโลกคริปโต โดยมีมูลค่าตลาดเกือบ 180 พันล้านเหรียญ แม้ว่าจะมีการเติบโตที่น่าประหลาดใจเช่นนี้ สเตเบิลคอยน์ยังคงเผชิญกับความท้าทายและข้อจำกัดที่สำคัญ

โพสต์นี้สำรวจปัญหาที่เกี่ยวข้องกับรูปแบบ stablecoin ที่มีอยู่ในปัจจุบันและพยายามทำนายว่าเราจะสามารถสิ้นสุดสงครามกลางเงินได้อย่างไร

I. สเตเบิลคอยน์ = หนี้

ก่อนที่จะลงไปในเนื้อหา ขอเริ่มต้นด้วยการอธิบายเนื้อหาพื้นฐานเพื่อให้เข้าใจเกี่ยวกับสิ่งที่สเตเบิลคอยน์แสดงออก

เมื่อฉันเริ่มศึกษาเกี่ยวกับ stablecoins มาหลายปีที่แล้ว ฉันสับสนเกี่ยวกับคำบรรยายที่บางคนให้ไปว่าเป็นเครื่องมือหนี้ มันเริ่มเข้าใจมากขึ้นเมื่อฉันได้ลงไปศึกษาลึกขึ้นเกี่ยวกับวิธีการสร้างเงินในระบบการเงินปัจจุบันของเรา

ในระบบเงินตราไฟแอต การเงินถูกสร้างขึ้นโดยส่วนใหญ่เมื่อธนาคารพาณิชย์ (ต่อไปเรียกว่า "ธนาคาร") ให้สินเชื่อแก่ลูกค้าของพวกเขา แต่สิ่งนี้ไม่หมายความว่าธนาคารสามารถสร้างเงินจากอากาศบางสิ่งก็ได้ ก่อนที่จะสร้างเงินได้ ธนาคารจะต้องได้รับสิ่งที่มีค่ามาก่อน: คำสัญญาของคุณในการชำระเงินกู้

สมมติว่าคุณต้องจัดหาเงินทุนเพื่อซื้อรถใหม่ คุณติดต่อธนาคารในประเทศของคุณเพื่อขอสินเชื่อและเมื่อได้รับการอนุมัติแล้วธนาคารจะเครดิตบัญชีของคุณด้วยเงินฝากที่ตรงกับจํานวนเงินกู้ นี่คือเมื่อมีการสร้างเงินใหม่ในระบบ

เมื่อคุณโอนเงินเหล่านี้ให้กับผู้ขายรถ เงินมักจะถูกย้ายไปยังธนาคารอื่นหากผู้ขายมีบัญชีธนาคารที่อยู่ที่อื่น อย่างไรก็ตาม จนกว่าคุณจะเริ่มชำระเงินกู้ เงินจะยังคงอยู่ภายในระบบธนาคาร การสร้างเงินเกิดขึ้นผ่านการให้กู้ยืมและการทำลายเงินเกิดขึ้นผ่านการชำระเงิน

รูปที่ 1: การสร้างเงินผ่านการให้สินเชื่อเพิ่ม

แหล่งที่มา: การสร้างเงินในเศรษฐกิจสมัยใหม่ (ธนาคารแห่งอังกฤษ)

Stablecoins ทํางานในลักษณะที่ค่อนข้างคล้ายกัน พวกเขาถูกสร้างขึ้นเมื่อผู้ออกให้เงินกู้และถูกทําลายผ่านการชําระคืนของผู้กู้ ผู้ออกแบบรวมศูนย์เช่น Tether และ Circle mint tokenized USD ซึ่งโดยพื้นฐานแล้วเป็น IOUs ดิจิทัลที่ออกให้กับเงินฝาก USD จากผู้กู้ โปรโตคอล DeFi เช่น MakerDAO และ Aave ยังสร้าง stablecoins ผ่านเงินกู้แม้ว่าในกรณีนี้การออกจะได้รับการสนับสนุนจากหลักประกัน crypto มากกว่าคําสั่ง

ด้วยหนี้สินของพวกเขาที่ได้รับการสนับสนุนจากรูปแบบที่แตกต่างกันของหลักประกันผู้ออก stablecoin ทําหน้าที่เป็นธนาคาร crypto โดยพฤตินัยSebastien Derivaux (@SebVentures"">@SebVentures) เชฟผู้ก่อตั้ง Steakhouse Financial สํารวจการเปรียบเทียบนี้ในการวิจัยของเขาเพิ่มเติม "สกุลเงินดิจิตอลและลำดับความสำคัญของเงิน.”

