暗号通貨は金融界を破壊するために生まれましたが、その意図した方法とは異なる形でそれを実現しました。それはもっと大きな存在となり、投機のための巨大な遊び場となりました。トレーダーたちは現物取引に満足せず、先物取引やオプションなどのデリバティブに目を向けました。

この記事では、オプションについて詳しく説明し、先物との違いや中央集権化および非中央集権化取引所における永続的なオプションの進化についても取り上げます。また、欠陥や課題を検証し、将来がどうなるかについても推測します。しっかりとつかまって、さあ、始めましょう！

先物取引

先物契約とは、将来の特定の時点である資産（基礎となる資産）を買う/売るという2者間の合意です。最初、先物取引は大豆、原油、または金などの商品に関連するリスクをヘッジするために開発されました。売り手は、基礎となる資産を提供する前に価格を設定し、買い手に一部のリスクを引き受けさせることができます。契約締結時に基礎となる資産を受け取らないため、全額を支払う必要はありません。代わりに、ポジションの価値の一部に相当する預金だけでこの契約を有効に保つことができます。したがって、100ドル相当の先物契約にたったの10ドルでサインし、価格が10%上昇して110ドルになった場合、100%の利益（10ドル）を得ることができます。これがレバレッジの力であり、リターンを増やしたい暗号通貨投資家に最適です。

結局、誰かが気づいたのは、暗号通貨は常に存在するため、ある時点で製品を提供する必要はないということです。 100倍の投資を求める誰もが魅了される期限切れのない先物契約。

ただし、1つの注意点があります。サトシ・ナカモトが彼の有名なホワイトペーパーを公開して以来、暗号コミュニティの圧倒的多数が暗号通貨に憧れてきました。その結果、先物市場は買い手によって支配され、先物価格がスポット価格よりもばかげて高くなります。

従来の先物契約にもこの問題がありますが、市場にはそれを管理する方法があります。 これらの契約は満期になるため、先物価格と現物価格の間の偏差は満期日が近づくにつれて徐々に消えていきます。これは、先物市場と現物市場での購入の違いが時間とともに小さくなるためです。

永遠の先物については同じことは言えません。 期限が切れなくなった今、基準が消える日を見ることはもうないかもしれません。 何かをしなければなりません。

記録のために述べておきますが、BitMEXが永続先物を発明した際に何が起こったかはわかりませんが、これらの契約は時々永続スワップと呼ばれることがあるため、おそらくスワップ契約からメカニズムを借りることを決定したと仮定するしかありません - 2つの当事者間でキャッシュフローを交換することを合意する契約、通常、揺れ動くローン金利リスクをヘッジするために使用されるか、2つのポジション間で価値を交換するために使用されます。

このメカニズムにより、永続的な先物の買い手と売り手は、基礎となる先物価格と現物価格の差に基づいて、お互いにキャッシュフロー（「ファンディング支払い」）を交換しなければなりません。先物価格が高い場合（基礎となる取引価格がプレミアムで取引されている場合）、買い手は売り手を上回っています。そのような時には、ファンディングレートメカニズムにより、買い手はポジションサイズに基づいて売り手に支払わなければなりません。このようにして、売り手はショートポジションを保有し続ける理由を持ち、買い手は長期間にわたってロングポジションを保持し続けると口座が干上がることになります。

オプション

オプションについての記事で永続的な先物取引について何百語も話した理由は、財務商品から（満期日）というささいな変数を取り除くことが、市場での際立った不均衡をもたらし、新しいメカニズムを導入して修正するために最も革新的な考えをいくつか取り入れることができるかを示したかったからです。

オプションの理解

オプションは、先物取引と非常に似ていますが、先物契約では両当事者に特定の資産を特定の時点で取引する義務が課されますが、オプションでは権利のみが与えられます。 オプションがインザマネー（ITM）の場合、利益を手に入れる選択肢がありますが、アウトオブザマネー（OTM）の場合は捨てる選択肢があります。

そのため、先物契約は参入価格に基づいて価格設定されるが、オプションはこの契約に署名するためにプレミアムを請求しなければならない。このプレミアムは、買い手が売り手（ライター）に支払う価格であり、各価格ティックのオプションは独自の市場を形成する。買い手は、特定の基礎と特定のストライク価格で見つけられる最低の要求価格を選択する自由がある。再び、金融商品から1つの拘束（買い付けまたは売り付けの義務）を取り除くことは、まったく異なる派生商品につながる。

