13 березня банківський комітет Сенату США проголосував 18 голосами проти 6 за прийняття Закону про регулювання стейблкоїнів, принісши знакову нормативну базу в цю галузь, що швидко розвивається. Ринок підбадьорився, і перспективи відповідності основних стейблкоїнів, таких як USDT і USDC, стали більш зрозумілими. Однак є одна «прихована деталь», яка менше обговорюється – законопроєкт накладає дворічну заборону на «стейблкоїни, які покладаються виключно на самостійно створені цифрові активи як заставу (наприклад, алгоритмічні стейблкоїни)» і вимагає від Міністерства фінансів вивчити свої ризики.
Чи це через те, що стабільна монета алгоритму вже була під тінню з 2022 року після колапсу UST, чи ринок просто зацікавлений у хороших новинах? Потрібно детально розібратися у цій умові.
Що таке стабільна монета, яка забезпечена заставою власного створення цифрових активів?
Термін «самостворений» у законопроекті зрозумілий, але розпливчастий. Буквально, це стосується цифрових активів, створених емітентами стейблкоїнів у власній системі для підтримки вартості стейблкоїнів, а не покладаються на зовнішні активи, такі як долари США, казначейські облігації або золото. Іншими словами, ці стейблкоїни не забезпечені традиційними фінансовими активами, а скоріше регулюють попит і пропозицію за допомогою алгоритмічних механізмів і власних токенів, намагаючись підтримувати цінову стабільність. Однак межа між терміном «лише покладання» чітко не окреслена, що створює прогалину для суперечок щодо сфери застосування нормативно-правових актів.
Найбільш класичні стейблкоїни, такі як USDC або USDT, покладаються на доларові резерви та підкріплені прозорим аудитом, щоб підтримувати платоспроможність 1:1 навіть у часи високої волатильності ринку. З іншого боку, «власноруч створені» стейблкоїни повністю покладаються на внутрішній дизайн для своєї стабільності та не мають підстраховки для зовнішніх активів. Крах UST є яскравим прикладом, коли велика кількість власників продала UST, ціна токена LUNA різко впала, внаслідок чого стейблкоїн втратив підтримку та запустив «спіраль смерті». Згідно з цією моделлю, алгоритмічні стейблкоїни не тільки важко протистояти ринковим шокам, але й можуть стати джерелом системного ризику на ринку.
Розпливчасте визначення поняття «самостворений» стало предметом суперечок. Якщо стейблкоїн покладається як на зовнішні активи, так і на власноруч створені токени, чи підпадає він під заборону? Це питання безпосередньо впливає на реалізацію подальших регулювань, а також вносить невизначеність у розвиток інших стейблкоїнів.
Які проекти стабільних монет можуть бути під впливом?
Поточний ринок стабільних монет можна розділити на три типи: підтримка валюти, перевищення застави та алгоритмічні стабільні монети, їхні логіка дизайну та ризикові особливості відрізняються, безпосередньо визначаючи їх долю в законодавстві.
Фіатна підтримка та заставна: безпечна зона
USDT та USDC: засновані на доларі та резервах короткострокових державних облігацій, вони мають високий рівень прозорості, а вимоги до активів та аудиту законодавства навпаки сприяють їхньому правовому розвитку.
DAI від MakerDAO: генерується за допомогою забезпечення зовнішніми активами, такими як ETH, wBTC, з резервним коефіцієнтом від 150% до 300%. Токени MKR використовуються лише для управління, а не як основна підтримка, і не тиснуть регуляторні тиск в короткостроковій перспективі.
USDe від Ethena: Основною заставою USDe є активи Ethereum, такі як stETH і ETH, а токен управління ENA безпосередньо не використовується як застава для USDe, а використовується лише для управління протоколом і стимулювання. Однак механізм стабільності USDe передбачає хеджування деривативів, і регулятори можуть вважати його «нетрадиційним» стейблкоїном. Якщо регуляторні органи зосереджені на «ризику деривативів» або «нетрадиційних забезпечених активами», «дельта-нейтральна стратегія» (стабілізаційний механізм) USDe може стати предметом додаткової перевірки.
Стабільна криптовалюта: заборонене цільове серце
Стабільні монети, що базуються на алгоритмі, через їх 'саморозвиток' стали об'єктом заборони. Вони залежать від внутрішніх токенів та алгоритмічних механізмів, зовнішня участь активів дуже низька, що призводить до централізації ризиків. Ось кілька типових прикладів з минулого:
UST Terra: регулюйте вартість за допомогою LUNA, LUNA як внутрішня монета Terra, повністю залежить від екосистеми. Крах у 2022 році знищив 400 мільярдів доларів США і позначився на кількох протоколах DeFi.
