Introducción: La lógica subyacente del juego de la liquidez

En los mercados financieros, los inversores minoristas a menudo son vistos como los "tenedores de bolsas" cuando los inversores institucionales salen de sus posiciones; cuando las instituciones necesitan vender grandes cantidades de activos, los inversores minoristas suelen ser los que quedan para absorber la caída de precios. Esta asimetría se amplifica aún más en el espacio de las criptomonedas, donde los mecanismos de creación de mercado y la negociación en piscinas oscuras en los intercambios centralizados (CEX) exacerban este desequilibrio de información. Sin embargo, con la evolución de los intercambios descentralizados (DEX), los nuevos DEX de libro de órdenes como dYdX y Antarctic están innovando mecanismos para remodelar la distribución del poder de liquidez. Este artículo analizará cómo los excelentes DEX separan físicamente la liquidez minorista e institucional centrándose en su arquitectura técnica, mecanismos de incentivos y modelos de gobernanza.

Estratificación de Liquidez: De la Absorción Pasiva a la Redistribución de Poder

El dilema de la liquidez de los DEX tradicionales

En el modelo temprano Automated Market Maker (AMM), los proveedores minoristas de liquidez (LP) enfrentaron riesgos significativos de selección adversa. Por ejemplo, aunque el diseño de liquidez concentrada de Uniswap V3 mejora la eficiencia del capital, los datos muestran que los LP minoristas suelen tener una posición promedio de solo $29,000, principalmente concentrados en piscinas más pequeñas con volúmenes de comercio diarios inferiores a $100,000. En contraste, los jugadores institucionales dominan las grandes piscinas de negociación con posiciones promedio de $3.7 millones, y en piscinas con volúmenes de comercio diarios superiores a $10 millones, las instituciones representan el 70-80% de la liquidez. Cuando las instituciones ejecutan grandes ventas en esta estructura, las piscinas de liquidez minorista son las primeras en soportar la mayor parte de las caídas de precios, formando una típica “trampa de liquidez de salida”.

La Necesidad de Estratificación de Liquidez

El Banco de Pagos Internacionales (BPI) ha destacado una estratificación profesional significativa en el mercado DEX: aunque los inversores minoristas representan el 93% de los proveedores totales de liquidez, el 65-85% de la liquidez real es proporcionada por un pequeño número de instituciones. Esta estratificación no es accidental, sino un resultado necesario de la optimización de la eficiencia del mercado. Un DEX bien diseñado necesita separar la "liquidez de cola larga" de los inversores minoristas y la "liquidez central" de las instituciones. Por ejemplo, el mecanismo MegaVault introducido por dYdX Unlimited asigna el USDC depositado por los inversores minoristas a subpools controlados por instituciones, asegurando la profundidad de la liquidez y protegiendo a los inversores minoristas de grandes impactos en las transacciones.

Mecanismos Técnicos: Construyendo una Barrera de Liquidez

La innovación de los modelos de libro de pedidos

Los DEX de cartera de órdenes pueden crear mecanismos de protección de liquidez de varios niveles a través de la innovación técnica. El objetivo principal es separar físicamente las necesidades de liquidez minorista de las grandes operaciones institucionales, asegurando que los inversores minoristas no estén expuestos pasivamente a las grandes fluctuaciones del mercado. El diseño de un firewall de liquidez debe equilibrar la eficiencia, la transparencia y las capacidades de aislamiento de riesgos. La clave es utilizar una arquitectura híbrida que combine la coordinación dentro y fuera de la cadena, garantizando tanto la autonomía del usuario sobre los activos como la protección contra la volatilidad del mercado y los ataques maliciosos a los pools de liquidez.

El modelo híbrido procesa operaciones de alta frecuencia, como la coincidencia de órdenes fuera de la cadena, aprovechando las características de baja latencia y alto rendimiento de los servidores fuera de la cadena para mejorar significativamente la velocidad de ejecución de las transacciones, evitando el deslizamiento causado por la congestión de la red blockchain. Mientras tanto, la liquidación en cadena garantiza la seguridad y la transparencia de los activos. Por ejemplo, los DEX como dYdX v3, Aevo y Antarctic utilizan la coincidencia de libros de pedidos fuera de la cadena mientras realizan la liquidación final en la cadena. Esto conserva la ventaja principal de la descentralización, al tiempo que logra una eficiencia comercial comparable a la de los exchanges centralizados (CEX).