従来のオプションは、すでに投資家に莫大な柔軟性を与えています。利益を確保しリスクをヘッジするために、同じ基礎と同じ価格のプットオプションを購入する一方で、同じサイズのロングポジションを保持することができます。この方法では、価格が下がると、ロングポジションは損失になりますが、その金額はプットオプション（またはその売り手）からの利益に等しく、あなたは支払ったプットオプションのプレミアムだけを失います。価格が上がると、ロングポジションは利益を上げ、OTMプットオプションを捨てることができます。

ご覧の通り、期限切れのオプションでさえ、先物よりもはるかに複雑です。ブラック、ショールズ、マートンは、株式オプションの評価式を開発し、ノーベル賞を受賞しました。しかし、オプションから有効期限を取り除くように、先物に行ったことと同様のことをするとどうなるでしょうか？

パス依存性

私たちの注意を引いているアプローチが2つあります。1つは、Paradigmと悪名高いSam Bankman-Friedによって提案されたもので、彼らの研究は『永遠のオプション‘、そしてもう1つはパノプティックによるものです。

Everlastingオプション：効率的な流動性と裁定取引のための普遍的な資金調達モデル

本稿では、著者らは、先物取引における基礎（先物取引）または契約自体の指標価格と指標価格の差に基づくデリバティブ向けの普遍的な資金調達メカニズムを提案しています（オプションの場合）。これは、永続的な先物取引の資金調達メカニズムの一般化バージョンであり、潜在的な利益がある場合、それを最大限に活用するアービトラージャーが存在することを背景にしており、永続的な先物取引の場合、指標価格が現物価格よりも高い場合、または永遠のオプションの場合、指標価格が潜在的なペイオフよりも高い場合、買い手が売り手に支払います。

この普遍的なメカニズムは、アービトラージュ手法を行っており、そのような活動は、彼らの巨大なサーバーで稼働する複雑な取引エンジンによって、ミリ秒単位で計算や支払いが行われるため、中央集権化取引所にとって理想的です。実際、著者は、従来の暗号オプション市場が市場メーカーにとって悪夢であると述べており（私たちの言葉で）、作成する市場が非常に多いためです。彼らの永続的なオプションは、異なる満期日と重みを持つオプションのバスケットに等しく、満期日前の資金サイクル数の2の逆数と等しい重みを持っています。この方法により、市場メーカーは、100の市場に分散させるのではなく、このバスケットに流動性を集中させることができます。

しかし、問題は、誰もがオプションを大手機関を市場メーカー/流動性プロバイダーとする中央集権取引所でのみ取引できるとは言っていないということです。分散型エコシステムは、分散型プロトコルと、スマートコントラクトにとって費用がかかりにくく煩雑でないメカニズムを求めています。

Panoptions: ユニスワップにインスパイアされた、オラクルフリーな革命

パノプティックに彼らの永続的なオプションで入力します（‘パンオプションズ'）。プットオプションをユニスワップV3流動性プールと比較することで、彼らは期限切れのないオンチェーンオプションを提案しました。

Uniswap V3プールでは、流動性提供者は2つのアセットを預け入れ、これら2つのアセットの価格比率が一定の範囲内にあるときに手数料を稼ぐことができます。範囲外になると、あなたの流動性は価格が低いアセットの100％になります。パノプティックプットオプションは、基本的に単一の価格ポイントで展開された集中型流動性であり、そのストライク価格です。ETH-USDTパノプティックプットオプションを保有していると想像してみましょう。ETHの価格がストライク価格を超えると、このプットオプションはOTMとなり、100％USDTになります。ETHの価格がストライク価格を下回ると、買い手は1 ETHを売り手に渡し、その1 ETHを支払った価格とストライク価格の差額を得ることができます。

パノプティックコールオプションは、2つの資産が場所を交換する必要がある以外は、まったく同じように機能します。

しかし、それは半分の式に過ぎません。 パンオプションの価格を設定するには、それにプレミアムを付ける必要があります。 伝統的なオプションとは対照的に、パンオプションは最初にプレミアムを請求せず、オプションの価値が時間の経過とともに実現できると仮定しています。