Basis Cash（BAC）: ранній стабільний алгоритмічний токен, який зберігає рівновагу за допомогою BAC та BAS (власного токена), швидко втратив стійкість під час ринкових коливань і вже давно вийшов із поля зору.
Протокол Fei (FEI): залежить від регулювання FEI та TRIBE (власний токен), після запуску в 2021 році втратив довіру ринку через проблему роз'єднання, інтерес стрімко впав.
Спільною рисою цих проектів є те, що вони повністю залежать від власної токенізації, практично не мають зовнішніх активів, і як тільки починає коливатися ринкова довіра, руйнування стає практично неминучим. Підтримувачі алгоритмічно стабільних монет колись скандували гасло "децентралізоване майбутнє", але насправді виявилося, що вони мають низьку стійкість до ризику та стали об'єктом уваги регуляторів.
Проте тут є ще один сірий плямка: багато стабільних монет не повністю ґрунтуються на "власних" активах, а використовують гібридний підхід. Наприклад:
Frax (FRAX): частково залежить від USDC (зовнішні активи), частково регулюється FXS (внутрішній токен). Якщо визначення 'внутрішній' занадто жорстке, роль FXS може бути обмеженою; якщо широке, є шанси на виживання.
Ampleforth(AMPL): стабільність покупки за допомогою регулювання попиту та пропозиції, незалежно від традиційного заставного капіталу, ближче до гнучкої валюти, можливо, не визначено в стабільних монетах закону.
З іншого боку, хоча законопроект спрямований на стабільні монети, які гарантують 'забезпечення активів у власному створенні', проте термін 'виключно' не чітко визначає межі, що залишає долю цих змішаних проектів невизначеною. Якщо Міністерство фінансів розширить визначення 'власного створення' занадто широко, проекти зі змішаними моделями можуть стати об'єктом помилкового ураження; якщо визначення буде занадто вузьким, це може пропустити ризикові точки. Ця невизначеність безпосередньо впливає на очікування ринку від відповідних проектів.
Чому регулятори встановили цей заборону?
Законопроект вводить заборону на "самостійний" створення, що викликає як обурення реальності, так і очікування майбутнього.
Спочатку системний ризик - це основна турбота. Обвал UST - це не лише кошмар для роздрібних гравців на суму 400 мільярдів доларів, але й спричинив ланцюжкову реакцію на ринку децентралізованих фінансів, навіть привернувши увагу традиційного фінансового сектору. Закритий дизайн алгоритмічних стабільних монет робить їх дуже схильними до втрати контролю в екстремальних умовах, що може стати "запаленим пристроєм" на ринку криптовалют. Очевидно, регулятори сподіваються стримати цю потенційну загрозу шляхом заборони.
По-друге, відсутність прозорості ускладнює контроль. Для власних токенів, таких як LUNA або FEI, важко підтвердити вартість через зовнішні ринки, операції з фінансами подібні до чорної скриньки, що суттєво відрізняється від відкритих книг USDC. Ця непрозорість не лише робить контроль неможливим, але також створює потенційні ризики шахрайства.
Третій, захист інвесторів - це реальна потреба. Звичайним користувачам важко зрозуміти складний механізм стабільних монет на основі алгоритмів, вони часто помилково вважають, що вони такі ж безпечні, як USDT. Після обвалу UST роздрібні покупці зазнали великих втрат, що підкреслює терміновість захисту роздрібних покупців від шкідливого впливу високоризикових інновацій.
В кінцевому підсумку, стабільність грошової політики не може бути недооцінена. Широкомасштабне застосування стабільних монет може вплинути на грошову політику долара. Якщо значна кількість коштів надходить у неконтрольовані алгоритмічні стабільні монети, а ці стабільні монети не мають достатньої зовнішньої активної підтримки, нестабільність на ринку може нарушити грошове регулювання ФРС.
Однак дворічна заборона – це не пряма відмова, а скоріше дослідницька. Хоча неоднозначність поняття «самотворення» є предметом суперечок, вона також залишає простір для коригування. Дослідження Міністерства фінансів прояснить межі та вирішить, які програми справді обмежені. Водночас ці два роки є «випробувальним періодом» для DeFi-спільноти. Регуляторні настрої можуть бути пом'якшені, якщо будуть запроваджені більш надійні варіанти, такі як гібридна модель Frix, де ризик контролюється зовнішніми активами, або можуть бути розроблені нові механізми стійкості. З іншого боку, якщо «самостійно створений» замкнутий цикл все ще дотримується, алгоритмічні стейблкоїни можуть зіткнутися з більш жорсткими обмеженнями після закінчення терміну заборони.
Контент має виключно довідковий характер і не є запрошенням до участі або пропозицією. Інвестиційні, податкові чи юридичні консультації не надаються. Перегляньте Відмову від відповідальності , щоб дізнатися більше про ризики.
