Resumen Ejecutivo

Nombre del Producto

Superstate Cripto Carry Fund

Entidad Emisora

Una serie separada del Fideicomiso de Activos del Superestado, un Fideicomiso Estatutario de Delaware

Activos Subyacentes

Cripto activos, contratos de futuros y contratos a plazo sobre cripto activos, y US T-Bills

Tokens

USCC, Tokens ERC-20 en Ethereum

Inversión mínima

$100,000

Permisos

La negociación primaria y secundaria está limitada a inversores en lista blanca que hayan pasado un proceso de incorporación KYC / AML.

Distribución de rendimiento

El rendimiento se acumula al Valor Liquidativo del Fondo, determinado al cierre de la negociación regular (17h ET) en cada día que tanto la Bolsa de Nueva York como el Banco de la Reserva Federal de Filadelfia estén abiertos

Tarifas

0.75% del valor del valor liquidativo diario promedio del Fondo, así como Gastos del Fondo que califiquen

Programa de Inversión

El objetivo de inversión del Fondo es generar rendimiento a partir del trading de base de activos digitales, principalmente mediante la ejecución de una operación de “cash and carry” invirtiendo en la diferencia entre el precio al contado y el precio futuro de ciertas materias primas de activos digitales. El Fondo solo operará con aquellos activos digitales para los cuales la Commodity Futures Trading Commission de EE. UU. (“CFTC”) haya permitido la negociación de un contrato de futuros cotizado en bolsa. Se espera que el Fondo invierta sustancialmente todos sus activos netos en las materias primas de activos digitales subyacentes a estos contratos de futuros, así como en futuros y productos derivados basados en, y/o derivados de las materias primas de activos digitales. Los activos del Fondo serán tanto cotizados en bolsa como operados en el mercado extrabursátil a nivel mundial.

Se espera que los fondos no invertidos de otra manera, incluidas las reservas para garantías y redenciones, se mantengan en USD o productos similares al USD, incluidas las stablecoins como USDC y los bonos del Tesoro de EE. UU.

Acciones de Fondos Tokenizados

Las acciones se emitirán en forma no certificada, registradas ya sea como Acciones de Entrada en Libro no tokenizadas o como Acciones Tokenizadas. La propiedad y transferencia de Acciones de Entrada en Libro se registrarán en los libros y registros del emisor. La propiedad y transferencia de Acciones Tokenizadas se autenticarán y registrarán como un token, inicialmente, en la blockchain de Ethereum. Con el tiempo, pueden estar disponibles otras plataformas de cómputo distribuido basadas en blockchain, de código abierto y públicas, que cuenten con funcionalidad de contratos inteligentes.

USCC se ofrece bajo la exención prevista en la Sección 4(a)(2) de la Ley de Valores y la Regla 506(c) del Reglamento D. Los accionistas registran su posición en el NAV ya sea a través de la Entrada de Libro o mediante la retención de tokens USCC en una dirección cripto identificada. El Gerente de Inversiones conserva la discreción para permitir o detener la transferencia de Acciones de Entrada de Libro a un tercero y también se basa en listas de permitidos en la funcionalidad del contrato inteligente de USCC para restringir la transferibilidad de las Acciones a una lista de Inversionistas Calificados preaprobados. En consecuencia, el suministro de tokens USCC siempre será equivalente a las Acciones pendientes del Fondo, fuera de las posiciones mantenidas en la Entrada de Libro.

Estrategia de Cripto Base

El Fondo invierte principalmente en estrategias cripto básicas (diferencia entre el precio al contado y el precio futuro). Estas estrategias se ejecutan mediante la tenencia, en diferentes momentos, de garantías de activos cripto subyacentes, futuros o contratos a plazo sobre los mismos activos o Bonos del Tesoro de EE.UU.