รูปที่ 2: เมทริกซ์สองต่อสองของสเตเบิลคอยน์

แหล่งที่มา: Cryptodollars และลำดับชั้นของเงิน (ก.ย. 2024)

Sebastien จำแนก stablecoins โดยใช้เมทริกซ์ขนาด 2x2 โดยอิงจากลักษณะของสำรอง (สินทรัพย์ออฟเชน เช่น RWAs กับสินทรัพย์คริปโตออนเชน) และว่าโมเดลเป็นการสำรองอย่างเต็มหรือส่วนหนึ่ง

นี่คือตัวอย่างที่น่าสนใจ

• USDT: ส่วนใหญ่มีการสนับสนุนจากสินทรัพย์นอกเครือข่าย โมเดลของเทเธอร์เป็นการสงวนส่วนเศษเนื่องจากทุก USDT ไม่ได้รับการสนับสนุนแบบ 1:1 โดยเงินสดหรือเทียบเท่าเงินสดเช่นตราสารหนี้ระยะสั้น แต่ยังรวมถึงสินทรัพย์อื่น ๆ เช่นเอกสารพาณิชย์และหุ้นสาธารณะ
• USDC: USDC ยังได้รับการสนับสนุนจากเงินสำรองนอกเครือข่ายเช่นกัน แต่ต่างจาก USDT ที่มีสถานะเงินสำรองแบบเต็ม (รองรับแบบ 1:1 ด้วยเงินสดหรือเทียบเทียบเท่า) PYUSD เหรียญ stablecoin ที่รองรับด้วยเงินตราอีกตัวที่ได้รับความนิยมก็อยู่ในหมวดหมู่เดียวกัน
• DAI: DAI ถูกเผยแพร่โดย MakerDAO และรับรองด้วยเงินสำรองออนเชน DAI ถูกจัดเก็บเป็นส่วนเศษผ่านโครงสร้างที่มีการค้ำประกันมากกว่า

รูปที่ 3: งบทดลองที่เรียบง่ายของผู้ออกสกุลเงินคริปโตปัจจุบัน

แหล่งที่มา: Cryptodollars and the Hierarchy of Money (ก.ย. 2024)

เหมือนกับธนาคารแบบดั้งเดิม ธนาคารสกุลเงินดิจิทัลเหล่านี้มีเป้าหมายที่จะสร้างผลตอบแทนที่น่าสนใจสำหรับผู้ถือหุ้นโดยการรับผิดชอบด้านการเงินในระดับที่มีการวัดได้มากพอ พอเพียงที่จะได้รับกำไร แต่ไม่ได้มากพอที่จะเสี่ยงต่อทรัพย์สินหลักและเสี่ยงต่อการล้มละลาย

II. ปัญหากับโมเดลที่มีอยู่

ในขณะที่ stablecoins มีคุณสมบัติที่ต้องการเช่นต้นทุนการทําธุรกรรมที่ต่ํากว่าการชําระเงินที่เร็วขึ้นและผลตอบแทนที่สูงกว่าทางเลือก TradFi แต่รุ่นที่มีอยู่ยังคงประสบปัญหาหลายประการ

(1) การแตกแยก

ตามRWA.xyz (@RWA_xyz"">@RWA_xyz), ณ ขณะนี้มีสเตเบิลคอยน์ที่เชื่อมโยงกับ USD อยู่ 28 รายการ