Además, la privacidad de los libros de pedidos fuera de la cadena reduce la exposición de la información comercial, lo que efectivamente controla problemas como el front-running y los ataques sandwich, que son comunes en los escenarios de valor extraíble por mineros (MEV). Proyectos como Paradex utilizan el modelo híbrido para mitigar los riesgos de manipulación del mercado causados por la transparencia de los libros de pedidos en la cadena. El modelo híbrido también permite la integración de algoritmos profesionales de creadores de mercado del mercado tradicional, ofreciendo spreads de oferta-demanda más ajustados y una mayor liquidez a través de la gestión flexible de los pools de liquidez fuera de la cadena. Por ejemplo, Perpetual Protocol emplea un modelo virtual de Creador de Mercado Automatizado (vAMM) combinado con un mecanismo de suplementación de liquidez fuera de la cadena para aliviar los problemas de alta deslizamiento enfrentados por los AMM puramente en la cadena.

El procesamiento fuera de la cadena de cálculos complejos, como ajustes dinámicos de la tasa de financiación y emparejamientos de operaciones de alta frecuencia, reduce el consumo de gas en la cadena, con solo los pasos clave de liquidación permaneciendo en la cadena. La arquitectura de contrato único de Uniswap V4 fusiona múltiples operaciones de pools en un solo contrato, reduciendo los costos de gas en un 99%, proporcionando una base técnica para la escalabilidad de modelos híbridos. Los modelos híbridos también admiten una integración profunda con otros componentes DeFi como oráculos y protocolos de préstamos. Por ejemplo, GMX utiliza oráculos de Chainlink para obtener datos de precios fuera de la cadena y combina esto con mecanismos de liquidación en la cadena para habilitar funciones de trading de derivados complejas.

Construyendo estrategias de firewall de liquidez que satisfagan las necesidades del mercado

Una barrera de liquidez tiene como objetivo mantener la estabilidad de las piscinas de liquidez a través de medios tecnológicos, evitando riesgos sistémicos causados por operaciones maliciosas o fluctuaciones del mercado. Los métodos comunes incluyen la introducción de bloqueos temporales cuando los LPs salen (por ejemplo, un retraso de 24 horas, ampliable hasta 7 días) para prevenir la disminución repentina de liquidez debido a retiros de alta frecuencia. Cuando el mercado experimenta volatilidad, los bloqueos temporales pueden amortiguar los retiros de pánico, protegiendo los rendimientos de los LPs a largo plazo mientras aseguran la equidad al registrar de manera transparente el período de bloqueo en contratos inteligentes.

Basándose en el monitoreo en tiempo real del oráculo de la proporción de activos en los pools de liquidez, los exchanges también pueden establecer umbrales dinámicos para activar mecanismos de control de riesgos. Cuando la proporción de cualquier activo en el pool supera un límite preestablecido, se puede pausar la negociación relevante, o activar algoritmos de reequilibrio automático para evitar que la pérdida impermanente se amplíe. Los LPs también pueden ser recompensados en niveles basados en su duración de bloqueo y contribución. Los LPs a largo plazo que bloquean activos recibirán incentivos más altos de participación en tarifas o tokens de gobernanza, fomentando la estabilidad. La función Hooks de Uniswap V4 permite a los desarrolladores personalizar las reglas de incentivos de LP (como la reinversión automática de tarifas), aumentando la lealtad.

Se puede implementar un sistema de monitoreo en tiempo real fuera de la cadena para identificar patrones comerciales anormales (como grandes ataques de arbitraje) y activar mecanismos de disyuntores en la cadena. Estos pueden pausar el trading en pares específicos o restringir grandes órdenes, similares a los "disyuntores" financieros tradicionales. La verificación formal y las auditorías de terceros garantizan la seguridad de los contratos del fondo de liquidez, mientras que los diseños modulares admiten actualizaciones de emergencia. La introducción de contratos proxy permite corregir vulnerabilidades sin migrar liquidez, evitando que se repitan problemas como el hackeo de DAO.

