Thị trường tiền mã hóa sụp đổ giao dịch nóng nhất! 138 công ty tài sản kho bạc bị giảm một nửa giá cổ phiếu, huyền thoại MicroStrategy sụp đổ

Theo Bloomberg ngày 7 tháng 12, chiến lược đầu tư điên rồ nhất trong năm nay của giới tiền số đang chứng kiến một cú sụp đổ mang tính sử thi. Trong nửa đầu năm 2025, hơn 138 công ty niêm yết tại Mỹ và Canada đã chuyển đổi thành “kho bạc tài sản số”, vay hơn 45 tỷ USD để mua Bitcoin và các token khác. Tuy nhiên, dữ liệu của Bloomberg cho thấy giá cổ phiếu trung vị của các công ty mô phỏng theo MicroStrategy này đã giảm 43% trong năm nay, trong khi Bitcoin chỉ giảm 6%.

Huyền thoại perpetual motion sụp đổ: Nắm giữ token không đồng nghĩa tăng trưởng giá trị

(Nguồn: Bloomberg)

Chiến lược này được khởi xướng bởi Michael Saylor, người đã chuyển đổi công ty MicroStrategy (MSTR) của mình thành một nền tảng nắm giữ Bitcoin niêm yết công khai. Trong nửa đầu năm 2025, hơn trăm doanh nghiệp học theo Saylor đều hưởng lợi và được gọi là “kho bạc tài sản số” (Digital Asset Treasuries), trở thành một trong những xu hướng nóng nhất thị trường công khai. Khi giá cổ phiếu tăng vọt, từ Peter Thiel đến gia đình Trump đều lần lượt gia nhập.

Lý thuyết cốt lõi của chiến lược này tưởng như hoàn hảo: Sau khi các công ty niêm yết mua tiền mã hóa, nhà đầu tư xem công ty như một ETF tiền số trá hình và sẵn sàng trả giá cổ phiếu cao hơn giá trị thực. Về lý thuyết, nếu một công ty nắm giữ 100 triệu USD Bitcoin mà vốn hóa đạt 150 triệu USD, nhà đầu tư sẽ mua được 100 triệu USD Bitcoin cộng với các hoạt động khác của công ty với giá 150 triệu USD. Trong tâm lý thị trường tăng giá, mức chênh lệch này có thể lên tới 2-3 lần, khiến giá cổ phiếu vượt xa giá trị token nắm giữ.

Tuy nhiên, chuỗi logic này có lỗ hổng chí mạng. Thứ nhất, tại sao nhà đầu tư phải trả thêm tiền để mua token thông qua công ty niêm yết thay vì mua trực tiếp token đó? Nếu chỉ để tiếp xúc với tài sản số, mua trực tiếp Bitcoin hay ETF Ethereum đơn giản và trực tiếp hơn. Thứ hai, công ty nắm giữ token không tạo ra giá trị gia tăng, mà còn làm tăng chi phí quản lý, tuân thủ và rủi ro vận hành. Thứ ba, phần lớn các công ty này dùng nợ để mua token, lãi suất nợ và cổ tức sẽ liên tục bào mòn giá trị cổ đông.

SharpLink Gaming là ví dụ điển hình cho sự sụp đổ logic này. Công ty tuyên bố sẽ chuyển đổi, bỏ mảng cá cược cũ và bán cổ phiếu để mua lượng lớn Ethereum, với chủ tịch là một trong các đồng sáng lập Ethereum. Thông tin này đã gây sốt cộng đồng tiền số, nhà đầu tư cho rằng “được người sáng lập Ethereum đích thân hậu thuẫn”, giá cổ phiếu tăng hơn 2600% chỉ trong vài ngày. Nhưng khi tỉnh táo lại, thị trường nhận ra ngoài việc nắm giữ Ethereum, công ty này không có hoạt động kinh doanh thực thụ nào, trong khi bản thân Ethereum cũng không có hiệu suất vượt trội.

Hiện tại, SharpLink đã giảm 86% so với đỉnh, khiến vốn hóa của công ty thấp hơn cả giá trị số token đang nắm giữ. Giá cổ phiếu hiện tương đương 0,9 lần giá trị số Ethereum trong kho bạc, nghĩa là nhà đầu tư chỉ cần 0,9 USD để mua 1 USD Ethereum. Hiện tượng chiết khấu này hoàn toàn phủ định “logic trả thêm giá”, cho thấy thị trường đã mất hết niềm tin vào mô hình kinh doanh này.

Vòng xoáy tử thần do nợ đang hình thành

(Nguồn: Bloomberg)

Sự biến động mạnh của các cổ phiếu liên quan đến tiền số phần nào do các công ty này vay khoản tiền lớn để mua tài sản số. MicroStrategy nghĩ ra một tổ hợp tài chính “kinh ngạc” – phát hành trái phiếu chuyển đổi và cổ phiếu ưu đãi để tài trợ cho việc mua Bitcoin, từng giúp giá trị token nắm giữ vượt 70 tỷ USD. Shabalin của B. Riley cho biết các “kho bạc tài sản số” đã huy động hơn 45 tỷ USD trong năm nay để mua token.