รูปที่ 4: ส่วนแบ่งตลาดของสเตเบิลคอยน์ที่มีอยู่

แหล่งที่มา: RWA.xyz

เมื่อเจฟเบซอสพูดว่า “กำไรของคุณคือโอกาสของฉัน” อย่างที่รู้กันดี ในขณะที่เทเธอร์และเซอร์เคิลยังคงครองตลาดสเตเบิลคอยน์อย่างได้อย่างที่รู้กันดี ในปีหลังของอัตราดอกเบี้ยสูงได้กระตุ้นคลื่นของผู้เข้าร่วมใหม่ที่กำลังมุ่งหวังที่จะเอาส่วนแบ่งของกำไรที่สูงเหล่านี้

ปัญหาของการมีตัวเลือกสกุลเงินที่เสถียรมากมายคือ ถึงแม้ว่าแต่ละตัวจะแทนดอลลาร์ที่ถูกทำให้เป็นโทเค็น แต่พวกเขาไม่สามารถทำงานร่วมกันได้ ตัวอย่างเช่น ผู้ใช้ที่ถือ USDT จะไม่สามารถใช้งานได้อย่างราบล้อมกับผู้ขายที่ยอมรับเฉพาะ USDC แม้ว่าทั้งสองตัวจะยึดติดกับดอลลาร์ ผู้ใช้สามารถแลกเปลี่ยน USDT เป็น USDC ผ่านการแลกเปลี่ยนที่เซ็นทรัลหรือแบบไม่มีการกำหนด แต่นี้ก็เพิ่มความเสียเวลาในการทำธุรกรรมที่ไม่จำเป็น

ภูมิทัศน์ที่กระจัดกระจายนี้คล้ายกับยุคก่อนธนาคารกลางเมื่อธนาคารแต่ละแห่งออกธนบัตรของตนเอง ในช่วงเวลานั้นมูลค่าของธนบัตรของธนาคารผันผวนตามความมั่นคงที่รับรู้และอาจกลายเป็นไร้ค่าหากธนาคารผู้ออกบัตรล้มเหลว การขาดมาตรฐานในมูลค่าทําให้เกิดความไร้ประสิทธิภาพในตลาดและทําให้การค้าข้ามภูมิภาคเป็นเรื่องยากและมีค่าใช้จ่ายสูง

ธนาคารกลางถูกสร้างขึ้นเพื่อแก้ไขปัญหานี้ โดยการกำหนดให้ธนาคารสมาชิกต้องรักษาบัญชีสำรองเพื่อให้แน่ใจว่าธนบัตรที่ออกโดยธนาคารสามารถรับได้ในมูลค่าตามหน้าที่ทั่วระบบ มาตรฐานนี้ได้ทำให้ได้ผลลัพธ์ที่เรียกว่า "ความเป็นกลางของเงิน" ซึ่งทำให้คนสามารถจัดการกับธนบัตรและเงินฝากได้เป็นเท่ากัน โดยไม่สนใจความเชื่อถือของธนาคารที่ออก

แต่ DeFi ขาดธนาคารกลางในการสร้างความสมดุลเงินตรา บางโครงการเช่น M^0 (@m0foundation"">@m0foundation), พยายามแก้ปัญหาความสามารถในการทำงานร่วมกันโดยการพัฒนาแพลตฟอร์มการออกสกุลเงินดิจิทัลมีลักษณะกระจายกันฉันส่วนตัวคาดหวังในวิสัยทรรศน์ที่ท้าทายของพวกเขา แต่ความท้าทายมีความสำคัญและความสำเร็จของพวกเขายังคงเป็นเรื่องที่กำลังพัฒนาอยู่

(2) ความเสี่ยงด้านคู่ค้า

สมมติว่าคุณมีบัญชีกับ J.P. Morgan (JPM) ในขณะที่สกุลเงินทางการของสหรัฐอเมริกาคือ ดอลลาร์สหรัฐ ยอดเงินคงเหลือในบัญชี JPM แทนที่จะเป็นเงินดอลลาร์สหรัฐจริง ๆ ก็เป็นเหรียญธนบัตรประเภทหนึ่งที่เราสามารถเรียกว่า jpmUSD

ตามที่กล่าวไว้ก่อนหน้านี้ jpmUSD ผูกพันกับ USD ที่อัตรา 1:1 ผ่านข้อตกลงของ JPM กับธนาคารกลาง คุณสามารถแปลง jpmUSD เป็นเงินสดจริงหรือใช้แทนกันได้กับ bank's notes อื่น ๆ เช่น boaUSD หรือ wellsfargoUSD ที่อัตรา 1:1 ภายในระบบการธนาคาร