Acumulación de ingresos

Los ingresos generados por el Fondo se acumularán y reinvertirán por el Fondo. No se esperan distribuciones ni dividendos para los accionistas, excepto por las redenciones de las Acciones del Fondo.

Cumplimiento de KYC/AML y Lista Blanca

El Fondo y los tokens USCC están disponibles para inversores en la lista blanca (también conocidos como Allowlist) que han pasado los controles de idoneidad, verificación AML/KYC y han registrado sus direcciones correspondientes. Solo los usuarios de la lista blanca pueden suscribirse o adquirir tokens en el mercado secundario. La comprobación de la dirección de Allowlist forma parte del código del token USCC y ocurre cada vez que se intenta una transacción. Si la dirección receptora o emisora no está presente en la Allowlist, la transacción fallará.

1. Análisis Estructural

La información aquí proviene principalmente del Memorándum de Colocación Privada Confidencial del Fondo de Transporte de Cripto del Superestado y materiales complementarios. Para una descripción completa del Fondo, incluyendo sus riesgos, consulte directamente el Memorando de Oferta y los documentos de gobierno.

1.1. Estructura

El Fondo

Superstate Crypto Carry Fund (el “Fondo”) es una serie separada de Superstate Asset Trust, un fideicomiso estatutario de Delaware, organizado en series (el “Fideicomiso”).

El Gerente de Inversiones

Superstate Inc.

Gestores de cartera

Robert Leshner y Jim Hiltner

Las Acciones

Emitido tanto como acciones no tokenizadas de entrada en libros como propiedad de acciones tokenizadas por igual

Las Acciones se ofrecen a un precio de oferta inicial de $10.00 por Acción, determinado arbitrariamente por el Gestor de Inversiones. Las Acciones no tienen valor nominal y representan un interés beneficioso fraccionario e indivisible en el Fondo.

Tarifas

0.75% del valor del Valor Liquidativo Diario Promedio del Fondo, así como Gastos del Fondo que califiquen

Inversión mínima

$100,000

Redención

Las acciones pueden ser redimidas en cualquier día hábil (cada uno, una “Fecha de Redención”)

Redención obligatoria

El gestor de inversiones tiene derecho a rescatar obligatoriamente cualquier cantidad de las acciones de un accionista en cualquier momento, por cualquier razón o sin razón alguna, sin previo aviso al accionista, al VNA vigente según lo calculado por el agente de cálculo del VNA.

Administrador

NAV Fund Services, Inc. ha sido designado como administrador, registrador y agente de transferencia y agente de cálculo del valor neto de los activos del Fondo.

Custodio

Anchorage Digital Bank N.A., UMB Bank, N.A.

Auditores

Ernst & Young LLP

1.2. Programa de Inversión

El Fondo tiene como objetivo generar rendimiento mediante la ejecución de una estrategia de base cripto. La idea fundamental de la estrategia es la persistencia de una diferencia entre el precio al contado de un activo cripto y el precio futuro o de futuros. Por lo tanto, al comprar el activo cripto subyacente y vender un contrato futuro, el Fondo tiene como objetivo obtener una ganancia positiva.

El fondo invierte fuertemente en activos digitales que están vinculados a contratos de futuros listados en bolsa aprobados por la Comisión de Comercio de Futuros de Materias Primas de los Estados Unidos (CFTC). Esto incluye tanto las materias primas subyacentes como los derivados relacionados como las opciones. En el futuro, se podrían agregar activos criptográficos subyacentes, siempre y cuando la CFTC apruebe un mercado de futuros para su negociación.

Para mantener la flexibilidad, el fondo mantiene capital no asignado en activos como dólares estadounidenses, stablecoins como USDC o valores del Tesoro de los Estados Unidos. Estas reservas respaldan necesidades operativas como el colateral y los requisitos de redención.

1.4. Acumulación de ingresos

Los ingresos generados por el Fondo se acumularán y reinvertirán por el Fondo. No se espera que haya distribuciones o dividendos para los accionistas o titulares de tokens.