Нові правила регулювання стейблкоїнів набирають чинності, але ринок не звертає уваги на один дрібницю
Написав: Диндон, Одейлі Зоряний денний звіт
13 березня банківський комітет Сенату США проголосував 18 голосами проти 6 за прийняття Закону про регулювання стейблкоїнів, принісши знакову нормативну базу в цю галузь, що швидко розвивається. Ринок підбадьорився, і перспективи відповідності основних стейблкоїнів, таких як USDT і USDC, стали більш зрозумілими. Однак є одна «прихована деталь», яка менше обговорюється – законопроєкт накладає дворічну заборону на «стейблкоїни, які покладаються виключно на самостійно створені цифрові активи як заставу (наприклад, алгоритмічні стейблкоїни)» і вимагає від Міністерства фінансів вивчити свої ризики.
Чи це через те, що стабільна монета алгоритму вже була під тінню з 2022 року після колапсу UST, чи ринок просто зацікавлений у хороших новинах? Потрібно детально розібратися у цій умові.
Що таке стабільна монета, яка забезпечена заставою власного створення цифрових активів?
Термін «самостворений» у законопроекті зрозумілий, але розпливчастий. Буквально, це стосується цифрових активів, створених емітентами стейблкоїнів у власній системі для підтримки вартості стейблкоїнів, а не покладаються на зовнішні активи, такі як долари США, казначейські облігації або золото. Іншими словами, ці стейблкоїни не забезпечені традиційними фінансовими активами, а скоріше регулюють попит і пропозицію за допомогою алгоритмічних механізмів і власних токенів, намагаючись підтримувати цінову стабільність. Однак межа між терміном «лише покладання» чітко не окреслена, що створює прогалину для суперечок щодо сфери застосування нормативно-правових актів.
Найбільш класичні стейблкоїни, такі як USDC або USDT, покладаються на доларові резерви та підкріплені прозорим аудитом, щоб підтримувати платоспроможність 1:1 навіть у часи високої волатильності ринку. З іншого боку, «власноруч створені» стейблкоїни повністю покладаються на внутрішній дизайн для своєї стабільності та не мають підстраховки для зовнішніх активів. Крах UST є яскравим прикладом, коли велика кількість власників продала UST, ціна токена LUNA різко впала, внаслідок чого стейблкоїн втратив підтримку та запустив «спіраль смерті». Згідно з цією моделлю, алгоритмічні стейблкоїни не тільки важко протистояти ринковим шокам, але й можуть стати джерелом системного ризику на ринку.
Розпливчасте визначення поняття «самостворений» стало предметом суперечок. Якщо стейблкоїн покладається як на зовнішні активи, так і на власноруч створені токени, чи підпадає він під заборону? Це питання безпосередньо впливає на реалізацію подальших регулювань, а також вносить невизначеність у розвиток інших стейблкоїнів.
Які проекти стабільних монет можуть бути під впливом?
Поточний ринок стабільних монет можна розділити на три типи: підтримка валюти, перевищення застави та алгоритмічні стабільні монети, їхні логіка дизайну та ризикові особливості відрізняються, безпосередньо визначаючи їх долю в законодавстві.
Фіатна підтримка та заставна: безпечна зона
USDT та USDC: засновані на доларі та резервах короткострокових державних облігацій, вони мають високий рівень прозорості, а вимоги до активів та аудиту законодавства навпаки сприяють їхньому правовому розвитку.
DAI від MakerDAO: генерується за допомогою забезпечення зовнішніми активами, такими як ETH, wBTC, з резервним коефіцієнтом від 150% до 300%. Токени MKR використовуються лише для управління, а не як основна підтримка, і не тиснуть регуляторні тиск в короткостроковій перспективі.
USDe від Ethena: Основною заставою USDe є активи Ethereum, такі як stETH і ETH, а токен управління ENA безпосередньо не використовується як застава для USDe, а використовується лише для управління протоколом і стимулювання. Однак механізм стабільності USDe передбачає хеджування деривативів, і регулятори можуть вважати його «нетрадиційним» стейблкоїном. Якщо регуляторні органи зосереджені на «ризику деривативів» або «нетрадиційних забезпечених активами», «дельта-нейтральна стратегія» (стабілізаційний механізм) USDe може стати предметом додаткової перевірки.
Стабільна криптовалюта: заборонене цільове серце
Стабільні монети, що базуються на алгоритмі, через їх 'саморозвиток' стали об'єктом заборони. Вони залежать від внутрішніх токенів та алгоритмічних механізмів, зовнішня участь активів дуже низька, що призводить до централізації ризиків. Ось кілька типових прикладів з минулого:
UST Terra: регулюйте вартість за допомогою LUNA, LUNA як внутрішня монета Terra, повністю залежить від екосистеми. Крах у 2022 році знищив 400 мільярдів доларів США і позначився на кількох протоколах DeFi.