Vấn đề là, phần lớn tài sản số mà họ nắm giữ không tạo ra dòng tiền. Bitcoin và Ethereum không trả cổ tức, không sinh lãi, chỉ tạo lợi nhuận khi giá tăng. Trong khi đó, khoản nợ lại yêu cầu thanh toán lãi và cổ tức bằng tiền thật định kỳ. MicroStrategy đối mặt nghĩa vụ nợ cố định khoảng 750 đến 800 triệu USD mỗi năm, số tiền này phải trả từ dòng tiền hoạt động hoặc bán tài sản.

Michael Lebowitz, quản lý danh mục của RIA Advisors, chia sẻ trong phỏng vấn: “Nếu bạn nắm giữ cổ phiếu MicroStrategy, bạn chịu rủi ro Bitcoin lẫn mọi áp lực và rủi ro doanh nghiệp ở cấp công ty.” Việc phơi nhiễm rủi ro kép này khiến các cổ phiếu này rủi ro hơn rất nhiều so với việc nắm giữ trực tiếp token. Khi giá tài sản số giảm, không chỉ tài sản sụt giá mà công ty vẫn phải trả các nghĩa vụ nợ, việc lệch dòng tiền này có thể dẫn đến khủng hoảng tài chính.

Ba lỗ hổng chí mạng của mô hình kho bạc tài sản số

Hố đen dòng tiền: Khoản nợ lớn cần trả định kỳ, nhưng token nắm giữ lại không sinh dòng tiền

Rủi ro kép: Vừa chịu rủi ro biến động giá token, vừa chịu rủi ro vận hành và nợ của doanh nghiệp

Nghịch lý định giá: Khi vốn hóa thấp hơn giá trị token nắm giữ, không thể phát hành cổ phiếu để huy động vốn, buộc phải bán token

Gần đây, MicroStrategy cố gắng huy động vốn thêm để duy trì “vòng quay flywheel” này. Do việc bán cổ phiếu ưu đãi ở Mỹ không như kỳ vọng, công ty chuyển sang châu Âu vào tháng 11, chấp nhận bán chiết khấu cổ phiếu ưu đãi vĩnh viễn tính bằng EUR. Tuy nhiên, giá các cổ phiếu ưu đãi vĩnh viễn này đã xuống dưới giá phát hành, cho thấy ngay cả ở thị trường quốc tế, nhà đầu tư cũng ngày càng mất niềm tin vào mô hình này.

Các mã token nhỏ và cổ phiếu “Trump concept” cùng bị tổn thương nặng nề

Ít nhất SharpLink đã tránh được số phận của Greenlane Holdings. Dù công ty này nắm giữ khoảng 48 triệu USD token BERA, giá cổ phiếu năm nay vẫn giảm hơn 99%. Tệ nhất là những doanh nghiệp bỏ qua Bitcoin, chuyển sang đặt cược vào các token nhỏ, biến động mạnh. Các token nhỏ thiếu thanh khoản và độ sâu thị trường, khi gặp áp lực dễ biến động mạnh, làm rủi ro tài chính của doanh nghiệp càng nặng.

Hai con trai của cựu Tổng thống Trump từng đứng về phía Alt5 Sigma Corp. Công ty này dự định chi hơn 1 tỷ USD mua WLFI – một loại token do một công ty khác do gia đình Trump đồng sáng lập phát hành. Từ đỉnh tháng 6 đến nay, giá cổ phiếu Alt5 Sigma đã giảm khoảng 86%. Dù có sự hậu thuẫn của gia đình tổng thống, cũng không cứu nổi mô hình kinh doanh của các công ty tiền số này khỏi sụp đổ.

Theo dữ liệu tổng hợp của Bloomberg, giá cổ phiếu trung vị của các doanh nghiệp Mỹ và Canada chuyển thành “kho bạc tài sản số” đã giảm 43% trong năm nay. Trong khi đó, Bitcoin chỉ giảm khoảng 6% từ đầu năm. Sự chênh lệch lớn này cho thấy việc nắm giữ token của công ty niêm yết không chỉ không làm tăng lợi nhuận mà còn bị đội rủi ro nợ và vận hành, khiến hiệu suất kém xa việc nắm giữ token trực tiếp.

Đối với MicroStrategy, bước đi tiếp theo rõ ràng là phải bán bớt tài sản số để chi trả hóa đơn. CEO Phong Le của công ty do Saylor sáng lập cũng cho biết có thể sẽ làm vậy. Trên một podcast, Phong Le nói: “Chúng tôi có thể bán Bitcoin, nếu cần huy động tiền trả cổ tức, chúng tôi sẽ bán Bitcoin.” Phát biểu này đã gây chấn động toàn ngành “kho bạc tài sản số” vì trước đó Saylor nhiều lần khẳng định không bán Bitcoin.

Nỗi lo lớn nhất hiện nay là các “kho bạc tài sản số” có thể bị buộc phải bán tháo tài sản số, điều này sẽ đẩy giá token xuống thấp hơn, kích hoạt hiệu ứng dây chuyền giảm giá và tạo thành vòng xoáy đi xuống. Những trader sử dụng đòn bẩy để đầu tư vào các cổ phiếu này có thể bị gọi ký quỹ, kéo theo làn sóng bán tháo lớn hơn trên toàn thị trường. Sự chuyển mình từ huyền thoại làm giàu sang khủng hoảng tài chính này đã trở thành một trong những bài học cay đắng nhất của giới tiền số năm 2025.