オプションの価値の時間とともに減少する率を定義するために使用されるギリシャ文字であるθに会いましょう。導関数（数学の導関数）を学んだことがあれば、時間に関する走行距離の導関数が速度であり、時間とともに走行距離が増加する速度、すなわち速度です。そして、時間とともに速度を積分することで、走行距離を得ることができます。理論的には、オプションにも同じことが当てはまります：時間とともに「価値の速度」であるθを積分すると、価値が得られます。

もう一つの方法があるため、微分をする代わりに、θの別の式があるからです。

Sは基礎資産の現物価格を示し、σは資産のボラティリティ、Kは行使価格、tは満期までの時間を表します。

この式は、実際にはかなり高くなる可能性があるため、0の無リスク金利を仮定したものなので、欠陥があることに注意してください。しかし、どれくらい高いのでしょうか？ バイナンス・アーン、ETHステーキング、Aave Lend、あるいは天に誓って国債から利率を取るべきでしょうか？ この問いに答えるには、業界全体が必要かもしれません。

喜ばしいニュースは、Panoptionsを対応するUniswap V3プールにテザリングすることで、このシステムは、このプールを介してトークンを交換するトレーダーが十分いれば、オラクルが必要ないということを一言も言っていないということです。

この方法で、スマートコントラクトにシミュレートされたオプション、価格経路に依存するがオラクル不要のプレミアム、そして金融および数学のデリバティブに関する堅実な知識があります。おそらく地球上の個人の99.9%よりも取引オプションに対してより準備ができています。

オンチェーンの永続オプション

Panopticはスマートコントラクトを使用して完全なオプション取引エコシステムを構築しました。 参加者は流動性提供者、オプション売り手、オプション買い手に分かれています。

何もできる前に、流動性提供者は最初に資産を流動性プールに入金する必要があります。売り手と買い手も担保を入金する必要があります。売り手は、0.1%の手数料を支払い、ストライク価格で一定額の流動性をロックアップ（借入）することで、最初にコールオプションまたはプットオプションを発行する必要があります。その後、買い手は、同じ手数料率を支払い、さらに一定量の流動性をロックアップし、ポジションを発行することでこれらのオプションを購入できます。

プレミアムは時間とともに蓄積されるため、オプションが販売された直後にプレミアムは0であるべきです。その代わりに、買い手がストライクプライスを越えるたびにストリーミングプレミアムが販売者に付与されます。

オプションを行使する際、買い手は借り入れた流動性とプレミアムを返済しながら、ヌメライア（プットオプションの場合）または基礎となる資産（コールオプションの場合）を受け取ります。

一方で、Panoptionsは天才的です。オプションをUniswap V3プールと合成し、オプションの行使時にプレミアムを決済することで、すべてのプロセスがブロックチェーン上に移動します。ウォレットやスマートコントラクトの扱い方さえわかれば、誰でもこれらの金融商品にアクセスできます。ERC-1155トークン標準の下、1つのトークンに複数のオプションを作成してリスクやボラティリティをカスタマイズすることもでき、他の誰かが共有した構成を複製することさえできます。

一方、Panoptionsは0のプレミアムで鋳造され、0.1％の手数料がかかるため、アービトラージャーがITMオプションを購入してすぐに行使して確実な利益を得るのを誰が阻止するのでしょうか？数回の高額な教訓の後、ITMポジションを鋳造する売り手を奨励するのは誰でしょうか？OTMオプションだけでは、市場は空のバケツのように賑やかになります。

資金調達とファイナンスにおける(flaw)を見つける

中央集権的なアプローチに欠陥がないと言いたいわけではありません。普遍的な資金調達メカニズムは、資金調達がナノ秒単位で計算および実施される場合には完璧です。しかし、資金調達サイクルが8時間に伸びると、資金支払いの直前および直後に多くのことが起こる可能性があります。人々は資金調達の0.01秒前にポジションを取り、資金支払いを受け取った直後にすぐにポジションを閉じるかもしれません。これにより、資金調達時に周囲で異常な変動が発生する可能性があります。