1.5. Tarifas

El Fondo de Cripto de Superstate cobra una comisión de gestión anual del 0,75% del valor liquidativo diario promedio del fondo, calculado a diario y pagadero mensualmente atrasado. Esta comisión se exonera hasta que los activos bajo gestión del fondo superen los 50 millones de dólares. Además de la comisión de gestión, el fondo puede incurrir y trasladar gastos adicionales, incluidos los costos organizativos, las comisiones por transacciones, los costos de cumplimiento normativo y otros gastos operativos. Estas comisiones y gastos se detallan en los acuerdos del fondo y son fundamentales para su funcionamiento y gestión. Los accionistas no están sujetos a ningún tipo de comisión o asignación basada en el rendimiento.

2. Resumen Legal

El Fondo de Transporte de Cripto Superstate es una serie separada del Fideicomiso de Activos Superstate, un fideicomiso estatutario de Delaware organizado bajo la Ley de Fideicomiso Estatutario de Delaware (DSTA). El fondo opera de acuerdo con la Quinta Declaración de Fideicomiso y Acuerdo de Fideicomiso Enmendado, fechado el 3 de julio de 2024, que sirve como su documento rector. Si bien el fondo está estructurado para proporcionar a los inversionistas exposición a activos digitales, no está registrado como una compañía de inversión bajo la Ley de Compañías de Inversión de los Estados Unidos de 1940. En cambio, se basa en una exención en virtud de la Sección 3(c)(7) de la Ley.

Las acciones del fondo se ofrecen exclusivamente a compradores cualificados e inversores acreditados bajo la Regulación D de la Ley de Valores de los Estados Unidos de 1933. El fondo cumple con los requisitos contra el lavado de dinero (AML), Conozca a su cliente (KYC) y otras regulaciones, pero no está sujeto a supervisión continua por ninguna autoridad gubernamental en relación con sus actividades de inversión.

El fondo emite dos tipos de acciones: Acciones Tokenizadas, que se registran en los sistemas de blockchain públicos, y Acciones de Registro en Libro, mantenidas únicamente en los registros internos del fondo. Los accionistas no poseen derechos de voto según el acuerdo de fideicomiso vigente, ni pueden acceder a los libros detallados del fondo o registros más allá de lo que esté disponible a través de los sistemas designados.

El fondo está sujeto a restricciones en la transferibilidad de acciones, principalmente destinadas a garantizar el cumplimiento de las leyes de valores y sus políticas internas. Además, la estructura de Fideicomiso Estatutario de Delaware proporciona protecciones legales al segregar activos y pasivos entre diferentes series dentro del fideicomiso.

‍2.1 Registro de propiedad

Las acciones se emitirán en forma desmaterializada, registradas como Acciones de Registro no tokenizadas o como Acciones Tokenizadas. La propiedad y transferencia de las Acciones de Registro se registrarán en los libros y registros del emisor. La propiedad y transferencia de las Acciones Tokenizadas se autenticarán y registrarán como un token, inicialmente, en la cadena de bloques de Ethereum. Con el tiempo, podrían estar disponibles otras plataformas de cómputo distribuido basadas en código abierto, públicas y basadas en blockchain, así como sistemas operativos con funcionalidad de contrato inteligente.

USCC se ofrece bajo la exención proporcionada por la Sección 4(a)(2) de la Ley de Valores y la Regla 506(c) de la Regulación D. Los accionistas registran su posición en el NAV ya sea a través de una entrada de libro o mediante la tenencia de tokens USCC en una dirección de criptografía identificada. El Gestor de Inversiones conserva la discreción de permitir o detener la transferencia de Acciones de Entrada de Libro a un tercero y también se basa en listas permitidas en la funcionalidad del contrato inteligente de USCC para restringir la transferibilidad de las Acciones a una lista de Inversionistas Calificados preaprobados. En consecuencia, el suministro de tokens USCC siempre será equivalente a las Acciones pendientes del Fondo, excluyendo las posiciones mantenidas en la Entrada de Libro.