Estudios de caso

dYdX v4 - Completa Descentralización del Modelo de Libro de Órdenes

dYdX v4 Mantiene el libro de órdenes fuera de la cadena, formando una arquitectura híbrida con coincidencia de órdenes fuera de la cadena y liquidación dentro de la cadena. Una red descentralizada de 60 validadores hace coincidir las operaciones en tiempo real, y la liquidación final se produce solo después de una operación a través de una cadena de aplicaciones basada en el SDK de Cosmos. Este diseño aísla el impacto de la negociación de alta frecuencia en la liquidez minorista fuera de la cadena, y el sistema en cadena procesa solo los resultados, evitando que los LP minoristas estén directamente expuestos a las fluctuaciones de precios causadas por grandes cancelaciones. El modelo de transacción sin gas cobra tarifas solo después de operaciones exitosas, lo que evita que los usuarios minoristas asuman altos costos de gas debido a cancelaciones frecuentes, lo que reduce el riesgo de convertirse en "liquidez de salida".

Los usuarios minoristas que hagan staking de tokens DYDX pueden ganar un 15% TAE en recompensas de stablecoin USDC (por el reparto de comisiones de transacción), mientras que las instituciones deben hacer staking de tokens para convertirse en validadores y participar en el mantenimiento del libro de órdenes fuera de la cadena, ganando mayores recompensas. Este diseño en capas separa las recompensas minoristas de las funciones de los nodos institucionales, lo que reduce los conflictos de intereses. La lista de tokens sin permiso y los algoritmos de aislamiento de liquidez asignan USDC proporcionados por minoristas en diferentes subgrupos para evitar que las grandes operaciones penetren en los grupos de activos individuales. Los poseedores de tokens votan sobre parámetros clave como la distribución de tarifas y la lista de nuevos pares, lo que evita que las instituciones modifiquen unilateralmente las reglas para dañar los intereses minoristas.

Ethena - Foso de liquidez de moneda estable

Cuando los usuarios hacen staking de ETH para generar la stablecoin USDe-neutral de Delta, el Atenea El protocolo abre automáticamente una posición corta de contrato perpetuo de ETH equivalente en un CEX para la cobertura. Los usuarios minoristas que poseen USDe están expuestos solo a los rendimientos de staking de ETH y a los diferenciales de las comisiones de financiación, lo que evita la exposición directa a las fluctuaciones de los precios al contado. Cuando el precio del USDe se desvía de 1 dólar, los arbitrajistas deben canjear la garantía a través de un contrato on-chain, lo que desencadena un mecanismo de ajuste dinámico para evitar que las instituciones manipulen los precios a través de ventas concentradas.

Los usuarios minoristas que hacen staking de USDe ganan sUSDe (tokens de rendimiento), con recompensas provenientes de las recompensas de staking de ETH y las tarifas de financiación. Las instituciones proporcionan liquidez on-chain a través de la creación de mercado para obtener incentivos adicionales. Estos roles están físicamente separados en términos de fuentes de ingresos. Los tokens de recompensa se inyectan en los pools de USDe en DEX como Curve para garantizar que los usuarios minoristas puedan intercambiar con un deslizamiento mínimo, evitando que soporten la presión de venta institucional debido a la escasez de liquidez. Los planes futuros incluyen el uso del token de gobernanza ETA para controlar los tipos y los ratios de cobertura de las garantías de USDe, y la comunidad votará para limitar el apalancamiento institucional excesivo.

Protocolo ApeX: creación de mercado elástica y valor controlado por protocolo

Protocolo ApeXmigró de StarkEx a zkLink X, creando un modelo eficiente de libro de órdenes con emparejamiento fuera de la cadena y liquidación en cadena. Los activos de los usuarios se custodian a sí mismos, se almacenan en contratos inteligentes en cadena, asegurando que la plataforma no pueda apropiarse indebidamente de los fondos. Incluso si la plataforma cesa sus operaciones, los usuarios pueden forzar retiros para garantizar la seguridad. El contrato ApeX Omni admite depósitos y retiros sin problemas de activos multi-cadena y opera sin requerir KYC. Los usuarios pueden comerciar simplemente conectando su billetera o cuenta social, y están exentos de tarifas de gas, lo que reduce significativamente los costos de transacción. Además, ApeX admite de manera innovadora la compra y venta con un clic de activos multi-cadena como USDT, eliminando la molestia y los costos adicionales asociados con el puenteo entre cadenas, especialmente útil para el comercio eficiente de monedas Meme en varias cadenas.