一歩引いて考えると、資金調達メカニズムは単なるバンドエイドに過ぎず、頭痛を抱えたCEX取引される暗号オプションに貼り付けられたものに過ぎません。オプションを導入する障害として多くの取引所を引き留めているのは流動性の欠如です。

最初にそれを見たとき、暗号オプションは、永続的な先物と同様のオープンインタレストを誇る良い取引ツールのように思えます。

出典：Coinglass

実際には、オプション市場は数百のサブ市場に分かれており、それぞれが異なる満期、行使価格、供給と需要を持っています。その結果、流動性は数十の部分に分断され、一部のサブ市場ではスプレッドが驚くほど大きくなることがあります。そしてそれはビットコインだけの話です。Bybitに行って、2番目または3番目のCEXであるSolanaのオプションを探してみてください。4番目に大きな暗号通貨（ステーブルコインを除く）であり、イーサを超えようとしています。サブ市場のほぼ半分が空いていることに気づくでしょう。オプションは、少なくとも最初の印象では、金融と投資に対する体系的な理解を持たない投資家にとってあまりにも複雑です。パス依存性で述べたように、マーケットメーカーにも友好的ではありません。

オプションの利点についてすべてのトレーダーを教育し、これらの優れた商品を取引するように招待する必要があるようです。十分なトレーダーがいる限り、市場は作ることができます。しかし、これはさらに厄介な頭痛の種に対する応急処置にすぎません。

暗号通貨デリバティブを取引する場合、行く場所は2つあります:CEXとDEXです。CEXは一般的に流動性が高く、より迅速ですが、煩雑なKYCプロセスを経て他者の手に資金を預ける必要があります。DEXはより多くの制御と自由を提供しますが、CEXほど迅速や効率的ではありません。現状では、ブロックチェーンは、速度を選ぶ巨大な流動性を持つ洗練された機関トレーダーにとって理想的な場所には決してなり得ません。多くのDEXは、効率を最大化し、深いポケットを持つ大手機関投資家を引き付けるために、注文ブック、注文マッチングエンジン、データベース、マーケットメーカーなど、プロトコル内の1つまたは複数のリンクを中央集権化する方向に進むでしょう。その結果、中央集権化された機関は、これらのプロトコルや最終的にはオンチェーンCEXについてますます発言力を持つことになり、分散化が名ばかりである可能性があります。

金融業界はそういうものです。わずかな優位性さえもあれば、何十億ドルもの利益をもたらす可能性があり、生き残った者たちは、自分たちの利益を守るためにますます高い壁を築き、あらゆる分野のプレーヤーと協力します。新参者にとって、金融の世界は同じくらい...イーサリアムとしての暗い森初めに設計されたものではないため、未熟な個人は常にそのような過酷な環境で食い殺され、生存者はその遺骸を餌にして巨大な存在に成長し、倒れることのないような存在に育ちます。最終的には、これらの金融巨人は、外部の者が入場パスを手に入れるために何でもする中央集権的な囲い込まれた庭園で、MBSなどの洗練された四重合成製品で遊ぶことを楽しむでしょう。

Satoshi Nakamotoは中央集権と戦うためにビットコインを発明しましたが、今では、仮想通貨は機関が個人の資金を受け取り、時々骨を一つや二つ投げるだけの場になるかもしれません。

未来を見る

しかし、未来はすべてが暗澹としたものではありません。確かに、永続的なオプション上で革新しようとする優れた知識人がさらに増えることでしょう。長期投資家に有利なオプションが考案され、それには最小限の裁定機会があるかもしれません。そして、ブロックチェーンはそのための理想的な場所です。口座抽象化は数億人の新規ユーザーを引き付けるかもしれず、彼らとともに、分断された流動性がもはや問題ではなくなるかもしれません。分散化とプライバシーを重視するトレーダーは、依然として自分たちのゲームを楽しんで育てることができます。一部のブティックプロトコルは時代を生き延び、最終的には大衆によって発見されるかもしれません。

振り返ってみると、永続的なオプションは、私たちが探している正しい答えでさえないかもしれません。これらは、暗号イノベーションの火花を散らす最も重要なデリバティブの1つですが、現在の状態では、空のバケツのように分散化から遠く離れた従来の金融商品からの派生にすぎません。古い金融を破壊するには、新しい金融をゼロから構築する必要があるかもしれません。

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