2.2. Partes Clave

2.2.1. El Fondo

El Fondo de Transporte de Cripto de Superstate es una serie del Fideicomiso de Activos de Superstate, estructurado como un fideicomiso estatutario de Delaware. Está diseñado para operar como un vehículo de inversión colectiva, permitiendo a inversores calificados obtener exposición a estrategias de activos digitales.

2.2.2. La Confianza

El Superstate Asset Trust es un fideicomiso estatutario de Delaware que alberga múltiples series de inversión, incluido el Superstate Crypto Carry Fund. Cada serie opera de forma independiente con activos y pasivos segregados, brindando a los inversionistas un marco legal y financiero distintivo para sus inversiones. La estructura del fideicomiso garantiza el cumplimiento de la Ley de Fideicomiso Estatutario de Delaware (DSTA).

La propiedad de las acciones de una Serie está limitada a esa Serie como una Serie separada del Fideicomiso y no constituye la propiedad de las acciones en el Fideicomiso o en cualquier otra Serie del Fideicomiso.

2.2.3. Los Fideicomisarios

Los fiduciarios para el Fondo de Activos del Superestado incluyen Delaware Trust Company, que actúa como fideicomisario de Delaware, y otros proveedores de servicios según lo establecido en el acuerdo de fideicomiso.

2.2.4. Gestor de inversiones

De conformidad con el Contrato de Gestión de Inversiones, Superstate Inc (“Superstate Management”) actuará como Gerente de Inversiones del Fondo. El Gerente de Inversiones tiene plena discreción para invertir los activos del Fondo, sujeto a la supervisión del Fideicomiso, de acuerdo con el Programa de Inversión descrito anteriormente.

Superstate Inc es el Gerente de Inversiones de los Fondos mantenidos por el Fideicomiso, el "Fondo de Valores del Gobierno de EE. UU. de Corta Duración de Superstate" y el "Fondo de Transporte de Cripto de Superstate". El Gerente de Inversiones puede realizar actividades de gestión empresarial en nombre del Fideicomiso, sujeto a la discreción de los Fideicomisarios.

2.2.4. Agente de Cálculo

De conformidad con el Acuerdo de Cálculo del NAV, NAV Fund Services, Inc. ha sido designado como Agente de Cálculo del NAV del Fondo. Las responsabilidades del Agente de Cálculo del NAV incluyen calcular el valor neto de los activos del Fondo y proporcionar varios servicios contables, de back-office, de procesamiento de datos y profesionales relacionados según lo establecido en el acuerdo.

2.2.5. Auditores

Ernst & Young LLP ha sido designada como los auditores independientes del Fondo en sus términos y condiciones habituales y cobrará una tarifa habitual por dichos servicios.

2.2.6. Custodians

El Gestor de Inversiones puede cambiar o agregar depositarios o corredores de bolsa según lo considere en el mejor interés del Fondo. El Gestor de Inversiones está autorizado a abrir cuentas y establecer acuerdos con depositarios y corredores de bolsa adicionales. Esto permite al Fondo mantener valores en su nombre en depósitos de valores de mercado relevantes, en términos determinados a discreción exclusiva del Gestor.

Actualmente, el Fondo tiene una Cuenta de Custodia con Anchorage Digital Bank N.A. (“Anchorage”) para mantener activos cripto y con UMB Bank (“UMB”) para mantener cualquier moneda fiduciaria en el fondo. Además, se puede depositar garantía con contrapartes como margen inicial en el curso de establecer acuerdos a plazo, en el rango del 20-30% del VNA de cada posición.