La competitividad principal de ApeX proviene del diseño innovador de su infraestructura subyacente, zkLink X. zkLink X resuelve la fragmentación de liquidez, los altos costos de transacción y la complejidad de las cadenas cruzadas mediante el uso de pruebas de conocimiento cero (ZKP) y rollups agregados. Su agregación de liquidez multi-cadena integra activos en las redes de Capa 1 (L1) y Capa 2 (L2) como Ethereum y Arbitrum en un grupo de liquidez unificado, permitiendo a los usuarios acceder a los mejores precios de negociación sin transferencias entre cadenas. Mientras tanto, la tecnología zk-rollup permite el procesamiento fuera de la cadena de operaciones, optimizando la eficiencia de validación a través de pruebas recursivas. Como resultado, ApeX Omni logra un rendimiento cercano al de los intercambios centralizados (CEX), con costos de transacción una fracción de las plataformas competidoras. En comparación con DEXs optimizados para una sola cadena como Hyperliquid, ApeX ofrece a los usuarios una experiencia comercial más flexible y de bajo costo con su interoperabilidad entre cadenas y mecanismo unificado de listado de activos.

Antarctic Exchange - Revolución de privacidad y eficiencia basada en ZK Rollup

Intercambio Antártico utiliza la tecnología Zero Knowledge (ZK) para combinar las propiedades de privacidad de zk-SNARKs con la profundidad de liquidez del libro de órdenes. Los usuarios pueden verificar de forma anónima la validez de la transacción (como la suficiencia de margen) sin exponer detalles de la posición, evitando los ataques MEV y la fuga de información, resolviendo eficazmente el problema de la industria de "transparencia versus privacidad". A través de los árboles de Merkle, los hashes de miles de transacciones se agregan en un solo hash raíz en la cadena, reduciendo drásticamente los costos de almacenamiento en cadena y el consumo de gas. Acoplado con la verificación en cadena, Antarctic ofrece una "solución sin compromisos" que combina la experiencia del usuario de CEXs con la seguridad de DEXs.

Al diseñar piscinas LP, Antarctic adopta un modelo de LP híbrido, vinculando de manera transparente las stablecoins de los usuarios con tokens LP (AMLP/AHLP) a través de contratos inteligentes, equilibrando los beneficios de transparencia en cadena y eficiencia fuera de cadena. Cuando los usuarios intentan salir de las piscinas de liquidez, se introduce un retraso para evitar que la liquidez del mercado se vuelva inestable debido a los frecuentes flujos de entrada y salida. Este mecanismo reduce los riesgos de deslizamiento de precios, mejora la estabilidad de la piscina de liquidez y protege a los proveedores de liquidez a largo plazo de la manipulación del mercado y el trading oportunista.

En los CEX tradicionales, los clientes de gran capital que salen de la liquidez dependían de la liquidez de todos los usuarios del libro de órdenes, lo que a menudo provocaba un colapso del mercado. Sin embargo, el mecanismo de creación de mercado de cobertura de Antarctic equilibra efectivamente el suministro de liquidez, asegurando que las salidas de los inversores institucionales no dependan en exceso de la liquidez minorista, reduciendo la exposición al riesgo para los usuarios minoristas. Este sistema es más adecuado para traders profesionales con alta apalancamiento, baja deslizamiento y aversión a la manipulación del mercado.

Future Directions: La Posibilidad de Democratización de la Liquidez

En el futuro, los diseños de liquidez DEX pueden evolucionar a lo largo de dos caminos distintos:

Red global de liquidez: Las tecnologías de interoperabilidad entre cadenas romperán el aislamiento entre las cadenas, maximizando la eficiencia del capital y permitiendo a los usuarios minoristas acceder a la mejor experiencia comercial a través de interacciones “seamless cross-chain”.

Ecosistema de Cogobernanza: A través de un diseño de mecanismo innovador, la gobernanza DAO cambiará de "poder basado en el capital" a "derechos basados en la contribución", creando un equilibrio dinámico entre los participantes minoristas e institucionales en el ecosistema.

Agregación de Liquidez entre Cadenas: De la Fragmentación a la Red de Liquidez Global

Este camino emplea protocolos de comunicación entre cadenas (como IBC, LayerZero y Wormhole) para construir una infraestructura subyacente para la sincronización de datos en tiempo real y la transferencia de activos entre cadenas, eliminando la dependencia de puentes centralizados. Las pruebas de conocimiento cero (ZKP) o tecnología de verificación de nodos livianos aseguran la seguridad e inmediatez de las transacciones entre cadenas.

