有趣的是，尽管价格暴跌，美国的比特币ETF仍持有近850亿美元的资产，

比特币价格从十月初的超过12.6万美元跌至约6万美元，但交易所交易基金并没有像许多人预期的那样出现大规模赎回。

那里的11只现货ETF累计仅有85亿美元的净赎回。乍一看，这似乎是真正的乐观信号，对吧？
不过，据10x Research的Markus Thielen所说，情况并非如此。

这些基金的韧性掩盖了一个截然不同的现实。Thielen指出，大部分持有并非来自热爱比特币的长期投资者，而是来自做市商和专注于加密货币套利的对冲基金。
这些人并不押注价格上涨，而是在进行对冲操作，持有中性仓位。

为了让你更好理解：做市商在订单簿中创造流动性，通过买卖差价获利。
而加密货币套利基金在两个不同市场（比如现货ETF和期货）中持有相反的仓位，试图从它们之间的价格差中获利。
这两类都不会对市场施加真正的涨跌压力。

根据2025年底的13F文件数据，Thielen显示，BlackRock管理的610亿美元资产中，
55%到75%由这些做市商和套利基金控制。
也就是说，大部分其实并不真正看涨比特币，只是在操作而已。

同样具有启示意义的是，在第四季度，当比特币接近8.8万美元时，做市商减少了大约16亿到24亿美元的敞口。
Thielen将此解读为投机需求下降和套利仓位减少的信号。

比特币的价格现在在74,240美元左右，但几乎两个月来一直在努力突破76,000美元的关口。
与此同时，永续合约的融资费率仍为负，暗示市场仍然相当谨慎。

总结：那850亿美元的ETF，看似积极的信号，实际上可能远没有那么看涨。
大部分资金都在做加密套利，并不是真正押注币价上涨。值得密切关注这一点。