2.4. Redenciones

2.4.1. Redenciones regulares

Las acciones generalmente se pueden canjear en cualquier día hábil ("Fecha de canje", siempre que la Bolsa de Nueva York y el Banco de la Reserva Federal de Filadelfia estén abiertos) al Valor Neto de los Activos por Acción de ese día, menos las tarifas y cargos aplicables. Las solicitudes de canje deben recibirse antes de las 5:00 pm, hora del este, el día hábil anterior a la Fecha de canje. Las solicitudes tardías pueden ser trasladadas a la próxima Fecha de canje, y se notificará a los accionistas afectados.

Para canjear Acciones, los Accionistas deben proporcionar al Administrador de Inversiones su método de transmisión de solicitudes de reembolso, las personas autorizadas para las solicitudes y las instrucciones de transferencia si los ingresos están en USD o una billetera digital si los ingresos están en USDC.

El Fondo puede establecer reservas, gates, lock-ups o retenciones para gastos acumulados y contingencias, lo que podría reducir las distribuciones de redención. Los Gestores de Inversiones pueden renunciar a notificación o tarifas, permitir redenciones especiales, cobrar costos relacionados con la redención y establecer montos mínimos de redención.

2.4.2. Redenciones Obligatorias

El Gestor de Inversiones, por ejemplo, puede obligar al reembolso de todas o algunas de las Acciones de un Accionista en cualquier momento y por cualquier motivo o sin motivo. El Gestor de Inversiones podrá determinar, a su entera discreción, obligar a la amortización cuando una Transferencia de Acciones, a su entera discreción, (a) afecte negativamente a la dependencia del Fondo y/o de cualquier oferta o venta de Acciones de una exención de registro en virtud de la Ley de Valores, (b) afecte negativamente a la dependencia del Fondo de la exclusión del Fondo de la condición de "sociedad de inversión" en el sentido de la Ley de Sociedades de Inversión, o (c) el Gestor de Inversiones considere que supone un riesgo potencial, incluidas las preocupaciones relacionadas con la lucha contra el blanqueo de capitales, el KYC u otros asuntos de cumplimiento, en cada caso, según lo determine el Gestor de Inversiones a su entera discreción

2.5. Suspensión

El gestor de inversiones tiene la discreción exclusiva de suspender temporalmente reembolsos y/o pagos, ya sea en parte o en su totalidad. Dicha suspensión puede ocurrir por diversas razones, incluyendo: (i) situaciones donde llevar a cabo reembolsos o pagos resultaría en violaciones de leyes de valores aplicables u otras leyes o llevaría a consecuencias legales y/o fiscales desfavorables, (ii) casos donde determinar el valor preciso de activos específicos se vuelve impracticable debido a factores como cierres del mercado, suspensiones de operaciones o interrupciones en métodos de valoración, (iii) condiciones que hacen inviable que el Fondo realice el valor de sus activos, (iv) ocasiones en que la suspensión de dichas transacciones se considera necesaria para evitar efectos adversos significativos en los accionistas del Fondo en general y (v) cuando sea necesario para la liquidación ordenada de activos para facilitar reembolsos y (vi) cualquier otro período determinado por el gestor de inversiones.

En caso de una suspensión prolongada de redenciones, los accionistas solo pueden participar en Transferencias permitidas como medio principal para vender acciones durante tales períodos.

‍3. Análisis de Fondos

3.1. Resumen de la Cartera

El Fondo de Criptoportación Superstate (USCC) emplea una estrategia de inversión neutra en el mercado conocida como el intercambio de "compra y transporte", centrándose en oportunidades de arbitraje en los mercados de criptomonedas. Este enfoque implica comprar una criptomoneda en el mercado al contado mientras se venden simultáneamente contratos de futuros para el mismo activo, asegurando así un rendimiento predecible a medida que las dos posiciones convergen con el tiempo. El fondo se enfoca principalmente en Bitcoin y Ether para estas operaciones.