รูปที่ 5: ภาพประกอบของลำดับชั้นของเงิน

แหล่งที่มา: #4 | การจัดประเภทของสกุลเงิน: จากเหรียญไปจนถึงสเตเบิลคอยน์ (ถนนหินปูน)

เช่นเดียวกับที่เราสามารถซ้อนเทคโนโลยีที่แตกต่างกันเพื่อสร้างระบบนิเวศดิจิทัลรูปแบบต่างๆของเงินสามารถเลเยอร์เพื่อสร้างลําดับชั้นทางการเงิน ทั้ง USD และ jpmUSD ทําหน้าที่เป็นรูปแบบของเงิน แต่ jpmUSD (หรือ "bankcoin") สามารถมองได้ว่าเป็นเลเยอร์มากกว่า USD ("เหรียญ") ภายใต้ลําดับชั้นนี้ Bankcoin อาศัยความไว้วางใจและความมั่นคงของเหรียญอ้างอิงซึ่งได้รับการสนับสนุนจากข้อตกลงอย่างเป็นทางการกับธนาคารกลางสหรัฐและรัฐบาลสหรัฐฯ

สกุลเงินคงที่ที่มีการสนับสนุนจากเงินฝากเช่น USDT และ USDC สามารถบรรยายได้ว่าเป็นชั้นใหม่ที่อยู่ด้านบนของลำดับชั้นนี้ พวกเขายังคงคุณลักษณะพื้นฐานของทั้ง bankcoin และ coin ในขณะเดียวกันยังเพิ่มคุณสมบัติของเครือข่ายบล็อกเชนและความสามารถในการทำงานร่วมกันกับแอปพลิเคชัน DeFi ในขณะที่พวกเขาทำหน้าที่เป็นชั้นเส้นทางการชำระเงินที่ปรับปรุงขึ้นด้านบนของชั้นสถาปัตยกรรมเงินบรรทัดที่มีอยู่พวกเขายังคงเชื่อมต่อกับระบบการเงินดั้งเดิมและนำมาซึ่งความเสี่ยงจากคู่สัญญา

ผู้ออกสกุลเงินที่มีศูนย์กลางทั่วไปลงทุนเงินสำรองของพวกเขาในสินทรัพย์ที่ปลอดภัยและมีความเหลื่อมล้ำเช่นเงินสดและหลักทรัพย์ของรัฐบาลสหรัฐฯระยะสั้น ขณะที่ความเสี่ยงทางเครดิตต่ำ ความเสี่ยงจากคู่สนธิเพิ่มขึ้นเนื่องจากเพียงบางส่วนของเงินฝากธนาคารของพวกเขาได้รับการประกันโดย FDIC

รูปที่ 6: ความผันผวนในราคาสเตเบิลคอยน์ระหว่างการล้มเหลวของ SVB

แหล่งที่มา: สเตเบิลคอยน์ กับ การฝากเหรียญที่ถูกทำเป็นโทเค็น: ผลกระทบต่อความเดี่ยวของเงิน (BIS)

ตัวอย่างเช่น,จากประมาณ 10 พันล้านเหรียญดอลลาร์ที่ Circle ถืออยู่ในธนาคารที่มีการควบคุมในปี 2021 เพียงเพียง 1.75 ล้านเหรียญดอลลาร์ (หรือ 0.02%) ทั้งหมดได้รับการประกันฝากเงินของ FDIC.