Al combinar modelos predictivos de IA y análisis de datos on-chain, el enrutamiento inteligente seleccionará automáticamente la mejor piscina de liquidez en función de las condiciones de la cadena. Por ejemplo, cuando Ethereum experimenta una venta de ETH que conduce a un mayor deslizamiento, el sistema puede extraer instantáneamente liquidez de piscinas de bajo deslizamiento en Polygon o Solana y realizar intercambios atómicos para reducir los costos de impacto de la piscina minorista.

Alternativamente, los diseños de capa de liquidez unificada desarrollarán protocolos de agregación de liquidez entre cadenas (como los modelos de Thorchain), lo que permitirá a los usuarios acceder a pools de liquidez de múltiples cadenas a través de un solo punto. Los fondos se asignarán a diferentes cadenas según sea necesario, y las discrepancias de precios entre cadenas se equilibrarán automáticamente utilizando bots de arbitraje para maximizar la eficiencia del capital.

Equilibrio del Juego de Gobernanza DAO: De la Monopolización de Ballenas a los Controles de Múltiples Partes

A diferencia de la ruta anterior, la gobernanza de DAO ajusta dinámicamente los pesos de voto. El poder de voto de los tokens de gobernanza aumenta con el período de tenencia (similar al modelo veToken), lo que incentiva la participación a largo plazo de los miembros de la comunidad y frena la manipulación a corto plazo. Al combinar los comportamientos en la cadena (como la duración de la provisión de liquidez y el volumen de operaciones) con ajustes dinámicos de peso, el sistema evita la concentración de poder causada por el acaparamiento de tokens a gran escala.

Al incorporar el sistema de doble vía existente, las decisiones fundamentales que involucran la asignación de liquidez deben satisfacer tanto los requisitos de la "mayoría de votos totales" como los requisitos de la "mayoría de direcciones minoristas", evitando que las ballenas obtengan un control unilateral. Los usuarios minoristas pueden delegar su poder de voto a "nodos de gobernanza" de confianza, que deben apostar tokens y someterse a auditorías transparentes. Cualquier abuso de poder resultará en la reducción de tokens apostados. Los proveedores de liquidez (LP) que participan en la gobernanza recibirán recompensas adicionales, pero sus recompensas se reducirán proporcionalmente si su voto diverge del consenso de la comunidad.

Los NFT, como medio para transferir y comercializar relaciones laborales, pueden desempeñar un papel importante en la gobernanza de las DAO. Por ejemplo, las relaciones de reparto de comisiones, que son comunes en los exchanges, pueden vincularse directamente a los NFT. Cuando se negocia un NFT, también se transfiere la relación de comisión asociada y los recursos del cliente correspondientes, y el valor de este NFT se puede cuantificar directamente en función de la cantidad de recursos. Algunos DEX ya han experimentado con este enfoque, lo que permite que los NFT fluyan rápidamente a los usuarios que están realmente dispuestos a promover el DEX a través de transacciones en OpenSea. Más del 90% del rendimiento en el departamento de operaciones ha provenido de comisiones basadas en NFT. El anonimato de los NFT también puede ayudar a las DAO a gestionar mejor sus departamentos de BD (desarrollo empresarial), evitando que la retención de usuarios se vea afectada por la salida de cualquier BD individual.

Conclusión: El Cambio de Paradigma en el Poder de la Liquidez

Los DEX sobresalientes esencialmente reconstruyen la distribución del poder financiero a través de su arquitectura técnica. Las prácticas de dYdX, Antarctic y otras plataformas muestran que cuando los mecanismos de provisión de liquidez pasan de la "absorción pasiva" a la "gestión activa", y cuando la igualación de pedidos evoluciona de la "priorización de precios" al "aislamiento de riesgos", los usuarios minoristas ya no se convierten en víctimas de las salidas institucionales, sino en participantes iguales en la construcción del ecosistema. Esta transformación no se trata solo de eficiencia técnica, sino que encarna el espíritu central de DeFi: devolver las finanzas a su esencia de servicio, en lugar de ser un juego de suma cero.

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