Además de las operaciones de compra y venta, USCC mejora su rendimiento mediante el staking de Ether. El staking implica participar en el mecanismo de consenso de la red Ethereum, obteniendo recompensas en forma de Ether adicional. Para optimizar aún más los rendimientos y gestionar el riesgo, el fondo asigna una parte de sus activos a valores del Tesoro de EE. UU. (específicamente, asignando a Letras del Tesoro cuando la oportunidad de rendimiento en base no está suficientemente por encima de la tasa de fondos federales, a discreción de los gestores de la cartera). Estos instrumentos respaldados por el gobierno proporcionan un flujo de ingresos estable y amortiguan parcialmente la volatilidad inherente de los mercados de criptomonedas.

El uso de staking para ETH es lógico desde la perspectiva de eficiencia de capital. Sin embargo, la elección de tokens de staking líquidos marginales sin liquidez secundaria introduce riesgos significativos, incluyendo pero no limitados a: a) incapacidad para liquidar o salir de posiciones en momentos de volatilidad, b) exposición contraparte a un emisor marginal, c) exposición operativa a penalizaciones por el uso de un conjunto de operadores de nodos concentrados. Estos riesgos podrían mitigarse no staking ETH en absoluto o seleccionando alternativas con liquidez secundaria. El fondo podría hacer esto con el tiempo para solucionar las deficiencias de riesgo y seguir mejorando el rendimiento y el riesgo de la estrategia.

A partir del 14 de noviembre de 2024, el fondo's portafoliola composición fue la siguiente:

3.2. Análisis de la Estrategia del Fondo de Cripto Carry del Superestado

La estrategia USCC explota las diferencias entre el precio de un activo en el mercado al contado (el precio actual del mercado) y su precio en el mercado futuro (el precio al que se acuerda comprar o vender el activo en el futuro). Esta diferencia de precio se conoce como la base.

• Cuando el precio de los futuros es superior al precio actual, la base es positiva, este estado se conoce como contango. Esto ocurre a menudo en mercados alcistas debido a la alta demanda de apalancamiento.
• Cuando el precio de los futuros es inferior al precio al contado, la base es negativa, este estado se conoce como backwardation.

La estrategia de transporte de cripto tiene como objetivo asegurar la prima entre los precios de futuros y los precios al contado durante una base positiva (contango). El comercio consiste en comprar el activo subyacente en el mercado al contado al mismo tiempo que se venden los contratos de futuros para el mismo activo. El comercio se cierra cuando los contratos de futuros están cerca de su vencimiento, momento en el cual el precio de futuros converge con el precio al contado. El activo comprado en el mercado al contado generalmente se entregará para liquidar el contrato de futuros. La diferencia bloqueada entre el precio de futuros (precio de venta) y el precio al contado (precio de compra), menos los costos de transacción y mantenimiento (por ejemplo, tarifas, tasas de financiación, almacenamiento), es la ganancia.

Varios instrumentos diferentes se pueden utilizar para expresar la pierna corta del carry trade de cripto. Las implementaciones más populares utilizan futuros perpetuos o forwards listados en el intercambio.

• Perpetual Futures: Estos contratos no tienen fecha de vencimiento y están diseñados para seguir de cerca el precio al contado a través de un mecanismo de tasa de financiamiento, que garantiza que las posiciones largas y cortas paguen o reciban tarifas periódicas (por ejemplo, cada 8 horas) basadas en las condiciones del mercado.

En un entorno de tasa de financiamiento positiva, las posiciones largas pagan a las posiciones cortas (indicativo de contango). En un entorno de tasa de financiamiento negativa, las posiciones cortas pagan a las posiciones largas (indicativo de backwardation). La tasa de financiamiento actúa esencialmente como un costo (o ingreso) que debe tenerse en cuenta en la operación.