Basis Cash（BAC）: ранній стабільний алгоритмічний токен, який зберігає рівновагу за допомогою BAC та BAS (власного токена), швидко втратив стійкість під час ринкових коливань і вже давно вийшов із поля зору.
Протокол Fei (FEI): залежить від регулювання FEI та TRIBE (власний токен), після запуску в 2021 році втратив довіру ринку через проблему роз'єднання, інтерес стрімко впав.
Спільною рисою цих проектів є те, що вони повністю залежать від власної токенізації, практично не мають зовнішніх активів, і як тільки починає коливатися ринкова довіра, руйнування стає практично неминучим. Підтримувачі алгоритмічно стабільних монет колись скандували гасло "децентралізоване майбутнє", але насправді виявилося, що вони мають низьку стійкість до ризику та стали об'єктом уваги регуляторів.
Проте тут є ще один сірий плямка: багато стабільних монет не повністю ґрунтуються на "власних" активах, а використовують гібридний підхід. Наприклад:
Frax (FRAX): частково залежить від USDC (зовнішні активи), частково регулюється FXS (внутрішній токен). Якщо визначення 'внутрішній' занадто жорстке, роль FXS може бути обмеженою; якщо широке, є шанси на виживання.
Ampleforth(AMPL): стабільність покупки за допомогою регулювання попиту та пропозиції, незалежно від традиційного заставного капіталу, ближче до гнучкої валюти, можливо, не визначено в стабільних монетах закону.
З іншого боку, хоча законопроект спрямований на стабільні монети, які гарантують 'забезпечення активів у власному створенні', проте термін 'виключно' не чітко визначає межі, що залишає долю цих змішаних проектів невизначеною. Якщо Міністерство фінансів розширить визначення 'власного створення' занадто широко, проекти зі змішаними моделями можуть стати об'єктом помилкового ураження; якщо визначення буде занадто вузьким, це може пропустити ризикові точки. Ця невизначеність безпосередньо впливає на очікування ринку від відповідних проектів.
Чому регулятори встановили цей заборону?
Законопроект вводить заборону на "самостійний" створення, що викликає як обурення реальності, так і очікування майбутнього.
Спочатку системний ризик - це основна турбота. Обвал UST - це не лише кошмар для роздрібних гравців на суму 400 мільярдів доларів, але й спричинив ланцюжкову реакцію на ринку децентралізованих фінансів, навіть привернувши увагу традиційного фінансового сектору. Закритий дизайн алгоритмічних стабільних монет робить їх дуже схильними до втрати контролю в екстремальних умовах, що може стати "запаленим пристроєм" на ринку криптовалют. Очевидно, регулятори сподіваються стримати цю потенційну загрозу шляхом заборони.
По-друге, відсутність прозорості ускладнює контроль. Для власних токенів, таких як LUNA або FEI, важко підтвердити вартість через зовнішні ринки, операції з фінансами подібні до чорної скриньки, що суттєво відрізняється від відкритих книг USDC. Ця непрозорість не лише робить контроль неможливим, але також створює потенційні ризики шахрайства.
Третій, захист інвесторів - це реальна потреба. Звичайним користувачам важко зрозуміти складний механізм стабільних монет на основі алгоритмів, вони часто помилково вважають, що вони такі ж безпечні, як USDT. Після обвалу UST роздрібні покупці зазнали великих втрат, що підкреслює терміновість захисту роздрібних покупців від шкідливого впливу високоризикових інновацій.
В кінцевому підсумку, стабільність грошової політики не може бути недооцінена. Широкомасштабне застосування стабільних монет може вплинути на грошову політику долара. Якщо значна кількість коштів надходить у неконтрольовані алгоритмічні стабільні монети, а ці стабільні монети не мають достатньої зовнішньої активної підтримки, нестабільність на ринку може нарушити грошове регулювання ФРС.
Однак дворічна заборона – це не пряма відмова, а скоріше дослідницька. Хоча неоднозначність поняття «самотворення» є предметом суперечок, вона також залишає простір для коригування. Дослідження Міністерства фінансів прояснить межі та вирішить, які програми справді обмежені. Водночас ці два роки є «випробувальним періодом» для DeFi-спільноти. Регуляторні настрої можуть бути пом'якшені, якщо будуть запроваджені більш надійні варіанти, такі як гібридна модель Frix, де ризик контролюється зовнішніми активами, або можуть бути розроблені нові механізми стійкості. З іншого боку, якщо «самостійно створений» замкнутий цикл все ще дотримується, алгоритмічні стейблкоїни можуть зіткнутися з більш жорсткими обмеженнями після закінчення терміну заборони.