เมื่อธนาคารซิลิคอนวัลลีย์ (SVB) ล้มละลาย วงกลมากจะอยู่ในอันตรายที่จะสูญเสียส่วนใหญ่ของเงินฝากในธนาคาร หากไม่มีการดำเนินการที่พิเศษจากภาครัฐในการรับรองการฝากเงินทั้งหมด รวมถึงเงินฝากที่เกินกว่า 250,000 ดอลลาร์ และอาจจะทำให้ USDC ถูกแยกจาก USD อย่างถาวร

(3) ผลตอบแทน: การแข่งขันไปด้านล่าง

เรื่องราวที่มีอิทธิพลในระหว่าง Stablecoins ในวัยรุ่นนี้คือแนวคิดในการส่งกลับผลตอบแทนให้กับผู้ใช้งาน

เพื่อเหตุผลทั้งในด้านกฎหมายและด้านการเงิน ผู้ออกสกุลเงินเสถียรที่มีความcentralized จะเก็บกวาดผลกำไรทั้งหมดที่เกิดจากเงินฝากของผู้ใช้ สิ่งนี้จะสร้างการแบ่งแยกระหว่างฝ่ายที่สร้างค่าจริง ๆ (ผู้ใช้ แอปพลิเคชั่น DeFi และผู้ตลาดทำนาย) และฝ่ายที่ได้รับผลประโยชน์ (ผู้ออกสกุลเงิน)

ความไม่เท่าเทียมได้เปิดทางสู่คลื่นใหม่ของผู้ออกสูตรสเตเบิลคอยน์ที่สร้างสกุลเงินของพวกเขาโดยใช้สมบัติระยะสั้นหรือเวอร์ชันที่ถูกทำให้เป็นโทเค็นของสินทรัพย์เหล่านั้น และแจกจ่ายรายได้สิ่งหลักกลับมาให้ผู้ใช้ผ่านสมาร์ทคอนแทรค

ในขณะที่เป็นการเคลื่อนไหวในทิศทางที่ถูกต้อง นี่ทำให้ผู้ออกอนุญาตตัดค่าธรรมเนียมอย่างรุนแรงเพื่อจับตลาดที่มีอัตราตลาดสูงยิ่งขึ้นและความเข้มข้นของเกมไก่เอาไข่เพิ่มขึ้นได้เห็นได้เมื่อฉันตรวจสอบข้อเสนอกองทุนตลาดเงินโทเค็นสำหรับแข่งขันสเปอร์คท็อกเค็นนายใหญ่เป็นโครงการที่มีเป้าหมายเพื่อรวมทรัพย์สินทางการเงินที่มีมูลค่า 1 พันล้านเหรียญโทเค็นเป็นหลักประกันสำหรับ MakerDAO

เกี่ยวกับเงินทรัพย์หรือโครงสร้างค่าธรรมเนียมในที่สุดไม่สามารถทำหน้าที่เป็นปัจจัยที่แตกต่างในระยะยาวเพราะพวกเขามักจะเข้าใกล้กันสู่อัตราที่ยังอยู่ได้ต่ำที่สุดที่จำเป็นสำหรับการรักษากิจการ ผู้จัดออกจะต้องสำรวจกลยุทธ์การพูดเพราะมูลค่าจะไม่เพิ่มขึ้นที่การออกสกุลเงินเท่าที่มั่น

III. คาดการณ์อนาคตที่ไม่เสถียร

โรแมนซ์ออฟเดอะทรีคิงดอม เป็นคลาสสิกที่เป็นที่รักในวัฒนธรรมเอเชียตะวันออก ตั้งอยู่ในช่วงเวลาที่วุ่นวายที่สุดของสมัยของจีนในปลายยุคฮันเมื่อท่านผู้มีพระราชาภิเราะสู้เพื่อควบคุมจีน

นักกลยุทธ์คนหนึ่งในเรื่องราวคือ จูเก้ หลี่ยังที่ตั้งคำเสนอที่มีชื่อเสียงในการแบ่งประเทศจีนเป็นสามภูมิภาคที่แตกต่างกัน ที่แต่ละภูมิภาคมีการควบคุมโดยหนึ่งในสามกองทัพที่ต่อสู้กัน ยุทธวิธี "สามก๊ก" ของเขาถูกออกแบบขึ้นเพื่อป้องกันให้ไม่มีราชอาณาจักรใดรับบทบาทที่สำคัญเกินไป จึงสร้างโครงสร้างพลศูนย์สมดุลที่สามารถคืนความมั่งคั่งและสันติภาพได้