• Acuerdos a plazo: A diferencia de los futuros perpetuos, los acuerdos a plazo no tienen comisiones de financiamiento periódicas. Las ganancias/pérdidas comerciales se determinan únicamente por la diferencia entre el precio al contado y el precio a plazo en el momento de liquidación. Esto significa que los costos de financiamiento son más predecibles y a menudo fijos, ya que no hay tasas de financiamiento flotantes en el mercado. Sin embargo, los contratos a plazo tienen fechas de vencimiento fijas, lo que los hace menos flexibles, ya que las operaciones deben ser renovadas. Además, los acuerdos a plazo pueden ser menos líquidos que los futuros perpetuos, dependiendo del mercado y las fechas de vencimiento.

La comparación entre futuros perpetuos y forwards listados en el intercambio se resume en la siguiente tabla.

La Estrategia del Fondo de Criptoportafolio Superstate actualmente utiliza exclusivamente acuerdos forward OTC (Over-The-Counter) en lugar de futuros perpetuos a menudo accesibles a través de intercambios nativos de criptomonedas para implementar la estrategia de cash-and-carry; sin embargo, el fondo podría invertir en futuros perpetuos como parte de la estrategia si se determina que es beneficioso para los inversores. La elección de implementación está diseñada para ofrecer un servicio de calidad institucional ejecutando operaciones a través de corredores principales con sede en EE. UU. y custodios calificados de confianza. Además, el uso de forwards en lugar de futuros perpetuos reduce el riesgo de mercado de la operación de las siguientes maneras:

• Eliminación del riesgo de tasa de financiación: los contratos a plazo no tienen tasas de financiación, lo que elimina el riesgo de movimientos adversos de tasas que erosionen las ganancias.
• Riesgo reducido de liquidación: Como los contratos a plazo se liquidan al vencimiento, no hay riesgo de liquidación forzada debido a cambios en los requisitos de margen durante la operación. Con los futuros perpetuos, la alta volatilidad puede generar llamadas de margen o liquidaciones si la posición no está adecuadamente garantizada.
• Predecibilidad del costo de transporte: Con contratos a plazo, el costo de la operación se determina al inicio, en función de la base inicial (diferencia entre el precio a plazo y el precio al contado), lo que facilita el cálculo y la gestión de la rentabilidad de la operación. Los futuros perpetuos deben lidiar con los costos de transporte fluctuantes, que a su vez dependen de las tasas de financiación y pueden requerir una gestión activa para mantener la rentabilidad.

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3.3. Análisis de capacidad

La capacidad de una estrategia de cash-and-carry cripto para Bitcoin y Ethereum está determinada por varios factores como el tamaño del mercado, la competencia (más en la Sección 4) y las limitaciones operativas. Si bien es imposible ser definitivo acerca de la capacidad de la estrategia, los siguientes factores merecen consideración.

• El tamaño del mercado es una función de la cobertura de activos y el interés abierto (OI). Actualmente, USCC se centra en las criptomonedas, en particular BTC y ETH. A medida que se clasifican más activos criptográficos como materias primas, el fondo puede diversificarse en nuevos activos y sus derivados (por ejemplo, SOL, AVAX, etc.), lo que a su vez ampliará el tamaño del mercado. USCC utiliza exclusivamente lugares aprobados por la CFTC para implementar las operaciones, en línea con el objetivo de Superstate de construir un negocio de gestión de activos regulado que cumpla con todas las leyes de valores de EE. UU.

Dado lo anterior, tal vez la capacidad de USCC hoy en día podría estar mejor informada por el OI de BTC y ETH en el CME. El OI histórico de los contratos de futuros de BTC y ETH ha mostrado un crecimiento estructural a lo largo de los años. A partir de octubre de 2024, el OI combinado en el CME supera los $10 mil millones, siendo el tamaño del mercado de BTC más de 10 veces mayor que el de ETH. Con un AUM de $71.5 millones, el Fondo USCC tiene un amplio potencial de crecimiento dentro de su estrategia actual y la implementación de esa estrategia. La capacidad podría aumentar aún más con el uso de los perps.