ฉันไม่ใช่จูเกอเหลียง แต่สเตเบิลคอยน์ก็อาจได้รับประโยชน์จากวิธีการที่คล้ายกัน ภูมิทัศน์ในอนาคตอาจถูกแบ่งออกเป็นสามดินแดน: (1) การชำระเงิน, (2) การผลิตรายได้, และ (3) มิดเดิลแวร์ (ทุกอย่างในกลาง)

• การชำระเงิน: สเตเบิลคอยน์เสนอวิธีการชำระเงินที่ไม่มีซับซ้อนและมีค่าใช้จ่ายต่ำเพื่อตกลงการซื้อขายข้ามชาติ ปัจจุบัน USDC นำทีมในการดำเนินงานนี้และการปรับทิศทางของมันกับ Coinbase และ Base Layer 2 จะเสริมสร้างตำแหน่งของมันได้อีกต่อไป แทนที่จะแข่งขันโดยตรงกับ Circle สำหรับการชำระเงิน DeFi stablecoins ควรเน้นที่ความพยายามของพวกเขาภายในระบบนิเวศ DeFi ที่พวกเขามีความได้เปรียบที่แตกต่าง
• สกุลเงินที่ให้ผลตอบแทน: โปรโตคอล RWA ที่ออกสู่ตลาดสกุลเงินที่ให้ผลตอบแทนควรใช้ Ethena เป็นต้นแบบที่สามารถสร้างผลตอบแทนที่สูงและยังคงเป็นอย่างสมดุลในผลิตภัณฑ์ที่เกี่ยวข้องกับสกุลเงินที่ใช้ในระบบคริปโตและระบบที่ใกล้ชิด ไม่ว่าจะโดยการใช้กลยุทธ์เนวสเตอรัลอื่น ๆ หรือสร้างโครงสร้างเครดิตสังเคราะห์ที่จำลองการสลับในตลาดการเงินดั้งเดิม มีโอกาสในการเติบโตในส่วนนี้เมื่อมีสกุลเงิน USDeเผชิญหน้ากับข้อจำกัดทางความสามารถในการขยายออก.
• มิดเดิลแวร์: สําหรับ stablecoins แบบกระจายอํานาจที่ไม่ได้ให้ผลตอบแทนสูงมีโอกาสที่จะรวมสภาพคล่องที่กระจัดกระจาย โซลูชันที่ทํางานร่วมกันได้จะเพิ่มความสามารถของ DeFi ในการจับคู่ผู้ให้กู้และผู้กู้อย่างมีประสิทธิภาพมากขึ้นและปรับปรุงระบบนิเวศ DeFi ให้ดียิ่งขึ้น

อนาคตของ stablecoins ยังคงไม่แน่นอน แต่โครงสร้างอํานาจที่สมดุลในสามส่วนนี้สามารถยุติ "สงครามกลางเมืองเพื่อเงิน" และนําเสถียรภาพที่จําเป็นมากมาสู่ระบบนิเวศ แทนที่จะเล่นเกมที่ไม่มีผลรวมความสมดุลนี้จะเป็นรากฐานที่มั่นคงสําหรับแอปพลิเคชัน DeFi รุ่นต่อไปและปูทางไปสู่นวัตกรรมต่อไป

ข้อความประกาศล้มเหลว：

1. บทความนี้ถูกเผยแพร่ใหม่จาก [มินเนอร์วา]. ลิขสิทธิ์ทั้งหมดเป็นของผู้เขียนต้นฉบับ [@minerva_crypto]. หากมีการคัดค้านในการเผยแพร่นี้ กรุณาติดต่อ เกตเลิร์นทีมงานและพวกเขาจะดำเนินการโดยเร็ว
2. คำปฏิเสธความรับผิด: มุมมองและความคิดเห็นที่แสดงอยู่ในบทความนี้เป็นเพียงเพียงของผู้เขียนเท่านั้น และไม่เป็นสาระสำคัญใดๆ
3. ทีมผู้เรียนรู้ของเกต เป็นทีมที่ทำการแปลบทความเป็นภาษาอื่น ๆ นอกเหนือจากนี้ถ้าไม่ได้กล่าวถึง การคัดลอก การกระจาย หรือการลอกเลียนแบบบทความแปลนั้นถือเป็นการฝ่าฝืนกฎหมาย