• Competencia: La presencia de arbitradores puede comprimir la base, reduciendo la rentabilidad de la estrategia. A medida que más participantes participan en el comercio de bases, la diferencia entre los precios al contado y los precios de futuros puede estrecharse estructuralmente, limitando la capacidad.

• Restricciones operativas: Los intercambios pueden imponer límites de posición para mantener la integridad del mercado y prevenir la especulación excesiva. Por ejemplo, el CME impone la siguiente posición agregada límitesmantenido por una sola empresa:

Futuros de Bitcoin (BTC):

• Límite de posición del mes spot: 4,000 contratos.
• Límite de posición combinada de todos los meses: 5.000 contratos.

Futuros de Ether (ETH):

• Límite de posición del mes al contado: 8,000 contratos.
• Límite de Posición Combinado de Todos los Meses: 20,000 contratos.

3.4. Análisis de rendimiento

La estrategia de compra y venta de cripto ha mostrado históricamente una gran variación en los retornos dependiendo de los ciclos del mercado y los factores específicos del lugar. Durante los ciclos alcistas del mercado (por ejemplo, el rally de 2020-2021), la demanda de posiciones largas apalancadas hace que los precios de los futuros se negocien a una prima significativa sobre los precios al contado, lo que lleva a rendimientos anualizados de dos dígitos. Por el contrario, durante períodos bajistas o de baja volatilidad (por ejemplo, a finales de 2022), los diferenciales de base se comprimen y los rendimientos pueden caer por debajo del 0% hasta negativo. Los datos promedio de rendimiento perpetuo de Ethena Labs, creadores del dólar sintético USDe basado en la estrategia de compra y venta, proporcionan una visión valiosa de la variabilidad del rendimiento. En marzo de 2024, la euforia del mercado llevó los rendimientos por encima del 60% en una base ponderada por el interés abierto. El sentimiento bajista posterior en abril hizo que los rendimientos fueran brevemente negativos, mientras que el entusiasmo reciente posterior a las elecciones ha vuelto a impulsar los rendimientos hacia el 30%.

Los rendimientos de Carry también varían según el lugar. La investigación empírica realizada por el BIS en 2021 mostró comparaciones de rendimientos históricos entre lugares regulados y CEXs nativos de cripto en el extranjero, como Binance y OKX. Los futuros del CME tienden a ofrecer márgenes más estrechos pero más estables, mientras que los intercambios nativos de cripto ofrecen rendimientos más altos impulsados por tasas de financiación volátiles, un riesgo de liquidación más alto y un riesgo de contraparte más alto.

Fuente: Cripto Carrypor el Departamento Monetario y Económico del BPI

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4. Panorama competitivo

La estrategia de cripto cash-and-carry ha sido empleada por los fondos de cobertura durante muchos años. El comercio se hizo más popular cuando los futuros de BTC y ETH se cotizaron en el CME en diciembre de 2017 y febrero de 2021, lo que proporcionó una forma para que las instituciones expresaran el carry trade a través de un lugar regulado. A finales de 2023, Ethena presentó USDe, un token ERC-20 que fue pionero en la tokenización del comercio cash-and-carry. USDe, el "dólar sintético" neutral en delta, distribuye los rendimientos de cash-and-carry a los titulares de tokens apostados y se integra con DeFi en las blockchains Ethereum y, más recientemente, Solana. El USDe de Ethena fue realmente innovador porque esencialmente permite que la liquidez global participe en el comercio de cash and carry. Con miles de millones de TVL y, en consecuencia, un aumento de la liquidez, sUSDe también funciona como un activo colateral que genera rendimiento. Desde entonces, han surgido varios nuevos participantes, con el objetivo de escalar la estrategia de transporte neutral en delta y capturar participación de mercado. Sin embargo, Ethena sigue siendo el líder indiscutible con más de 4.000 millones de dólares en TVL en el momento de escribir este artículo.

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